ビットコインの十年

精読全文

第 1 章 · ギークのおもちゃから一兆ドルの資産へ

2009年、本名を誰も知らないプログラマーが、インターネット上にひっそりと一段のコードを公開した。発表会もなければ、投資家もいない。メディアも報じなかった。十五年後、このコードが生み出したものの時価総額は、二兆ドルを超えた。それはいったい何なのか。

**問いかけから始めよう**

考えたことはあるだろうか——

歴史上最大の富の創造は、ウォール街のトレーディングフロアで起こるとはかぎらない。

それは、あるプログラマーの地下室で起こるかもしれない。一枚のピザの注文の中で起こるかもしれない。大多数の人がまだそれを嘲笑っているときに、起こるかもしれない。

ビットコインは、まさにそういう物語だ。

それはどこかの会社の株式ではない。取締役会もなければ、本社もなく、CEOもいない。だがゼロから出発し、十五年とかからずに、誰も無視できない一つの資産クラスへと育った。

どうやってそれをやってのけたのか。

ここで止まろう。

今日は「ビットコインを買うべきか」を議論するために来たのではない。実際に起きた歴史を振り返るために来たのだ——それがどう歩んできたのか、その歴史の中でさまざまな人が何をして、儲けたのか損したのか、そしてそのすべてが、いまの私たちの判断にとってどんな意味を持つのかを、はっきり見ていく。

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**シリーズ全体の見取り図**

この振り返りシリーズは、四章に分けて語る。

第一章、つまり今日の章では、出発点から始める。2009年から2017年まで——ビットコインがギークのおもちゃから、世界中で議論される資産へと変わっていく。この歴史には、ジェネシスブロックがあり、ピザの日があり、最初のバブルがあり、そして初めて普通の人に「乗り遅れた」と感じさせた高値があった。

第二章では、もっとも狂気じみたサイクルに入る。2018年の暴落、2021年の六万九千ドルの最高値、そしてFTXの崩壊。この章では、極端な相場の中で、人間性が繰り返し刈り取られていく様を目にすることになる。

第三章では、視点を切り替える。八つの投資流派は、同じビットコインに向き合って、それぞれ何をしたのか。バフェットとマンガーはなぜ断固として反対したのか。ソロスとダリオはなぜのちに立場を変えたのか。クオンツやトレンドフォロワーは、どうやってこの市場から金を引き出したのか。

第四章では、現在に立ち戻る。このすべては、普通の投資家にとって何を意味するのか。持ち帰れる判断の枠組みはあるのか。

よし。それでは第一章に入ろう。

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**第一章 本編 ギークのおもちゃから一兆ドルの資産へ(2009—2017)**

**ジェネシスブロック 顔のない男が、一つの革命を起こした**

2009年1月3日。

場所は不明。

「サトシ・ナカモト」という偽名の人物が、自分のコンピューターで一段のプログラムを走らせ、ビットコイン史上最初のブロック——ジェネシスブロックを掘り出した。

このブロックの中に、彼は一行の文字を残した。

「タイムズ紙、2009年1月3日、財務大臣は銀行への二度目の救済の瀬戸際にある。」

これは思いつきで書いたものではない。これは一つの宣言だ。

金融危機が去ったばかりだった。リーマン・ブラザーズが倒れ、世界中の納税者が銀行の過ちの尻ぬぐいを強いられた。サトシ・ナカモトがジェネシスブロックに刻んだこの一行の意味は、これ以上ないほど明確だ。

私はこのシステムを信じない。

だから、新しいものを建てる。

だが当時、誰も気に留めなかった。

ビットコインの初期のユーザーは、ひと握りの暗号技術の愛好家と、自由主義のギークたちだった。彼らはフォーラムでコードを語り、技術的な細部を論じ合った。彼らの目に、ビットコインは通貨というより、思考実験のようなものだった。

