何が語られるか
高瓴资本創業者张磊——从耶鲁基金的小研究员，到主导京东、腾讯、百济神州大投资的中国最有影响力的投资人。
二零一零年,张磊做了一个让所有人都看不懂的决定——他要给京东投三亿美金。那时候京东亏损,物流全靠自建,烧钱没有尽头。业内普遍的判断是:この道走不通。但张磊的逻辑不是「它现在赚不赚钱」,而是「它十年后值不值得存在」。他押的不是财务模型,而是一种判断:真正有价值的基础设施,早期一定看起来很蠢。この判断,後に正しいと証明された。张磊のストーリー之所以值得认真看,不只だから他押中了几个大项目。更因为他の投資ロジック有一个清晰的来源——一个河南小城长大的年轻人,在耶鲁旁聴く了一堂「没人想聴く」的课,被大卫·斯文森的一句话击中:短期的波动是噪音。从那以后,他所有的重要决策,都在和「短期」对抗。この種の对抗不是天生的气质,而是被一套思维方式塑造出来的。这套方式从哪里来,又经历过什么样的压力测试——これこそがこの特集想讲清楚こと。
誰が読むべきか
- もしあなたがA 株或香港株投资有一定了解,却总在短期波动中反复买卖、难以拿住好公司,想搞清楚「長期保有」究竟是一种有据可依的方法論还是只是一句口号、この記事の精読会帮你看清楚一个真实的長期主義者是如何在压力下做决策的。
- 如果你正在研究中国私募株式或风险投资行业的发展脉络,想了解高瓴资本从两千万美元起步到成为中国最具影响力机构投资人的完整路径,以及它与耶鲁捐赠基金模式之间的传承关系、この記事内容提供了有时间坐标的第一手叙事。
- 如果你是创业者或企业管理者,想理解顶级机构投资人在选择被投企业时真正看重什么——不是漂亮的PPT和短期增长数据,而是創業者愿意做难事的决心与企业モート的深度——张磊的案例会给你一个具体而清醒的参照系。
本篇 6 その核心ポイント
- 1長期主義不是等待,而是主动判断。张磊在2010年押注京东的核心逻辑不是「等京东盈利」,而是提前判断「自建物流是中国电商唯一能做到快准真的路径」。他做的是对长期正确性的判断,而非对短期株価的预测。这一区别是理解高瓴投资框架的起点。
- 2斯文森模式的中国移植。大卫·斯文森从1985年起管理耶鲁捐赠基金,将资产大幅转向私募株式和另类资产年率リターンが長期で13.7%,基金规模从不足十億ドル増加し超过四百億ドル。张磊在耶鲁直接师承斯文森,将「给真正有价值の資産足够的时间」这一核心理念带回中国、そして2005年以耶鲁基金两千万美元作为高瓴资本的第一笔资金。
- 3重仓是一种信念表达,而非赌博。三亿美金投入京东,在当时占高瓴管理资产的相当大比例。これは違うリスク分散的配置逻辑,而是在充分调研用户需求与商业模式之后,选择集中押注「确定性最高的长期正确方向」。张磊的风险管理不依赖分散,而依赖对商业本质的深度理解。
- 4実業との伴走区别于财务投资。高瓴对被投企业的参与不止于资金,还包括供应链优化、人才引荐和战略讨论。这一模式在京东投资中已有体现,在百济神州案例中更为明显——押注一家从零开始做原研药、研发周期长达十至十五年、失败率超过九成的创新药企业,背后是对中国患者基数、临床资源与海归科学家群体的系统性判断,而非单纯财务模型。
- 5对伟大公司,价格不是第一問題。张磊持有腾讯的逻辑与市场主流判断相悖——当多数机构认为腾讯「已经贵了、增长被定价」时,高瓴的框架是:若十年后この会社の规模是现在的十倍,今天的价格就不构成障碍。这一思维要求投资人能够承受市场每天给出的「卖出理由」,在噪音中坚持对信号的判断。
- 6背景塑造方法論。张磊成长于资源匮乏的河南驻马店,在没有先天优势的环境里,耐心与延迟满足是生存技能而非投资策略。この種の底层气质与斯文森的机构投资理念高度契合,使他能够在创业初期遍寻资金无门、投资后遭遇外部质疑时,保持对长期判断的信心。方法論可以被教授,但支撑方法論的心理结构往往来自更早的生活经历。
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精読全文
第 1 章 · 从驻马店到耶鲁的逆袭
