アップル投資の全史

精読全文

第 1 章 · 1997年の復活——ジョブズの帰還とマイクロソフトの出資

一九九七年、アップルは破綻まであと九十日のところにいた。誰もがこの会社は完全に消えると思っていた、まさにそのとき——自ら創業した会社から追い出された男が、戻ってきた。彼が持ち帰ったのは、一つの肩書きではない。テクノロジー史上もっともドラマチックな復活だった。

ちょっと待ってほしい。

まず、あなたに一つ聞きたい。

もし、ある会社の手元資金があと三カ月分しかなく、製品は売れず、株価は底値、社員すら明日も会社があるか分からない——あなたはその株を買うだろうか。

たいていの人の答えは、買わない。

だが、まさにそんな会社が、その後の二十七年で、人類史上もっとも時価総額の高い企業になった。

その会社こそ、一九九七年のアップルだ。

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**【本書のご案内】**

この本では、四つの章でアップル投資の全史をたどる。

第一章は、一九九七年から入る。ジョブズの帰還、マイクロソフトの出資、iMacの誕生——瀕死の会社がどう生き返ったのか、そしてこの歴史が投資家にとって何を意味するのかを見ていく。

第二章では、二〇〇七年へ飛ぶ。iPhoneの発表。一台の電話が消費財の境界を引き直し、アップルという会社の本質まで定義し直した。

第三章では、バフェットに焦点を当てる。「ハイテクは分からない」と何十年も言い続けてきた老人が、なぜ二〇一六年に突然アップルへ大量投資したのか。彼は他人が見ていなかった何を見ていたのか。

第四章では、ごく最近を見る。二〇二四年、バフェットが大幅に売却し、論争が巻き起こった。この一手は、いったい何を物語っているのか。

四章を読み終えたとき、あなたには一本の筋が見えているはずだ——アップルの物語であると同時に、「偉大な会社をどう見極めるか」という、生きた一講義でもある。

さあ、第一章に入ろう。

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**一九九七年のアップルは、どれほどひどかったのか。**

まず、その場面を再現してみよう。

時は一九九七年七月。

アップルの本社はカリフォルニア州クパチーノ。その夏、ここの空気は、結末の見えない葬式のようだった。

製品ラインはぐちゃぐちゃ。アップルは当時、四十種類近くのパソコンを同時に売っていた——四十種類。どれを買えばいいのか、誰にも分からない。アップル自身の販売員ですら説明できなかった。在庫は積み上がり、資金繰りは火の車。その年、アップルは約十一億ドルの赤字を出した。

十一億ドル。

手元資金は、あと九十日ほどしか持たなかった。

取締役会は浮き足立った。彼らはジョブズを呼び戻した——救世主としてではなく、藁にもすがる思いで。当時のジョブズは、アップルを離れて十二年。外でNeXTとピクサーを手がけ、それなりにうまくやってはいたが、彼が戻って根本的な問題を解決できると思う者はいなかった。

そして、誰もが目を丸くする出来事が起きた。

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**マイクロソフトが、アップルに出資?**

一九九七年八月、ボストン。アップル世界開発者会議。

ジョブズが壇上に立ち、こう発表した。

マイクロソフトが、アップルに一億五千万ドルを出資する。

会場は、二秒ほど静まりかえった。

そして、ブーイングが起きた。

当時、マイクロソフトとアップルは宿敵だった。アップルの熱心なユーザーの多くは、ビル・ゲイツを悪の象徴とみなしていた。それが今、おまえたちのジョブズが、仇の金を受け取れと言っている。

会場のスクリーンに、ビル・ゲイツの顔が映し出された——衛星中継で。その顔は、壁一面ほどに巨大に拡大された。客席のアップルファンは、どよめいた。

だがジョブズは、ひどく冷静にそこに立っていた。

彼はこう言った。要するに——「アップルが勝つことはマイクロソフトが負けることだ」という考えを、私たちは捨てなければならない。これはゼロサムゲームではない、と。

この言葉は、彼が帰還してから語ったもっとも重要な言葉の一つだ。

公開資料によれば、この一億五千万ドルの出資は、単なる金の問題ではなかった。そこには一つのシグナルが添えられていた——マイクロソフトはMac向けにOfficeソフトの開発を続けると約束したのだ。これは、アップルのパソコンがビジネスの現場でまだ存在価値を持つことを意味した。市場はこのシグナルを受け止め、アップルの株価はその日、大きく上がった。