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**ピザの日 一万枚のビットコインで二枚のピザ**

2010年5月22日。

ラズロ・ハニエツというプログラマーが、ビットコインのフォーラムに一つの投稿をした。

「一万枚のビットコインで、ピザ二枚と交換したい。」

この取引を受ける者が現れた。

これが、ビットコイン史上初めての、現実の商品との交換だった。

一万枚のビットコイン。

当時の価値、およそ四十一ドル。

今日の価値は。

2024年の価格で計算すれば、六億ドルを超える。

これが「ピザの日」だ。毎年5月22日、暗号資産コミュニティはこの日を記念する——ラズロを嘲笑うためではなく、すべての人にこう思い出させるためだ。

初期の値づけは、いつだって間違っている。

だが、待ってほしい。

あなたはこう言うかもしれない。じゃあ当時、それに価値があると、どうやってわかったんだ、と。

まさにそこが問題なのだ。誰にもわからなかった。だからこそ、あの段階でこの世界に参加したのは、ごくわずかな人だけだった。

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**2013年 初めて人々の目に映ったバブル**

ビットコインが本当に世間の視野に入ったのは、2013年のことだ。

その年、ビットコインの価格は年初の十三ドルから、最高で千百ドルまで上がった。

およそ百倍に上がった。

そして、崩れた。

年末には、価格は二百ドルを下回るところまで下がった。

これが、ビットコイン史上初めて主流メディアに大々的に報じられたバブルだった。メディアの見出しは、判で押したように同じだった。

「ビットコインバブル崩壊。」

「ビットコインは死んだ。」

だが、ビットコインは死ななかった。

ここに、注目すべき細部がある。2013年のあの暴落の一因は、当時最大の取引所——マウントゴックス——に技術的な不具合とセキュリティの欠陥が生じたことだった。この取引所はのちに2014年に破綻を宣言し、約八十五万枚のビットコインが跡形もなく消えた。

これは、紛れもない大惨事だった。

多くの初期投資家が、この事件で甚大な損失を被った。

だが、ビットコインそのものの基盤コードは、一度も問題を起こしていない。

この違いは、きわめて重要だ。あとで何度も使うことになる。

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**複数流派の視点 2013年、それぞれの人は何をしていたか**

ここで、まずは流派をざっと見渡しておこう。

**バリュー投資派**——ほぼ不在。

これは難しい話ではない。ビットコインにはキャッシュフローがなく、貸借対照表もなく、PERもない。従来の評価ツールでは、そもそも値づけのしようがない。だからバリュー投資家はこの段階で、その多くが様子見か、あるいは即座に否定を選んだ。

**トレンドフォロー派**——気づき始めていた。

トレンドフォロワーは「なぜ上がるか」を問わない。彼らが問うのは「トレンドがあるか」だけだ。2013年のビットコインの値動きは、教科書級のトレンドラインだった。この種の投資家にとって、それは謎ではなく、シグナルだった。

**ベンチャー投資派**——ひそかに賭けていた。

2013年前後、シリコンバレーではビットコイン関連のインフラ——取引所、ウォレット、決済ツール——に布石を打つベンチャー機関が現れ始めた。彼らはビットコインが「通貨の未来」だと信じていたとはかぎらないが、この分野が会社を生むことは信じていた。

**個人投資家**——その大半は、天井近くまで上がってからビットコインのことを耳にした。

これは永遠の法則だ。ビットコインにかぎった話ではない。

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**2017年 ギークのおもちゃから世界の話題へ**

本当の意味での主流化は、2017年に起きた。

この年、ビットコインは年初の約千ドルから、十二月には二万ドル近くまで一気に上がった。

二万ドル。

まるまる二十倍に上がった。

しかも今度は、ビットコインだけではなかった。暗号資産市場全体が急騰していた。イーサリアム、ライトコイン、リップル……数百もの新しい銘柄が湧き出てきた。「ICO」——新規コイン公開——という新語が生まれた。意味はこうだ。誰でも、新しいデジタル通貨を発行して資金を調達できる。

世界で何人がこの世界に参加したのか。

控えめに見積もっても、二千万人を超える。

この年、ビットコインは初めて主流の経済メディアの一面に登場した。家族の食卓に登場した。タクシー運転手や理髪師の会話に登場した。

これは、一つのシグナルだ。

だが、このシグナルはどこを指しているのか。

楽観派は言う。これは主流化の始まりだ、と。

慎重派は言う。タクシー運転手がある資産を語り始めたら、たいてい天井は遠くない、と。

どちらの判断にも、一理ある。

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**情景の再現 2017年12月の取引所**

ある情景を再現してみよう。

2017年12月、ある平日の午後。

世界最大級のいくつかの暗号資産取引所のサーバーが、同時に過負荷に陥った。流れ込んでくる新規ユーザーが多すぎて、システムがまったく持ちこたえられなかったのだ。

ある普通の会社員が、仕事帰りにスマートフォンを開き、ビットコインがまた15%上がったのを目にする。彼はもう三週間、毎日この数字が跳ね上がっていくのを見続けている。同僚の中には、二か月で三倍にしたという者もいる。