一个来自河南驻马店的年轻人，揣着并不宽裕的积蓄，飞越太平洋，落地纽黑文。他不知道自己的名字，有一天会和"中国最顶级投资人"画上等号。更不知道，改变他命运的，ひとつの看起来毫不起眼的选择——去旁聴く一堂没什么人想聴く的课。
两千年代初。
纽黑文的冬天很冷。
一个中国学生走进耶鲁管理学院的教室，坐在靠后的位置。他来自一个大多数美国人从没聴く说过的城市——河南，驻马店。
他叫张磊。
那时候没有人知道他。没有人知道，这个穿着普通、英语带着口音的年轻人，后来会管理规模超过六千亿人民币の資産。会押注京东、腾讯、百济神州——会呼ばれる"中国的巴菲特"。
但此刻，他ただ一つ学生。
一个想弄清楚，钱究竟是怎么流动的学生。
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**这本专题，我们分四章来讲。**
第一章，从他的起点讲起。驻马店、中国人大、耶鲁、大卫·斯文森。我们要搞清楚一个问题：他的"長期主義"到底是从哪里来的？是天生的，还是被塑造的？
第二章，进入他最经典的一战。二零一零年，押注京东三亿美金。那是一笔连业内人都看不懂的赌注，但张磊赢了。这一战，让高瓴资本从无名之辈になった中国投资界无法忽视的名字。
第三章，我们看他如何長期保有腾讯，如何押注百济神州这样的创新药企业。他の投資ロジック，単なる〜ではなく财务回报，更像是"実業との伴走"——他想帮企业家造出真正有价值的东西。
第四章，正视他被质疑的时刻。教培整顿、中概股下跌，長期主義遭遇了现实的压力测试。张磊怎么回应？这是整个专题最有张力的地方。
好，现在从头开始。
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**驻马店，一个被低估的起点**
一九七二年。
张磊出生在河南驻马店。
驻马店是什么地方？
很多人没聴く说过。这是豫南的一座城市，以粮食产区著称，工业不发达，人均收入长期低于全国平均水平。它不是北京、上海，不是沿海的改革开放前沿。它是内陆中国最普通的那种城市——踏实、朴素，但机会不多。
在这样的地方长大，意味着什么？
意味着你没有先天优势。
没有资源，没有人脉，没有"我爸认识谁"。如果你想出头，你只有一条路——
读书。
张磊走的就是この道。他是老师和家长眼里"别人家的孩子"——成绩好，肯吃苦，目标清晰。高考，他考进了中国人民大学，学的是信息管理专业。
この詳細值得停一下。
信息管理，在当时是个偏理工的方向，聴く起来和投资毫无关系。但它培养了张磊一种思维习惯——用系统的眼光看世界，用数据理解商业结构。この種の底层训练，后来在他の投資ロジック里，留下了深深的痕迹。
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**人大岁月：一个问题在发酵**
在中国人大读书的张磊，开始对一个问题着迷。
钱，是怎么流动的？
不是技术层面的"怎么赚钱"，而是更本质の問題——资本是怎么在一个经济体里运转的？谁在做决策？依据什么做决策？哪些决策是对的，哪些是错的，なぜ？
この問題，课本里没有完整的答案。
九十年代的中国资本市场，刚刚起步。上海证券交易所一九九零年才成立，深交所紧接着开张。整个市场充满了野蛮生长的气息——既有造富神话，也有一地鸡毛。
张磊在观察。
他不是那种急着下场的人。他更像一个"长期观察者"——先看清楚，再出手。この種の气质，贯穿了他后来所有重要的投资决策。
毕业后，他在国内工作了几年，然后做出了一个改变命运的决定：
去美国念书。
去耶鲁。
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**耶鲁：スウェンセンとの出会い**
二零零零年前后，张磊抵达耶鲁管理学院。
耶鲁在投资界ひとつの特殊的存在。
不だから它培养了多少华尔街分析师，ではなく它有一人。
大卫·斯文森。
斯文森是耶鲁大学捐赠基金的首席投资官，从一九八五年开始管理这笔钱。接手时，耶鲁基金大约十億ドル出头，以传统株式和债券为主，收益平平无奇。
然后他做了一件在当时看起来"离经叛道"こと。
他大幅减少株式和债券的比重，把资金投向私募株式、风险投资、大宗商品、对冲基金——这些在当时被主流机构普遍忽视的"另类资产"。