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**製品ラインの七割を切り捨てる**

ジョブズが戻ってきて最初にやった大仕事は、新製品の発表ではなかった。

切ることだった。

四十近くあった製品ラインを、四つに切り詰めた。

四つに。

この決断は、社内に大きな動揺を引き起こした。多くのエンジニアのプロジェクトが即座に打ち切られ、憤って去る者も出た。だがジョブズの論理はきわめて明快だった——死にかけた会社に、注意力を分散させる資格はない。すべての資源を、もっとも重要なことに賭けなければならない。

この論理には、投資の世界に対応する概念がある。「集中保有」だ。

資源が限られているとき、分散は保険ではない。分散は希薄化だ。

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**iMac——色が会社を救った**

一九九八年、iMacが発表された。

このパソコンの、何が特別だったのか。

半透明だったのだ。青みがかった緑色で、まるでキャンディのようだった。

その時代、パソコンはどれもベージュの四角い箱だった。パソコンが美しくある必要があるなど、誰も思っていなかった。だがiMacは消費者にこう告げた——パソコンは家具になれる、美意識を持ったモノになれる、と。

発表したその年、iMacは八十万台近くを売り上げた。

八十万台。

この数字が、アップルを再び黒字の軌道に戻した。さらに重要なのは、アップルがどんな会社かを定義し直したことだ——ただパソコンを売る会社ではなく、「ライフスタイル」を売る会社へと。

この位置づけは、後のiPod、iPhone、Apple Watchで、何度も増幅されていく。

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**iPod——過小評価された転換点**

二〇〇一年、iPodが発表された。

アップルの歴史を振り返るとき、多くの人はiPhoneを最重要の転換点とみなす。だが、よく見ると、本当に過小評価されている分岐点はiPodのほうだ。

なぜか。

iPodは、アップルが初めて「パソコン会社」の境界を踏み越えた製品だからだ。

それまでアップルが売っていたものは、すべて「パソコン」だった。iPodは音楽プレーヤーであり、まったく別のカテゴリーでも人を熱狂させる製品を作れることを、市場に初めて証明した。

さらに肝心なのは、iPodがiTunesをもたらしたことだ。iTunesはデジタル音楽のエコシステムをもたらした。これはアップル史上初の「ソフト+ハード+コンテンツ」の閉じたビジネスモデルだった。

このモデルの影は、後にApp Store、Apple Music、iCloud、Apple Payに、繰り返し現れることになる。

本書の核心はこうだ——iPodは単なる製品ではない。アップルのビジネスモデルが進化していく最初の原型なのだ。iPodの成功がなければ、後のiPhoneエコシステムの論理的な土台も存在しなかった。

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**バフェットは、なぜ見逃したのか。**

ここで、面白い一点を語っておきたい。

二〇〇三年、アップルの株価はおよそ一ドル前後だった(分割調整後の価格)。当時、iPodがまさに爆発し始め、iTunes Music Storeも立ち上がったばかり。アップルのファンダメンタルズには、すでにきわめて明確な改善のシグナルが出ていた。

だがバフェットは、買わなかった。

彼は後にさまざまな場で認めている。アップルがきわめて割安だったとき、その機会をつかめなかった、と。彼が挙げた理由は、「私はハイテク企業が分からない」だった。

ちょっと待ってほしい。

「分からない」は、本当に理由になるのだろうか。

公開資料によれば、バフェットの核心原則の一つは「自分が理解できるビジネスにしか投資しない」ことだ。この原則そのものは間違っていない。だが問題は、何をもって「理解」と呼ぶのか、だ。