彼は口座を開設することにした。

本人確認を終えるのに、二時間かかった——取引所のサーバーが遅すぎたからだ。

彼は、自分の一か月分の給料を振り込んだ。

三週間後、ビットコインは天井をつけた。

そして、下がり始めた。

これは、誰か一人の物語ではない。あの冬、世界中の数百万人がともに経験した物語だ。

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**現在への投影 歴史は繰り返すが、細部は変わる**

2017年のビットコインは、私たちに何を思い起こさせるか。

1999年のナスダック。

2007年の中国A株。

そのたびに、現実の技術的あるいは経済的な変革が土台にあった。そのたびに、価格はファンダメンタルズで説明できる範囲を超えた。そのたびに、最後に参入した人々が、最大の代償を払った。

だが、ここに一つ決定的な違いがある。

ナスダックバブルのあとも、アマゾンは残った。グーグルはのちに現れた。インターネットそのものは生き延び、しかも、より大きくなった。

ビットコインも、2017年のバブルのあと、消えはしなかった。

それは存在し続けた。より多くの機関と個人に認められ続けた。次のサイクルで、また最高値を更新した。

これは私たちに、一つのことを教えてくれる。

「この技術・資産は今後も存在し続けるのか」と「いまの価格は妥当なのか」を区別することは、まったく別の二つの問いだ、ということを。

多くの人がこの二つを一緒くたにして、誤った判断を下す——技術を信じるあまり価格のリスクを無視するか、あるいは価格が高すぎると思って、この資産クラスをまるごと取り逃がすか。

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**第一章のまとめ**

よし、第一章の筋道を整理しよう。

2009年、サトシ・ナカモトがジェネシスブロックを公開し、ビットコインが誕生する。誰も気に留めなかった。

2010年、一万枚のビットコインが二枚のピザと交換された。これが初めての現実の値づけ。

2013年、最初の大バブル、最初の大暴落、そしてマウントゴックス出来事。ビットコインは死ななかった。

2017年、主流化元年。価格は二万ドル近くまで上がり、世界中で数千万人が殺到した。

この章の核心は、価格ではない。

認知の広がる速度だ。

新しいものが、ギークの輪から大衆へと広がるには、時間がかかる。だが、それが本当に大衆へと広がったときこそ、往々にして価格がもっとも危険なときなのだ。

この法則は、ビットコインだけに当てはまるものではない。

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だが——

2017年の二万ドル近い値段は、本当に終着点だったのか。

もしバブルが弾けたらそれで終わりだ、と思っているなら、このあとに起きたことは、あなたの判断を根底から変えるだろう。

2018年、ビットコインは80%下落した。

そして、また戻ってきた。

戻ってきただけではない——六万九千ドルまで上がったのだ。

この間に、何が起きたのか。FTXとはいったい何だったのか。グレースケールやETFは、どんな役割を演じたのか。

次章では、ビットコイン史上もっとも狂気じみたサイクルに入る——

あの数年で、いったい何人の人間が、この市場に運命を根底から変えられたのか。

第 2 章 · 暴騰と暴落、狂気のサイクル

二千百万枚。

ビットコインの総量は、これだけだ。一枚も増えない。

だが過去五年で、その価格は二万ドルから三千ドルへ下がり、また六万九千へ上がり、そして半値、また半値、また半値と崩れていった。

いったい誰が、この狂気の中で金を儲けたのか。そして誰が、徹底的に市場から洗い出されたのか。

**まずは前章をおさらいしよう。**

前章では、ビットコインがゼロから始まる物語を語った——サトシ・ナカモトのジェネシスブロック、一万枚のビットコインで二枚のピザ、そして2017年に初めて二万ドルに到達し、世界中の注目に火をつけるまで。核心は一つだ。ビットコインが、ギークのおもちゃから、主流の視野に入る資産へと変わった。

だが、それはまだ始まりにすぎなかった。

本当の狂気は、このあとにある。

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**タイムライン 崩壊から語り始める**

2018年、一月。

ビットコインは二万ドルに乗ったばかりだった。世界中の個人投資家はまだ祝杯をあげ、自分の含み益を数え、家族に「俺はとっくに買ってたんだ」と話していた。

そして。

下がり始めた。

小さな下げではない。毎朝目を覚まし、スマートフォンをちらっと見るたびに、また10%下がっている、あの種の下げだ。

2018年末には、ビットコインの価格は三千二百ドル前後まで下がった。

二万から、三千二へ。

下落率は——

**84%。**

ひと呼吸おこう。

84%とは、どういう感覚か。

百万を投じたら、残りは十六万。

含み損ではない。現実の富が、蒸発したのだ。

この年、暗号資産市場全体で蒸発した時価総額は、七千億ドルを超えた。2017年の高値で飛び込んできた多くの個人投資家が、徹底的に振り出しに戻された。家の頭金を溶かした者がいた。起業のための貯金を溶かした者がいた。フォーラムに「もう二度とこんなものには手を出さない」と書き込む者がいた。