结果呢？
年率リターン，長期で上回る
百分之十三点七。
在他掌管基金的三十五年间，耶鲁基金从不到十億ドル，增长到超过四百億ドル。
これこそが著名的"耶鲁模式"。
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**一堂改变命运的课**
张磊在耶鲁遇见了斯文森。
不是在酒会上，不是在校友活动里。
是在课堂上。
斯文森在耶鲁开课，讲机构投资管理——如何为大型基金做长期资产配置。这是一门让很多学生觉得"太抽象""太长线"的课。很多人想要的是立竿见影的交易技巧，而不是"二十年后才看得见结果"的配置逻辑。
但张磊聴く进去了。
斯文森的中核ポイント是：真正的投资，不是预测短期市场，而是找到真正有价值的东西，然后——给它时间。
この一言像一颗种子，落进了张磊的脑子里。
他后来在多个场合讲过，斯文森对他的影响是决定性的。単なる〜ではなく投资方法論，更是一种"时间观"——
短期的波动是噪音。
长期的价值才是信号。
张磊把这个观念内化了。内化到他后来创办高瓴资本、押注京东、坚持持有腾讯，每一次被外界质疑的时候，他都能回到这个原点。
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**斯文森的种子钱**
2000万ドル。
故事还没结束。
张磊在耶鲁读书期间，和斯文森建立了真正的师生情谊。斯文森发现这个年轻人不一样——他不急，他有耐心，他对商业本质有一种罕见的、执拗的兴趣。
二零零五年，张磊决定回国，创办高瓴资本。
但创业需要钱。
那时候张磊的名气约等于零。没有机构愿意把钱交给一个没有记录的年轻人管。他后来回忆，那是最难熬的阶段——
你有判断，你有想法，但没有人信任你。
然后斯文森做了一件事。
他从耶鲁捐赠基金里，拨出两千万美元，交给张磊。
2000万ドル。
これは違う一笔随意的钱。耶鲁基金每一笔投资都经过严格筛选，斯文森把这笔钱给张磊，是正式的机构投资决策，是对一个年轻中国人的正式背书。
这笔钱是高瓴资本的第一桶金。
也是张磊長期主義真正开始落地的起点。
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**时代背景：なぜ是那个时代，なぜ是那个人**
我们需要往后站一步，看清楚张磊所处的时代。
二零零五年的中国是什么样的？
経済高度成長，GDP年增长接近百分之十。インターネット刚从泡沫破裂后艰难复苏，百度刚刚上市，腾讯、阿里还在扩张期，一个叫刘强东的人刚把他的线下电子产品柜台搬到了网上，取名"京东"。
これは一つの巨大的历史机遇窗口。
但当时中国投资界的主流思维是什么？
短炒。博弈。"这个季度我能赚多少。"
真正懂私募株式、長期保有逻辑的机构少之又少。整个市场充满了短视——不だから投资人笨，ではなく环境如此：政策变化快，市场不成熟，监管不完善，短期博弈看起来比長期保有更"理性"。
张磊进来了。
他带来了一套不一样的逻辑——斯文森教给他的那套逻辑。找到真正有价值の企業，然后陪它走很远。
他不是唯一看好中国的人。
但他是少数真正愿意"长期"持有的人。
这是他的稀缺性，也是他在这个时代最大的赌注所在。
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**驻马店给了他什么**
一つの問題值得深想。
张磊的耐心，究竟从哪里来？
斯文森给了他方法論。但那种底层的"不急"的气质，很可能来自更早的地方。
来自驻马店。
在一个资源匮乏的环境里长大，你学会的第一件事不是"怎么快速得到"，而是"怎么在漫长的等待里不放弃"。
考大学，是等待。出国留学，是等待。创业初期遍寻投资无门，还是等待。
这种耐心，不是被教出来的。
它是被生活磨出来的。
他曾说，長期主義不是一种投资策略，而是一种信仰。
この一言，放在他的成长背景里，就有了不同的质感。これは一つの含着金汤匙出生的人在谈"格局"。これは一つの从驻马店走出来的年轻人，用三十年时间，慢慢验证出来的一个答案。