会社を理解するとは、必ずしもその技術を理解することではない。そのビジネスモデルを理解すること——何で稼ぎ、なぜユーザーが離れられず、堀はどこにあるのか。

この基準で見れば、二〇〇三年のアップルは、すでにかなり明瞭だった。ユーザーはiPodを買えばiTunesを使い、音楽を買い、習慣ができ、乗り換えにくくなる。きわめて素朴な消費財の論理だ。

だが当時のバフェットは、それに「ハイテク株」というラベルを貼り、それ以上深く見るのをやめてしまった。

これはきわめて典型的な認知バイアスだ——ラベルで分析を代用する。

この教訓を、バフェットは二〇一六年、実際の行動で自ら正すことになる。それが第三章で語る物語だ。

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**現在への重ね合わせ——今も「一九九七年のアップル」はあるか。**

この歴史を語り終えたところで、あなたに一つ聞きたい。

今の市場に、一九九七年のアップルに似た会社はあるだろうか。

つまり——ファンダメンタルズはすでに改善し始めているのに、市場はまだそれを織り込んでいない。みんなが「この会社はもう死にかけだ」という印象から抜け出せていないから、というような会社が。

こういう機会を、投資の世界では「ターンアラウンド(逆境からの反転)」と呼ぶ。

その難しさは、この会社を見つけることにはない。難しいのは、誰もがそれを嘲笑しているそのときに、十分な情報と勇気をもって判断を下せるか、だ。

一九九七年のアップルは、手元資金があと九十日分しかなかった。

だが同時に、こうも持っていた——世界でもっとも忠実なユーザー層、戻ってきたばかりの創業者、そして注入されたばかりの一億五千万ドルという命綱。

これらの情報は、当時すべて公開されていた。

見えた者は、儲けた。

見えなかった者は、ただ「アップルはもう死にかけだ」という一言だけを覚えていた。

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**第一章のまとめ**

さて、第一章の核心を整理しよう。

ジョブズは帰還して、三つのことをやった。マイクロソフトの出資を受け入れ、資金繰りを安定させた。製品ラインの七割を切り、資源を集中させた。iMacでアップルのブランドの位置づけを定義し直した。

そしてiPodが現れ、アップル史上初の、ソフト・ハード・コンテンツの閉じた環をもたらした。

このすべては、二〇〇七年のiPhone発表より前に起きている。

では、問いだ。

iPhoneは、いったいどれほど破壊的だったのか。なぜそれは単なる一台の電話ではなく、消費財産業全体の論理を定義し直したのか。アップルのサービスエコシステムは、いつから本当に形になり始めたのか。

これらの問いは、次の章で語ろう。

第 2 章 · 2007年のiPhone——消費財を定義し直す

一台の電話が、なぜ一つの会社の運命を変えられるのか。二〇〇七年一月、ジョブズが壇上に立った。ポケットには、あるものが入っていた。その日以降、アップルはもうパソコン会社ではなくなった。だが本当の問いは——当時、投資家はそれを見抜けたのか、ということだ。

前の章では、一九九七年のアップルを語った。

あれは手元資金があと九十日分しかない、瀕死の会社だった。ジョブズが帰還し、マイクロソフトが一億五千万ドルを注ぎ込み、iMacが場をしのぎ、iPodが突破口を開いた。核心は一言だ——会社は底から這い上がれる、ただし魂がまだ残っていれば。

今日は、次の転換点を見ていこう。

もっと大きな転換点だ。

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**二〇〇七年一月九日。サンフランシスコ、モスコーニ・センター。**

客席には数千人の記者、アナリスト、アップルファンが座っていた。

ジョブズが壇上に立つ。トレードマークの黒いタートルネックとジーンズ姿で。彼はこう言った。

「今日、私たちは電話を再発明する」

ちょっと待ってほしい。

「新しい電話を出す」ではない。

「再発明する」だ。

この二つの言葉の差が、ありふれた製品と、時代を画す製品の差なのだ。

その日、彼が披露したiPhoneには、物理キーボードもなければ、スタイラスペンもなかった。あるのは一枚のガラスの画面だけ。客席には「高すぎる」と感じる者もいた——四百九十九ドルは、当時の主流の携帯電話の三倍だ。公然と弱気を唱えるアナリストもいた。アップルは法人顧客を分かっていない、キーボードのない電話に未来はない、と。