だが——

残った者も、いた。

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**情景の再現 弱気相場の「信者」**

想像してみてほしい。2018年の冬を。

マイケル・セイラーという男は、まだビットコインを買っていなかった。彼は当時、マイクロストラテジーのCEOだった。ビジネスインテリジェンスのソフトウェアを手がける会社で、暗号資産とはまるで縁がなかった。

彼はかつてツイッターに、ビットコインはゼロになる、という投稿までしていた。

それは2013年のことだ。

だが2020年になって、彼は考えを変えた。

なぜか。

あることを目にしたからだ。新型コロナのあと、FRBが大規模に紙幣を刷り始めた、ということを。

彼の中心的な論理はこうだ——現金は目減りしている、私にはインフレに強い価値の保存手段が要る。金は重すぎて、移すのが難しい。ビットコインは、総量が固定され、世界中で流通し、デジタルだ。

彼は買い始めた。

自分の金で買ったのではない。

会社の貸借対照表で買ったのだ。

2021年までに、マイクロストラテジーが保有するビットコインは十万枚を超えた。

**十万枚。**

当時の価格で、価値は六十億ドルを超える。

これは、機関の参入を映す一つの縮図だ。最初ではないが、最も過激な一人だった。

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**2021年 史上最高値**

2021年11月。

ビットコインは六万九千ドルに到達した。

**六万九千ドル。**

この数字は、2010年の人の耳には、SF小説のように聞こえただろう。

この強気相場には、いくつかの鍵となる推進役があった。

第一に、機関の資金が大規模に参入したこと。マイクロストラテジーだけでなく、テスラ、スクエア、そして大量のヘッジファンドが、ビットコインを資産配分に組み入れ始めた。

第二に、グレースケールのビットコイン信託の規模が爆発的に拡大したこと。グレースケールとは何か。簡単に言えば、伝統的な機関がビットコインを「間接的に保有」できるツールだ。自分でウォレットを管理する必要も、秘密鍵を理解する必要もない。グレースケールの持ち分を買えば、それでビットコインへのエクスポージャーを買ったことになる。

2021年初頭には、グレースケールの運用資産規模は四百億ドルを超えた。

**四百億。**

これは個人投資家が乱舞しているのではない。機関が配分しているのだ。

第三に、エルサルバドルが2021年9月、正式にビットコインを法定通貨に定めたこと。

一つの主権国家が、ビットコインを法律に書き込んだ。

これは歴史上、初めてのことだった。

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**だが、待ってほしい。**

高値のあと、何が起きたのか。

2022年、ビットコインは下がり始めた。

今度は、市場心理だけの問題ではなかった。

2022年5月、テラUSDというステーブルコインが崩壊した。

テラUSDはアルゴリズム型のステーブルコインで、理論上は米ドルと一対一で連動していた。その裏側の仕組みは、ルナという別のトークンによって価格の安定を保つ、というものだった。

この仕組みには、致命的な欠陥があった。

**極端な状況下では、自己加速的に崩壊する。**

テラUSDがペッグを外れ始めると、人々はテラUSDを投げ売りしてルナに換える。ルナは増発され、価格は暴落し、さらに多くの人が逃げ出し、さらに多くのルナが増発され……

これは、死のスパイラルだ。

ルナは百ドルから、ほぼゼロまで下がった。

**わずか数日のうちに。**

暗号資産市場全体が、この崩壊で約四千億ドルを蒸発させた。

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**そして、FTXがやってきた。**

2022年11月。

FTXは、当時、世界第二位の暗号資産取引所だった。

その創業者は、サム・バンクマン・フリードという。人々は彼をSBFと呼んだ。

ぼさぼさの巻き毛に、半ズボンとTシャツ姿で、バハマに住んでいた。アメリカの議会で証言し、民主党に献金し、『フォーブス』の表紙取材を受け、「暗号界のモルガン」と呼ばれていた。