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**结尾：下一章の問題**
好，第一章讲ここまで。
我们看到了一个从驻马店出来的年轻人，如何走进耶鲁，スウェンセンとの出会い，拿到两千万美元的第一桶金，在二零零五年回到中国，开始了一段还没有人见过结局的旅程。
しかし問題が一つ。
拿到两千万，然后呢？
耶鲁的信任不能无限透支。张磊需要一场真正的胜仗——一笔让所有人都看懂的投资，来证明他的判断没有错。
二零一零年，机会来了。
一个叫刘强东的人找到了他。
三亿美金的赌注，在当时看起来匪夷所思——京东那时还在持续亏损，烧钱的速度让所有人皱眉头。张磊なぜ押？他凭什么认为これは一つの无底洞？
下一章，我们来讲这场高瓴资本的成名战。
第 2 章 · 重仓京东：長期主義的胜利
二零一零年，有人拿出三亿美金，押注一家还在亏损的网上卖电器的公司。
所有人都说他疯了。
他なぜ不怕？他看到了什么，别人没看到？
上一章，我们讲了张磊的来路。
从驻马店到中国人民大学，再到耶鲁，再到遇见大卫·斯文森——核心是一件事：他用十年时间，把自己从一个没有背景的河南孩子，になった一个懂得"长期资本"逻辑的人。
今日は見ていく他的第一次真正亮相。
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二零一零年。
中国インターネット正在沸腾。
那时候，BAT还没成型。淘宝刚开始收费被商户抵制，腾讯和奇虎三六零打得不可开交，百度在搜索上如日中天。
风险投资的钱，像潮水一样涌进来。
每个人都在找下一个"快速翻倍"的机会。
你用最小的钱，押最快的成长，等待上市，套现走人。
这是那个时代的逻辑。
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然后，刘强东出现了。
刘强东那时候是什么？
一个卖3C产品的网商。自营电商，不轻，不时髦，聴く起来也不够性感。他不像当时很多インターネット创业者，西装笔挺，PPT精美，出口就是"颠覆"和"平台"。
他直接。
他跟张磊说的，大概是这样一件事：
我不要小钱。
我要建自己的仓库，自己的物流，自己的配送队伍。我要重做一遍整个供应链。
这需要很多钱。
而且，短期内，这些钱都会烧掉。
换一人，可能当场就站起来，把名片放下，礼貌地道别。
但张磊没有。
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停。
我们先想一件事。
二零一零年的中国，物流是什么状态？
快递还在用"三轮车加电话"的模式。消费者买东西，等一个星期是正常的。货损、丢件、服务态度差——这几乎是行业标配。
淘宝当时也在烧，但它烧的是平台补贴，它自己不碰物流。它的逻辑是：让市场来做。
刘强东的逻辑反过来了。
他说：我要自己做。
这是重资产的打法。
慢。贵。而且极其消耗资本。
投资圈里，几乎没有人看好この道。有人直接说，京东这是在走死路。
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张磊却做了一个决定。
他不仅投了——
他把高瓴当时管理资产的相当大比例，全部押了进去。
数字单独说一遍：
**三亿美金。**
これは違う一笔"试试看"的小注。
这是あの年代，中国インターネット投资史上，单笔规模最大的私募融资之一。
高瓴那时候管理的总资产是多少？外界没有精确披露的数字，但三亿美金在当时的高瓴账上，绝对不ひとつの"可以亏得起"的零头。
这是真正的重仓。
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那他なぜ敢？
ここで1つディテールを語ろう。
据说，在和刘强东详谈之后，张磊做了一件很多人觉得多余的事——
他去做了大量的用户调研。
他想搞清楚一个问题：中国消费者，究竟在乎什么？
答案是：快，准，真。
快——要送得快。准——要货真价实。真——不要假货。
而この3つ，偏偏都指向同一个结论：自建物流和自营模式，是唯一能做到的路。
外包做不到。平台模式管不到。
只有重资产、自己干，才能做到消费者真正要的东西。