マイクロソフトのCEO、スティーブ・バルマーは当時のインタビューで、笑いながらこう言った。

「五百ドル? 補助金なしで? これが大衆市場に食い込むなんて、ありえない」

バルマーがこう言ったとき、彼はおそらく思いもしなかっただろう——

十年後、アップルが一年に売るiPhoneは、二億台を超えると。

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**iPhoneは、いったい何を定義し直したのか。**

表面的には、電話を定義し直した。

だが深く見ると、一つのビジネスモデルを定義し直したのだ。

iPhone以前、アップルが売っていたのはハードだった。一台のMac、一つのiPod、売ってしまえばそれで終わり。ユーザーとの関係も、そこで終わった。

iPhone以降、アップルが売るのはエコシステムになった。

iPhoneを買えば、App Storeに入る。App Storeに入れば、アプリに課金し始める。課金すれば、Apple IDに紐づく。Apple IDに紐づけば、iCloud、Apple Music、Apple Payを使い始める。

この連鎖は、いったん入ると、なかなか抜け出せない。

この現象を表す言葉がある——

スイッチングコスト。

ユーザーがiPhoneを乗り換えるのは、単に一台の電話を替えることではない。写真を移し、アプリを入れ直し、決済手段を登録し直し、長年積み上げたアプリ内課金の記録を捨てなければならない。この代償は、たいていの人にとって、高すぎる。

これこそが、アップルの堀の本当の源泉だ。

技術の先行でも、ブランドプレミアムでもない——あなたは囲い込まれている。しかも、進んで囲い込まれている。

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**数字が物語る。**

二〇〇七年、アップルの売上は二百四十億ドルだった。

二〇二三年、アップルの売上は三千八百三十億ドルだった。

三千八百三十億ドル。

十六年で、十六倍近くに増えた。

だが、もっと重要な数字は売上ではない。利益率だ。

iPhoneのハードの粗利率は、おおよそ35%から40%のあいだ。

ではアップルのサービス事業の粗利率は?

70%を超える。

これが何を意味するか、分かるだろうか。

アップルが売るアプリ内課金の一つひとつ、Apple Payの手数料の一つひとつ、iCloudのサブスクの一つひとつから、アップルが手にする利益は、電話を売るよりはるかに厚いということだ。

だからこそ二〇一六年から、アップルのCEOティム・クックは「サービス化への転換」を推し進め続けてきた。

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**クックといえば、ここで立ち止まって語っておかねばならない。**

多くの人はクックを誤解している——彼はジョブズではない、だからダメだ、と。

違う。

ジョブズは製品の天才で、iPhoneという製品を定義した。

だがクックがやったのは、iPhoneを一台の印刷機(紙幣を刷る機械)に変えることだった。

この二つは、同じくらい重要だ。ただ、別種の才能なのだ。

公開資料によれば、クックが引き継いだ後、アップルの株価はおよそ五十ドル(分割調整後)から、最高で二百ドル超まで上がった。

時価総額は四千億ドルに満たないところから、一気に駆け上がり、三兆ドルを突破した。

クックの核心的な貢献は何か。

二つある。

第一に、サプライチェーン。彼はアップルの製造コストを極限まで圧縮し、高い販売価格と高い利益を同時に成立させた。

第二に、サービス。彼はアップルを、ハードを売る会社から、「プラットフォーム税」を取る会社へと変えた。

あるアナリストの核心はこうだ——クックは本当に一つのことを理解した。アップルが売っているのは電話ではない、ユーザーの時間と注意力だ、と。ハードは入場券にすぎず、サービスこそが長期のキャッシュフローなのだ。

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**現在への重ね合わせをしてみよう。**

今日、ある会社が「エコシステム」をやっているのを見たら、あなたの第一反応はどうあるべきか。

興奮ではない。

慎重な興奮だ。

なぜなら「エコシステム」という言葉は、あまりに濫用されすぎているからだ。

本物のエコシステムには、三つの特徴がある。

第一に、ユーザーが入った後、スイッチングコストが高い。

第二に、プラットフォーム上のサービスが増えるほど、ユーザーは離れにくくなる。

第三に、プラットフォームが取る「税」を、ユーザーは知っていながら、それでも払う気になる。

アップルのApp Storeは、開発者から30%の手数料を取る。

30%。

この数字はかつて大きな論争を呼び、エピックゲームズはこれをめぐってアップルと訴訟を戦った。

だが、結果は?