彼は、天才のように見えた。

そして。

崩れた。

ことの引き金は、一本の報道だった。

2022年11月2日、暗号メディアのコインデスクが一本の記事を公開し、FTXの関連マーケットメーカーであるアラメダ・リサーチの貸借対照表に、FTX自身が発行したトークンFTTが大量に含まれていることを暴いた。

これは何を意味するのか。

FTXの資産は、その大部分が、自分で刷った「お金」で支えられている、ということを意味する。

バイナンスの創業者チャオ・チャンポン(CZと呼ばれる)はこの記事を見て、手元に保有するFTTを売却すると宣言した。

この一本のツイートが、取り付けを引き起こした。

ユーザーがFTXから大規模に資金を引き出し始めた。

FTXには、十分な流動性がなかった。

出金が、停止された。

七日後、FTXは破産を申請した。

**七日。**

数百億ドルの資産を運用していた取引所が、七日のうちに崩壊した。

SBFはのちに逮捕され、アメリカに引き渡され、複数の詐欺の罪に問われることになった。

これは市場の変動ではない。

これは犯罪だ。

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**複数流派の視点 この狂気の中で、誰が儲け、誰が損したか**

よし、この五年で、それぞれの人が何をしたのかを見ていこう。

**バリュー投資派。**

代表人物、ウォーレン・バフェット。

彼の態度は、終始変わらなかった。

彼はビットコインを「殺鼠剤の二乗」だと言った。買わないと言った。たとえ価格が二十五ドルまで下がっても、買わないと。

なぜなら、ビットコインはキャッシュフローを生まず、本源的価値もなく、彼の評価の枠組みに合わないからだ。

この五年、彼は買わなかった。だから損もしなかった。

だが、三千ドルから六万九千へ上がる、あの収益も手にしていない。

**トレンドフォロー派。**

これはビットコイン市場の天国だ。

なぜか。ビットコインのトレンドは、いったん形成されると、往々にして長く続くからだ。

2020年末から2021年初頭にかけて、ビットコインは一万ドルから六万ドルへ、半年とかからずに上がった。

トレンドのシグナルを厳格に実行するトレーダーなら、重要な抵抗線を突破したところで参入し、移動平均線を割り込んだところで降りれば、理論上、この相場のかなりの部分を取れる。

だが前提がある。規律がなければならない。価格がシグナルを割り込んだときに、本当に降りられなければならない。

多くの人は、それができない。

**クオンツ裁定派。**

この流派は暗号市場で、独特の機会を持っていた。先物・現物の裁定だ。

どういう意味か。

ビットコインの先物価格は、ときに現物価格より10%、あるいはそれ以上も高くなることがある。

クオンツのトレーダーは、現物を買うと同時に先物を売り、この価格差を固定すれば、価格が上がろうと下がろうと、この利ざやを取れる。

2021年の強気相場では、この価格差が一時、驚くほど大きくなった。

多くのクオンツチームが、この年、裁定戦略で稼ぎまくった。しかも、ほとんど方向性のリスクを負わずに。

**開拓者流派(つまり初期のビットコインの信者たち)。**

この流派は、最大のジェットコースターを経験した。

2017年の高値で買った人は、2018年の暴落に打ちのめされた。

だが、2018年の弱気相場の底で、なお買っていた人は、2021年に驚異的なリターンを実現した。

肝心なのは、いつ参入したかではない。

肝心なのは——最も暗いときに、踏みとどまれたかどうかだ。

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**現在への投影 このすべては、今日と何の関係があるのか**