この判断，是张磊那笔钱背后的底层逻辑。
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他的中核ポイント是：
真正的モート，不ひとつの好の製品，不ひとつの漂亮的商业模式——
而是你愿意做别人不愿意做的难事。
建物流是难事。
烧钱还看不到盈利拐点，是难事。
在所有人都在讲"轻资产""平台效应"的时候，你去做最重的活——
这，才是真正的壁垒。
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当然，这笔投资并不是从第一天起就顺风顺水。
二零一二年，京东深陷"价格战"泥沼。
刘强东在微博宣布，要向苏宁国美发起价格战，所有大家电比实体店便宜至少十ポイント。
一场轰轰烈烈的口水战打响了。
株価，没有，因为那时候京东还没上市。
但外部压力有——资本市场开始有声音质疑：京东还能撑多久？它什么时候盈利？この道到底走不走得通？
张磊有没有动摇？
外部没有留下他当时具体表态的明确记录。但从后来高瓴的持仓行为来看，他没有撤。
他继续持有。
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二零一四年。
京东在纳斯达克上市。
上市首日，市值接近两百六十億ドル。
那笔三亿美金的投资，回报是多少？
外界的估算版本很多，有说十倍，有说更高。精确数字没有官方披露。
但可以确认的是：
这一笔，让高瓴从一家"还算不错的新兴基金"，になった中国私募界绕不开的名字。
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ここで言うと，我想停一下，質問があります。
如果是你，你敢不敢做张磊做的この決定？
你可能会说：我当然敢，现在回头看，京东那么成功，有什么不敢的。
但等等。
二零一零年的你，不知道后来の物語。
你看到的是：一家持续亏损的重资产公司，在跟淘宝打，在烧钱建仓库，在一个物流基础设施极度落后的市场里，要干别人都不愿意干的脏活累活。
你身边所有聪明人都在说：这个模式違う。
你会怎么做？
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これこそが张磊那笔投资最难的地方。
不是智识上的困难——逻辑并不复杂。
是心理上的困难。
他曾说过（大意）：投资最难的，不是找到好公司，而是在所有人都不理解你的时候，还能坚持持有。
この一言，轻飘飘的，但背后是什么？
是你要承受"万一我错了"的恐惧。
是你要承受质疑——来自同行，来自出资人，有时候甚至来自自己的团队。
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ここで言うと，我想说現在への投影。
今天，中国已经有了顺丰、菜鸟、京东物流——整个快递体系日均件数超过一亿单，是全球最发达的物流网络之一。
很多人觉得这是理所当然のこと。
但この件理所当然吗？
不。
这だから当年有人做了重资产的赌注，真金白银地砸了进去。刘强东是赌的人，张磊是相信那个赌注的人。
少了任何一个，结局都可能不同。
今天你在手机上下单，两小时送达，签收之后快递小哥礼貌离开——
この背後，有那笔三亿美金的影子。
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现在，我们来想一个更深の問題。
张磊这笔投资，是不是就代表他无所不知、判断力超群？
不一定。
他自己也说过类似的话：我没办法预测未来，我只能判断什么是长期正确こと。
这里有个微妙的区别。
"预测"是说：我知道京东会在哪一年上市，市值会涨到多少。
"判断长期正确"是说：自建物流この件，十年之后回头看，是对的还是错的？
他做的是后者，不是前者。
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这里要补充一个细节，很多人忽略了。
张磊投了这笔钱之后，并不是甩手不管。
高瓴的风格，从一开始就不是纯粹的财务投资人——给钱，等上市，然后退出。