たいていの開発者は、それでもApp Storeに残った。

なぜなら、選択肢がないからだ——アップルのユーザーはそこにいる。あなたが入らなければ、その市場を失うだけだ。

これこそが、本物の価格決定力だ。

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**投資の視点に戻ると、真剣に考える価値のある問いが一つある。**

二〇〇七年にiPhoneが発表されたとき、アップルの株価はおよそ十二ドルだった(分割調整後)。

もしあなたがその日にこの本質を見抜き、買って今日まで持ち続けていたら——

何倍になっただろうか。

百八十倍を超える。

だが、ここに残酷な現実がある——

たいていの人は、当時それを見抜けなかった。

一般の投資家が見抜けなかっただけではない。

ウォーレン・バフェットでさえ、見抜けなかった。

バフェットはかつて公然と語っている。当時、自分はアップルをハイテク企業だと考えており、ハイテク企業は自分の能力の輪の外にあった、と。

投資界の巨人が、iPhoneの誕生をその目で見ながら、まる九年待って、二〇一六年にようやくアップル株を初めて買ったのだ。

九年。

これはバフェットを嘲笑しているのではない。

もっと深いことを語っているのだ——

よい製品を見ることと、よいビジネスを見抜くことは、まったく別のことだ。

iPhoneが発表されたあの日、誰もがこれはよい製品だと分かっていた。

だが、その背後にあるビジネスの論理——高いスイッチングコスト、プラットフォーム税、サービス化による複利——を見抜いたのは、ごく一握りの人だけだった。

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**アップルを理解するうえで、きわめて重要な概念がある。**

「長期複利エンジン」と呼ぶものだ。

どういう意味か。

ある会社が、価格決定力、高い粗利、強いユーザー粘着性、継続的な自社株買い——これらを同時に備えているとき、

その一株当たり利益は、雪だるまのように、転がるほど大きくなっていく。

アップルは二〇一二年から、継続的に自社株買いを行ってきた。

二〇二三年末までに、アップルが累計で買い戻した株式の総額は、六千億ドルを超えた。

六千億ドル。

これが何を意味するか。

市場に出回るアップル株が、どんどん少なくなるということだ。一株が代表する会社の価値は、どんどん高くなる。

たとえアップルの総利益が伸びていなくても、一株当たり利益は伸びていく。

だからこそバフェットは後に、アップルをハイテク企業ではなく、消費財企業だとみなすと語った——

消費財企業の論理はこうだ。ブランドプレミアム、ユーザーの忠誠、価格決定力。

この三つを、アップルはすべて備えていた。

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**だが、問いが立ち上がる。**

バフェットは二〇一六年になって、ようやくこのことに思い至った。

彼はなぜ、あれほど遅かったのか。

見抜いた後、彼は何をしたのか。

彼の保有額は、最高でどこまで達したのか。

そして彼は、後になぜ売却したのか。

これこそが、この物語のもっとも見どころのある部分だ。

九十を超える老人が、キャリアの晩年に、多くの人が彼の最良の投資の一つと評する一手を打った——

彼は、どう考えていたのか。

次の章では、バフェットとアップルの物語を見ていこう。「これは私の能力の輪の外だ」から、保有額1700億ドル超まで——彼の思考は、いったいどんな転換を経たのか。

第 3 章 · 2016年のバフェット建玉——「分からない」から大勝負へ

ハイテク株を一切買わなかった老人が、二〇一六年にひそかにアップルを買い始めた。試しの小さな玉ではない——後に1700億ドルにまで膨らむ、超大型の集中投資だ。彼はいったい何を見ていたのか。他の誰にも見えていなかったのか。