2024年、アメリカのSECがビットコインの現物ETFを承認した。

これは、重要な節目だ。

グレースケール信託は、機関参入の第一世代のツールだった。プレミアムがあり、ディスカウントがあり、流動性の問題があった。

現物ETFは、より澄んだツールだ。普通の投資家が、株を買うようにビットコインを買えるようにした。

これは何を意味するのか。

ビットコインが、より主流の金融システムに組み込まれつつある、ということを意味する。

だがそれは、こうも意味する。その変動性は、「主流化」したからといって消えはしない、ということを。

FTXの崩壊は私たちに教えてくれた——暗号市場には、依然として大量の不透明なリスクが存在する、と。

最も堅実に見える機関が、暗がりで最も危険なことをしているかもしれない。

だから、ここに一つの問いを、あなたに残しておく。

**中央銀行の後ろ盾もなく、預金保険もなく、規制のガードレールもない市場で、あなたは自分自身をどう守るのか。**

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**だが、この歴史を知るだけでは、まだ足りない。**

私たちは、バリュー投資派が「ノー」と言い、トレンド派が「流れに乗れ」と言い、クオンツ派が「裁定こそ王道」と言うのを見てきた。

これらの判断の、背後にある論理は何なのか。

なぜ異なる流派は、同じ一つの資産に対して、まったく異なる結論を導き出すのか。

次章では、もっと面白いことをやる。

八つの投資流派を、すべて俎上に載せ、一つずつ問い詰めていく。

バフェットとマンガーはなぜ断固として反対したのか。ソロスとダリオはなぜのちに態度を変えたのか。クオンツ派はビットコインの中に、他の人には見えない何を見たのか。

**同じ一つのビットコイン、八つのまったく異なる世界観——いったい誰の論理が、本当に成り立つのか。**

第 3 章 · 八つの流派は、ビットコインをどう見るか

同じ一枚のビットコインを、バフェットは「殺鼠剤」と言い、ソロスは「バブルだが持つ価値はある」と言い、クオンツファンドは陰でひっそり裁定をして稼ぎまくる。いったい誰が正しく、誰が間違っているのか。今日の章では、八つの流派の本当の判断を解きほぐしていく。

前章では、ビットコインの狂気のサイクルを語った——2018年に80%暴落し、2021年に六万九千ドルへ駆け上がり、そしてFTXが崩壊し、グレースケールのETFが難航しながら前進した。核心は一つだ。ビットコインの価格はジェットコースターのようだが、それは死ななかった、生き延びた。

今日は、最後の章だ。

もうタイムラインは追わない。代わりに、視点を一つ切り替える——

同じ一つのビットコインでも、人が違えば、見えるものはまったく違う。

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**まず、一つの情景を再現しよう。**

2017年、十月。

オマハで、ウォーレン・バフェットがあるインタビューの席に座り、記者からビットコインについて問われた。

彼は、ひと呼吸おいた。

そして言った。「私は非常にはっきりとあなたに言える。ビットコインは、ろくな結末を迎えない。」

同じ月、ニューヨークでは、ソロスのファンドが内部で、暗号資産のトレーディング部門を立ち上げるかどうかを議論していた。

同じ月、ルネサンス・テクノロジーズのクオンツチームは、すでにビットコインの先物市場で、何か月も裁定モデルをひそかに走らせていた。

同じ一枚のコイン。

三つの反応。

これは誰が正しく誰が間違っているか、という問題ではない——異なる世界観が、同じ一つの資産の上で衝突しているのだ。

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**第一の流派 バリュー投資家。**

代表人物、ウォーレン・バフェット、チャーリー・マンガー。

彼らの論理は、きわめて明快だ。

バリュー投資の核心は何か。

キャッシュフローだ。

あなたが会社を買うのは、それが金を稼げるからだ。本物の利益を生み、配当を出し、自社株を買い戻せるからだ。割引率を使って未来のキャッシュフローを今日の価値に換算し、それを値引きして買う。

ビットコインにキャッシュフローはあるか。

ない。

バフェットの言葉そのままに言えば、こうだ。「ビットコインそれ自体は何も生み出さない。穀物を生む農場とも違うし、家賃を取れるアパートとも違う。」

マンガーは、もっと直截だ。

彼は言った。「ビットコインは殺鼠剤だ。私はビットコインを一度も買わなかったことを、誇りに思っている。」

これは2022年の発言だ。

その年、ビットコインは六万ドルから一万六千ドルへ下がった。

バリュー投資家の視点からすれば、彼らは間違っていない。

だが、待ってほしい——

彼らもまた、この金を手にしていない。

2017年から2021年にかけて、ビットコインは二十倍以上に上がった。

バリュー投資家は、全行程を踏み外していた。

これは失敗ではないが、勝利でもない。

これは一つの選択だ——彼らは自分が理解できるものを選び、自分が値づけできないものを手放した。

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**第二の流派 マクロ・ヘッジ。**

代表人物、ジョージ・ソロス、レイ・ダリオ。

この二人の態度は、バフェットよりずっと複雑だ。

ソロスの論理は「再帰性」だ。

彼はある資産が「いくらの価値であるべきか」には関心がない。彼が関心を持つのは、市場の期待が自己強化するかどうかだ。

ビットコインに再帰性はあるか。

もちろん、ある。

価値があると信じる人が増えるほど、それは価値を持つ。価値を持つほど、信じる人が増える——これは完璧な再帰性のループだ。

2018年、ソロス・ファンド・マネジメントの最高投資責任者ドーン・フィッツパトリックが、暗号資産市場への参入を検討していると公に表明した。

2022年までに、ソロスのファンドはすでにビットコイン関連の資産を保有していた。

ダリオの道筋は、もっと面白い。

彼も当初は懐疑派だった。

彼はビットコインを「バブル」だと言い、「デジタルゴールドの競合だが、まだ証明されていない」と言った。

だが彼はのちに、言い分を改めた。

2021年、ダリオは自分がビットコインを保有していると公に認めた。

その理由はこうだ。世界的な通貨の目減りという大きな背景の中で、ビットコインは「オルタナティブな価値の保存手段」であり、金と同じように、法定通貨のインフレリスクをヘッジできる、と。