张磊的团队介入了京东的供应链优化、管理改善、战略讨论。
他们不是旁观者，他们是参与者。
这是高瓴和其他基金的一个关键区别：
他们要做生意的伙伴，単なる〜ではなく株式的持有人。
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但这种深度参与，也带来了一个隐患。
当你跟被投公司绑得太深，你会不会因为情感上的连接，而在该退出的时候没有退出？
你会不会因为太相信創業者この人，而忽略了公司本身的某些风险？
この問題，我们留着，后面会回来。
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二零一零年那笔投资，是高瓴的成名战。
但更重要的，它确立了张磊日后做事的基本范式：
重仓。长持。深度参与。
不追短期收益，不碰快进快出的机会。
用他自己多次表达过的中核ポイント来说：
優秀な人の時間の友となる。
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この章，我们看了一人如何把信念变成行动。
但信念有时候很贵。
三亿美金押进去，万一错了，高瓴基本上就没了。
张磊怎么管理这种风险？他的方法論里，还有什么？
下一章，見てみよう另外两个名字：腾讯，和百济神州。
一个是张磊持有多年的超级平台，一个是还在烧钱的创新药公司。
两笔截然不同的投资。
但背后，是不是同一套逻辑？
他的"実業との伴走"理念，究竟是真的价值观，还是投资人的包装？
第 3 章 · 重仓腾讯与百济：实业思维
你有没有想过：最厉害的投资人，和普通股民的区别，不是信息更多，也不是胆子更大——而是他们愿意做一件大多数人根本不愿做こと。等。真的等。今日は見ていく张磊，怎么用"陪伴"この2文字，重新定义了投资的意思。
上一章，我们讲了张磊生涯里最著名的一战——
二零一零年，三亿美金重仓京东。
那时候没有人看好这笔买卖。自建仓储、自建物流，烧钱不见底。但张磊看到的是刘强东愿意把钱砸进基础设施的决心。核心是一句话：不要投机，要陪着公司一起成长。
この章，見てみよう他把このロジック推到了哪里。
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停。
まず時間軸を確認しよう。
二零一五年前后。
中国インターネット已经进入了另一个阶段。
BAT格局已定。腾讯一家独大。微信月活用户破六亿，微信支付开始和支付宝正面交锋，王者荣耀还没出来，但腾讯的游戏帝国已经在路上了。
この時，大多数基金经理怎么看腾讯？
贵。
太贵了。
市盈率高，增长已经被"定价"进去了，再进就是追高。华尔街的标准逻辑是——好公司とは異なる好株式，得看价格。
但张磊不这么想。
他的中核ポイント是：对真正伟大的公司，あなたが聞くべきは"现在贵不贵"，而是"十年后它在哪里"。如果答案是"比现在大十倍"，那今天的价格就不是問題。
このロジック，聴くシンプルに見える。
做到，难如登天。
なぜ？因为市场每天都在给你新的"理由"卖掉。监管风险来了，卖。竞争对手来了，卖。季报不及预期，卖。人性就是这样，拿着涨了很多的票，手会抖。
但高瓴对腾讯，拿了。
一直拿。
不是没有压力，是选择動かず。
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ここで1つディテールを語ろう。
张磊做投资，有一个外界不太常提到的概念，叫"実業との伴走"。
什么意思？
就是说，投资単なる〜ではなく钱进去、等着分红。而是像一个实业合伙人一样，真的参与到企业成长里去。帮它找人才，帮它搭生态，帮它想战略。
这和很多VC的逻辑不一样。
很多VC投完就走，等上市套现。张磊要的不是这个。他要的是——这家公司变成参天大树，而我从种子阶段就在旁边。
所以他才会说，高瓴不是财务投资人，是"長期バリューパートナー"。
腾讯，就是このロジック最典型的を体現している。
不是抄底，不是短线博弈。是认定この会社の根系足够深，然后守着它。
---
现在说百济神州。
这个案子，完全是另一つの次元的赌注。
二零一六年前后，张磊和高瓴开始重仓百济神州。