前の章では、二〇〇七年のiPhoneを語った。

ジョブズが壇上に立ち、一台の電話、一台のiPod、一台のインターネット端末を一つに統合した。核心は一言だ——アップルは電話を作っているのではない、ある消費行動を定義し直しているのだ。あの日から、アップルはパソコン会社から、毎年十数億人に課金する機械へと変わった。

今日は、その九年後、アップルを買うはずのなかった人物が、どうやってこのことを見抜いたのかを見ていく。

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まず、ある場面から。

二〇一三年。

ウォーレン・バフェットがオマハのオフィスに座り、インタビューを受けている。

記者が問う。なぜアップルを買わないのですか。

彼の答えはずばり、こうだった。

「私はハイテク株が分からない」

ちょっと待ってほしい。

この言葉を、彼は一度ならず口にしてきた。グーグルを逃し、アマゾンを逃し、そのたびにこの一言だった。彼の論理は決して「この会社はよくない」ではなく、「十年後にこの会社がどこにいるか、私には分からない」だった。

これが彼の原則だ。

能力の輪の原則。

能力の輪の外にあるものには、手を出さない。

だが——

三年後、彼は変わった。

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二〇一六年第一四半期。

バークシャー・ハサウェイの保有報告に、ひそかに新しい名前が現れた。

アップル。

保有株数、約一千万株。

時価、約十億ドル。

多くの人は、これは小さな玉での様子見にすぎないと思った。

違う。

これは始まりにすぎなかった。

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なぜ二〇一六年だったのか。

なぜ二〇〇七年、iPhoneが出たばかりのときではなかったのか。二〇一〇年、iPadが出たときでもなく。アップルの時価総額が初めてエクソンモービルを上回ったときでもなく。

この問いこそ、この章が本当に答えようとするものだ。

公開資料のなかで、バフェットは後にその思考過程を何度も説明している。核心はこうだ——彼は二〇一六年になって「ハイテクが分かるようになった」のではない。二〇一六年になって、ようやく一つのことを腑に落としたのだ——

アップルはハイテク企業ではない。

ちょっと待ってほしい。

アップルはハイテク企業ではない?

では、何なのか。

彼の答えは、消費財企業だ。

もっと正確に言えば——

きわめて強い消費者粘着性を持つ消費財企業だ。

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この画を思い浮かべてほしい。

二〇一五年、アメリカのごく普通の中流家庭のリビング。

母はiPhone、父はMacBook、子はiPad、家族でApple TVを見る。連絡先も、写真も、カレンダーも、すべてアップルのクラウドの上にある。

ある日、父が言う。アンドロイドに替えよう、半額だぞ。

母はどう答えるか。

「じゃあ私の写真はどうなるの? 家族のアルバムはどう移すの? 子どものアプリはどうするの?」

これは技術の問題ではない。

これは移行コストだ。

これが堀だ。

バフェットが見ていたのは、アップルのチップがどれほど速いかでも、OSがどれほど滑らかかでもない。彼が見ていたのは——一人の消費者がアップルを乗り換えるのに、どれほどの代償を払うか、だ。

その代償は、彼にとって、十分なほど大きかった。

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だが、もう一本の筋がある。

同じ二〇一六年前後、バフェットは別のことをしていた。

IBMを売っていたのだ。

こここそが、本当に味わい深いところだ。

IBMは、バフェットが二〇一一年に大量に買ったハイテク株だった。当時の彼はひどく高揚し、五十年研究しても分からなかったが、ついに腑に落ちた会社だと語った。買い付けコストはおよそ百七十億ドル。

結果は?