この論理に注目してほしい——

彼はビットコインが「この値段に値する」から買ったのではない。「法定通貨が信用できない」から買ったのだ。

これがマクロ・ヘッジ派の考え方だ。資産そのものを見ず、マクロ環境を見る。

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**第三の流派 トレンドフォロー。**

これはビットコインの天国だ。

ビットコインほどトレンドフォローに適した資産は、ほかにない。

理由は単純だ。

トレンドフォローの核心の論理はこうだ。価格の動きには慣性がある。上昇のトレンドは続き、下落のトレンドも続く。トレンドが反転するまでは。

ビットコインのトレンドは、どれほど強いか。

数字を見よう。

2015年から2017年にかけて、ビットコインは二百ドルから二万ドルへ上がった。

百倍。

トレンドフォロワーは「なぜ」を知る必要はない。彼らはただ「上がっている」ことを知ればいい。

上がっているなら、持つ。

トレンドが反転したら、降りる。

コモディティ・トレーディング・アドバイザー、つまりよく言うCTAファンドが、トレンドフォローの主力部隊だ。

2017年の強気相場で、多くのCTAファンドが、ビットコイン先物を通じて驚異的なリターンを稼いだ。

だが、トレンドフォローにも代償はある。

2018年、トレンドが反転した。

適切に損切りをしなかったトレンドフォロワーは、市場にひととおり教育された。

トレンドフォローの鉄則はこうだ。

トレンドに従い、予測しない。

トレンドが終わったら、即座に降りる。

感情もなく、執着もなく。

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**第四の流派 クオンツ裁定。**

これはビットコイン市場で、最も控えめで、最も安定して金を稼ぐやり方だ。

クオンツ裁定者は、ビットコインが上がるか下がるかには関心がない。

彼らが関心を持つのは、異なる市場のあいだの価格差だ。

例を挙げよう。

2017年、韓国の取引所でのビットコインの価格は、アメリカの取引所より30%から50%も高かった。

これが「キムチプレミアム」だ。

クオンツ裁定者の手口はこうだ。アメリカでビットコインを買うと同時に、韓国で売り、価格差を固定する。無リスクの裁定だ。

ルネサンス・テクノロジーズ、世界で最も有名なクオンツファンドは、早くも2017年には、ビットコイン先物市場の裁定機会を研究し始めていた。

彼らのメダリオン・ファンドは、年率リターンが66%を超え、それを三十年にわたって続けた。

彼らは価格を予測しない。市場の非効率を掘り出す。

ビットコイン市場の非効率は、初期にきわめて顕著だった——

異なる取引所のあいだの価格差、先物と現物のあいだのベーシス、すべてが裁定の機会だった。

クオンツファンドは、この金をひっそりと持ち去った。

ニュースもなく、声もなく。

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**第五の流派 グロース株投資。**

代表人物、キャシー・ウッド、いわゆる「ウッド姉さん」。

彼女の論理はこうだ。ビットコインは、破壊的な技術の基盤となる資産だ。

ちょうど、かつてのインターネットのように。

彼女が運用するARKファンドは、ビットコイン関連の資産——グレースケールのビットコイン信託や、コインベースのような暗号資産取引所——を大きく持っている。

2021年、彼女はビットコインが2025年に五十万ドルに達すると予測した。

この予測は、いまも実現していない。

だが、彼女の論理に理がないわけではない——

もしビットコインが本当に、世界的な価値の保存手段の一部になるなら、たとえ金の時価総額の半分を占めるだけでも、その価格は今の数倍になる。

グロース株投資家が買うのは、未来だ。

彼らは高い変動性を受け入れ、その代わりに高いリターンの可能性を取る。

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**第六の流派 債券投資家とマクロ経済学者。**

この流派は、ビットコインに最も冷たい。

彼らの論理はこうだ。通貨の本質は信頼であり、その信頼は国家の後ろ盾から来る。

ビットコインには国家の後ろ盾がなく、法定の地位がなく、最後の貸し手もいない。

ひとたびシステミックなリスクが生じたら、誰が救うのか。

誰もいない。

この論理は、FTXの崩壊で裏づけられた。