百济神州是什么？
一家中国的创新药公司。
創業者有两个。一个叫欧雷强，美国人，生物技术连续创业者。一个叫王晓东，中国科学院院士，搞细胞凋亡研究的顶级科学家。两个人凑到一起，要在中国做真正意义上的原研药。
不是仿制，是原研。
从零开始，做新靶点，做新分子，打全球市场。
这是什么概念？
全球新药研发，平均一款药从研发到上市，要花
**十到十五年**
**失败率超过九成**
还要在中国做。彼时中国创新药，几乎是一片荒地。
大多数人会说：これは投資ではない，这是捐款。
张磊怎么看？
他的中核ポイント是：中国有全球最大的患者群体，有最好的临床资源，有大批从海外回来的生命科学博士——这些要素叠在一起，中国创新药的崛起不是可能，是必然。问题只是谁来做，和什么时候。
于是高瓴押了百济神州。
不是小注，是重仓。
---
这里有一个场景，值得停下来想一想。
二零一八年，百济神州在香港株上市。
那一年，中概股和香港株都在跌。整个市场情绪悲观。
誰かが聞く张磊：百济这么烧钱，你们怎么还拿着？
他没有正面回答市场涨跌。
他说的大意是：我们投的不是株価，我们投的是王晓东他们能不能把这个事做成。如果答案是能，那株価短期怎么走，和我们无关。
この一言，聴く着平静。
但背后是真金白银的压力。
重仓一家持续亏损的创新药公司，在市场下行的时候，那种煎熬不是一般人能扛住的。LP（出资人）会问，媒体会写，同行会嘲笑。
但高瓴没动。
后来のストーリー，大家知道了。
百济神州的泽布替尼（zanubrutinib），成了中国第一款在美国获批上市的原研抗癌药。
**第一款。**
中国历史上，第一次。
这个突破意味着什么？意味着中国制药公司，终于不再只是接受欧美药品专利授权的"代工厂"，而是开始输出自己的创新。
この背後，高瓴的长期资本，是推力之一。
---
现在来做一个当下映射。
你今天打开任何一个投资论坛，都会看到人们讨论：
"这票短期还能涨多少？"
"下个季度财报出来前该不该跑？"
"消息面上有没有利好？"
これらの問題本身没有错。
但有没有人在问：这家公司十年后是什么样子？它的創業者愿不愿意为了长远放弃短期利润？它在やること，有没有真正的壁垒？
张磊问的，是后面这几个問題。
これこそがなぜ他能拿得住腾讯，拿得住百济神州。
不だから他有什么神奇的预测能力。
だから他问の問題，和大多数人不一样。
---
但ここに注目すべき点がある，不能忽略。
张磊的"陪伴"，不是无条件的。
他有一套筛选逻辑。
第一，看創業者。
他反复强调，投资最终投的是人。創業者有没有长期思维，有没有"为了正しいこと情承受短期痛苦"的意愿——这是第一关。
王晓东なぜ能说服他？因为この人放弃了北京生命科学研究所所长的位置，去创业做原研药。放弃铁饭碗，去做大概率失败こと。この種の人，张磊信任。
第二，看行业天花板。
腾讯なぜ值得长拿？因为数字化渗透率的天花板还远没到。百济なぜ值得重仓？因为中国肿瘤患者数量庞大，而好药严重不足。
不是每个行业都适合这种逻辑。张磊选的，是"时间是朋友"の業界。
第三，看モート的本质。
彼にはある考え方がある，大意是：真正的モート不是规模，不是专利，而是"组织能力"——一家公司能不能持续吸引最好的人，持续做出最难的决定。
这三个标准，用シンプルに見える，做到极难。
---
ここで言うと，我要说一句公道话。
张磊的这套方法，不是没有争议的。
有人说，高瓴的"陪伴"更多是一种品牌叙事——実際には他们也在做很多短线操作，也有很多投资并没有真正"长期"。
这个批评不是没有道理。
任何投资机构，规模大了，都不可能只做一件事。
但我们要看的，是他在最关键的几个赌注上，做了什么选择。
腾讯，拿住了。
百济，拿住了。
京东，拿住了。
这几个"拿住"，是真实发生过こと。
不管后面的争议怎么说，这几个决策本身，已经足够说明問題。
---
然后，故事走到了一个转折点。
二零二一年。
那一年发生了一些事，让整个中国投资界都经历了一次地震。
而高瓴，正好在震中。
张磊重仓的教培行业，迎来了一场政策风暴。
中概股开始了漫长的下跌。
"長期主義"この4文字，开始被人质疑。