IBMの株価は、ずるずると下がり続けた。

そのクラウド事業は、アマゾンやマイクロソフトに大きく後れを取った。転換は遅く、重く、鈍かった。

二〇一七年には、バフェットはほぼIBMを売り切った。

損切りでの撤退だ。

そして——

同じ資金、同じ判断力を、彼はアップルへ振り向けた。

これは偶然ではない。

きわめて醒めた認知のアップデートだ。

本書の核心はこうだ——投資でもっとも難しいのは、よい会社を見つけることではない。自分が間違っていたと認め、それからより良いものに乗り換えることだ。IBMは彼に、「堀のように見えて、実は堀ではないもの」とは何かを教えた。アップルは彼に、本物の消費者粘着性を見せた。

八十を過ぎてこれをやってのけられるなら、それだけで大したものだ。

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もう一つ、数字を挙げよう。

1700億。

これはバークシャーのアップル保有が、ピーク時に達した時価だ。

1700億ドル。

多くの人にとって想像を超える額だ。

これはバフェットの「様子見」の小さな玉ではない。彼のキャリアにおいて、単一銘柄を保有した最大の規模だ。それも、ぶっちぎりで。

二〇一六年の十億ドルから、ピーク時の1700億ドルまで。

このあいだ、彼はずっと買い増し続けた。

二〇一七年も買い、二〇一八年も買い、二〇一九年もまだ買っていた。

どの買い増しでも、彼の論理は変わらなかった。アップルの株価が上がったから買ったのではない。この会社の堀が、当初の想像よりもさらに深いと、ますます確信したからだ。

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ここに、現在への重ね合わせがある。

多くの一般投資家は、これと正反対の過ちを犯す。

株価が安いときには「不確かだ」と言って買えない。株価が上がると「上がりすぎて追えない」と言う。さらに上がると「買っておけばよかった」と言う。

バフェットの行動の論理は、逆だ。

彼は株価を見ない。彼が見るのは——この会社の競争優位が、強まっているかどうか、だ。

二〇一六年から二〇一九年、アップルのサービス収入は何をしていたか。

倍増していた。

App Store、Apple Music、iCloud、Apple Pay……

クックが引き継いだ後、アップルはひそかに一つのことをやり遂げた。一回きりで電話を売るビジネスを、毎年十数億人のユーザーから継続的にサービス料を取るビジネスへと変えたのだ。

これが「クックのサービス転換」だ。

ジョブズがやったのではない。

クックがやったのだ。

多くの人はクックをジョブズに及ばないと考える。

バフェットはそうは見ない。

彼の判断はこうだ——ジョブズは一つの街を築いた。クックはその街のなかに、決して閉まらない料金所を一つ開いた。

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もう一つ、言っておきたいことがある。

二〇一六年、アップルの株価は、実はそれほど割安ではなかった。

PER(市盈率)はおよそ十倍から十二倍。

ハイテク企業としては高くない。だがバフェットは、もともと低い評価を好む人だ。

なぜそれでも買ったのか。

彼が見ていたのは、今の利益だけではなく、「この会社の利益が、これから十年伸び続けるかどうか」だったからだ。

サービス事業の利益率は、ハードを売るよりはるかに高い。

一台のiPhoneを売れば三百ドルの利益。だがApp Storeは三割を抜き、毎年数百億ドルになり、しかも追加コストはほとんどない。

これは紙幣を刷る機械だ。

比喩ではない。

本当に刷っているのだ。

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では、バフェットが二〇一六年にいったい何を見たのかを、まとめよう。

第一に、消費者の粘着性。乗り換えコストが、堀を構成するほど高い。

第二に、サービス転換の初期の証拠。クックは一回きりの収入を、継続的な収入へと変えつつあった。

第三に、IBMの教訓。彼は本物の堀と偽物の堀の違いを知っていた。

第四に、評価が妥当。割安ではないが、この品質に見合っていた。

この四つが合わさって、彼のキャリア最大の一張りを構成した。

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だが、物語はまだ終わらない。

1700億のピークの後、何が起きたか。

二〇二四年、バフェットはアップルを大幅に売却し始めた。

小さな調整ではない。

半分近くを切り落としたのだ。

なぜか。

彼が変わったのか。アップルが変わったのか。それとも、この世界が変わったのか。

次の章では、この問いを見ていく。バフェットの最後の一手は、いったい何を意味するのか。彼は「アップルはもうダメだ」と言っているのか、それとも別の何かを言っているのか。