2022年、FTXが崩壊し、数百億ドルが蒸発したが、いかなる機関も救済に動かなかった。

伝統的な金融危機のときは、FRBが紙幣を刷れるし、政府が資金を注入できる。

暗号の世界には、その選択肢がない。

これが債券投資家の中心的な懸念だ。システミックな保護の欠如。

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**第七の流派 行動ファイナンス派。**

彼らが研究するのは、なぜ人々は非合理な決定を下すのか、ということだ。

ビットコインは、行動ファイナンスの完璧な実験室だ。

恐怖と強欲が、ここでは極限まで増幅される。

2017年、「FOMO」(取り残されることへの恐れ)が、大量の個人投資家を市場へ駆り立てた。

彼らはビットコインが何かを理解していない。だが、身の回りの人が儲けているのを目にした。

彼らは、置いていかれるのを恐れた。

この集団的な感情が、バブルを生み、そして暴落も生んだ。

行動ファイナンスの学者ロバート・シラー、『根拠なき熱狂』の著者は、ビットコインを歴史上の投機バブルと、何度も比較した。

彼の結論はこうだ。ビットコインの価格は、主にナラティブによって動かされるのであって、ファンダメンタルズによってではない。

だが、ナラティブもまた一つの力だ。

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**第八の流派 開拓者。**

これは、ビットコインの本当の原住民だ。

彼らは投資家ではない。信仰者だ。

サトシ・ナカモト、ハル・フィニー、初期のギークのコミュニティ——彼らがビットコインを買ったのは、それが上がるからではなく、非中央集権的な通貨という理念を信じたからだ。

これは、一種のイデオロギー投資だ。

彼らはビットコインを保有し、あらゆる暴騰と暴落をくぐり抜けた。

2010年に買い、今日まで持ち続けた人のリターンは、百万倍を超える。

だが、彼らの大半は、価格がまだ低いうちに、さまざまな理由で売ってしまった。

信仰にも、コストはある。

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**現在への投影。**

2024年、ビットコインの現物ETFがアメリカで承認された。

ブラックロックやフィデリティのような伝統的な資産運用の巨人が、顧客にビットコインへのエクスポージャーを提供し始めた。

これは何を意味するのか。

バリュー投資家の世界が、否応なくビットコインに向き合わされつつある、ということだ。

彼らが見方を変えたからではない。彼らの顧客が、この問いを尋ねてくるからだ。

マクロ・ヘッジ派は、法定通貨が目減りする背景の中で、ビットコインを金の代替品として扱う。

トレンドフォロワーは、次の大きなトレンドを待っている。

クオンツファンドは、市場の非効率を掘り続けている。

どの流派も、自分の枠組みで、同じ一つの資産を読み解いている。

誰も完全に正しくはない。

誰も完全に間違ってもいない。

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**全編の締めくくり。**

この三章を振り返ろう——

第一章では、ビットコインの誕生を見た。サトシ・ナカモトのジェネシスブロックから、一万枚のビットコインで二枚のピザ、そして2017年の二万ドルまで。ギークの実験が、世界の注目を集める資産になった。

第二章では、ビットコインの狂気を見た。80%の暴落、六万九千ドルの高値、FTXの崩壊。市場は決して優しくないが、ビットコインは死ぬたびに、また生き返った。

第三章では、八つの異なる目を見た——同じ一枚のビットコインを見ても、見えるものはまったく違う。

これこそが、この振り返りが本当に伝えたかったことだ。

投資に、唯一正しい枠組みはない。

バフェットは間違っていない。彼はただ、彼の枠組みで判断しているだけだ。

ソロスも間違っていない。彼は、彼の枠組みを使っている。

トレンドフォロワーも間違っていないし、クオンツ裁定者も間違っていない。

本当に危険なのは、間違った枠組みで、間違った決定を下すことだ——

たとえば、「長期保有」の心構えで、自分がまったく理解していない資産を買うこと。

あるいは、「短期投機」の手法で、長期の信念がなければ持ち続けられない銘柄を扱うこと。

自分自身を知ることは、ビットコインを知ることよりも重要なのだ。

「自分の枠組みを知ることは、どんな資産を知ることよりも重要だ。」—— 編集部、『ビットコインの十年・心路の振り返り』全編の核心より