有人说：你说长期，长期到最后是归零，那叫什么長期主義？
张磊怎么回应これら全て？
他的逻辑有没有在现实面前崩掉？
第 4 章 · 長期主義的代价与质疑
本篇に登場するキー概念
- 長期主義 (Long-termism)
- 一种投资与经营哲学,核心是将资本配置到具有长期价值创造能力の資産上,并给予足够的时间让价值兑现,而非追逐短期价格波动。张磊将其定義として「信仰」而非策略,在高瓴资本の実践において体现为对京东持续亏损期的陪伴、对腾讯高估值的坚守,以及对百济神州十余年研发周期的承诺。
- 耶鲁模式 (Yale Model)
- 由大卫·斯文森在1985年后为耶鲁大学捐赠基金創立した资产配置框架,核心是大幅降低传统株式与债券比重,转向私募株式、风险投资、大宗商品等另类资产。该模式年率リターン長期で上回る13.7%,基金规模从不足十億ドル增至超过四百億ドル。张磊是斯文森的直接学生,高瓴资本的底层逻辑深受这一框架影响。
- 実業との伴走 (Operational Partnership)
- 高瓴资本区别于传统财务投资人的核心特征,指投资方不仅提供资金,还深度参与被投企业的供应链优化、战略制定和人才引荐,以产业合伙人而非株式持有人的身份介入企业成长。在京东投资案例中,高瓴团队参与了供应链改善与管理讨论,而非投资后等待上市套现。
- モート (Economic Moat)
- 企业抵御竞争对手侵蚀的持续性競争優位性。张磊对モート的理解有别于传统定义,彼が考える真正的モート来自「愿意做别人不愿意做的难事」。京东自建物流体系即是典型案例——重资产、高投入、短期亏损,但一旦建成便形成竞争对手难以快速复制的基础设施壁垒,これこそが他在2010年决定重仓的核心依据。
について巨匠堂
张磊1972年出生于河南驻马店,一座以粮食产区著称、工业基础薄弱的内陆城市。在没有资源与人脉优势的环境中,他通过高考进入中国人民大学信息管理专业,这一偏理工的训练为他日后用系统视角分析商业结构奠定了基础。 2000年前后,张磊进入耶鲁管理学院,在此遇见了改变其职业轨迹的人物——大卫·斯文森。斯文森自1985年起执掌耶鲁大学捐赠基金,以激进的另类资产配置策略将基金规模从不足十億ドル扩张至超过四百億ドル年率リターンが長期で13.7%,と見なされている机构投资领域最具影响力的实践者之一。张磊在斯文森的课堂上接受了「短期波动是噪音,长期价值才是信号」这一核心理念,并将其内化为自己的投资信仰。 2005年,张磊回国创办高瓴资本,初始资金正是斯文森从耶鲁捐赠基金拨出的两千万美元——这既是正式的机构投资决策,也是师对学生能力的公开背书。此后,高瓴资本以2010年三亿美金重仓京东为标志性事件进入公众视野,随后陆续深度参与腾讯、百济神州、美团、蔚来等企业的成长,管理资产规模最终超过六千亿人民币。 张磊的投资思想集中体现在其2021年出版的著作《价值》中,书中系统阐述了長期主義、実業との伴走与社会价值创造三者之间的关系。他将高瓴定位为「長期バリューパートナー」而非财务投资人,这一定位贯穿了从京东到百济神州的所有重大投资决策。
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- 長期主義不是一种投资策略,而是一种信仰。—— 张磊,《价值》
- 投资最难的,不是找到好公司,而是在所有人都不理解你的时候,还能坚持持有。—— 张磊,公开演讲(大意)
- 真正的モート,不ひとつの好の製品,不ひとつの漂亮的商业模式,而是你愿意做别人不愿意做的难事。—— 本篇
- 優秀な人の時間の友となる。—— 张磊,高瓴资本投资理念表述
- 我没办法预测未来,我只能判断什么是长期正确こと。—— 本篇
- 短期的波动是噪音,长期的价值才是信号。—— 本篇,源自大卫·斯文森课堂理念的张磊内化表述
よくある質問
张磊高瓴资本是怎么起家的
张磊なぜ～で京东亏损时投三亿美金
高瓴资本投资腾讯的逻辑是什么
张磊投资百济神州的原因是什么
张磊和大卫斯文森どのような関係か
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