第 4 章 · 2024年の売却——バフェット最後の一手

二〇二四年、バフェットはアップルの大半を売り払った。

この報せは、投資業業界全体を揺るがした。

彼はなぜ売ったのか。アップルに問題が起きたのか、それとも彼が老いたのか。それとも——その裏には、誰も思いつかなかった答えが隠れているのか。

前の章では、二〇一六年を語った。

バフェットが初めてアップルを建玉した。「ハイテク株は分からない」と言っていた老人が、ひそかに買い込んだ。最初の数億ドルから、買い増し、また買い増し、最高峰の保有時価は1700億ドルを超えた。核心の論理はただ一言だ——アップルはハイテク企業ではない、それは消費ブランドであり、ユーザーが離れられないエコシステムなのだ。

今日は、ここを締めくくる。

この物語の最終章は、勝利でも、敗北でもない。

それは、一つの問いだ。

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**二〇二四年、何が起きたのか。**

まず場面を再現しよう。

二〇二四年初め、バークシャー・ハサウェイの保有報告が出た。

誰もが一瞬、固まった。

アップルの保有株数が、減っていた。

小幅な調整ではない。通常のリバランスでもない。

大幅な売却だった。

二〇二四年末までに、バフェットはアップル保有の六割超を売り払っていた。

六割。

これは微調整ではない体系的なな撤退だ。

投資業界全体が議論を始めた。バフェットは老いて判断力が落ちたと言う者。アップルのファンダメンタルズに問題が出たと言う者。これは税務上の段取りで、財務操作にすぎないと言う者。

では、真相は何か。

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**第一の理由——評価(バリュエーション)**

本書の核心はこうだ。今回の売却で、評価が最初の引き金になった。

一つの数字を見てみよう。

二〇一六年、バフェットが建玉したとき、アップルのPER(市盈率)はおよそ十倍から十二倍のあいだだった。

十倍。

毎年数百億ドルを稼ぐ会社に、市場がつけた値段が、わずか十倍。

割安だ。

だが二〇二三年末、二〇二四年初めには、アップルのPERはどこまで上がったか。

三十倍。

一時は三十五倍近くにまで達した。

同じ会社、しかも利益の成長は実はすでに鈍っていたのに、市場がつける評価は、三倍近くに上がった。

これが何を意味するか。

あなたが買うアップルの利益一ドルあたりに、今は三倍の価格を払わなければならない、ということだ。

バフェットの核心の考えはこうだ——彼は決して、よい会社を買っているのではない。よい価格のよい会社を買っているのだ。

この二つは、どちらも欠けてはならない。

アップルは、まだよい会社か。そうだ。

アップルは、今もよい価格か。

彼は、自分なりの答えを出した。

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**第二の理由——税金**

ちょっと待ってほしい。結論を急がないでほしい。

バフェット自身が二〇二四年の株主総会で、こんな趣旨のことを言っている。アメリカのキャピタルゲイン税率は今後引き上げられるかもしれない、今のうちに売って利益を確定させるのは、合理的な財務上の段取りだ、と。

この言葉は、とても地に足がついて聞こえる。

彼が言いたいのは、これだけ儲けたのだから、もし税率が21%からもっと上がるなら、早めに売って早めに納税するほうが、かえって株主に対して責任を果たすことになる、ということだ。

この論理は、成立するか。

成立する。

だが問題は——

もし税金だけが理由なら、なぜこれほど売るのか。

税務上の段取りなら、二割、三割の売却は説明できる。だが六割の売却は説明できない。

だから税金は理由の一つではあるが、すべてではない。

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**第三の理由——後継者グレッグ・アベル**

これはもっとも議論されない、だがおそらくもっとも重要な理由だ。

グレッグ・アベルは、バフェットが指名した後継者だ。

彼は投資畑の出身ではない。エネルギー、実業の出身だ。

バフェットはかつて、アベルには投資の意思決定について十分な権限を与えていると公言した。言い換えれば、今回のアップル売却は、バフェット一人だけの決定ではなく、後継への布石としての調整である可能性が高い。

この論理を、考えてみてほしい。

バフェットがアップルを保有したのは、彼がアップルの消費財の論理を理解し、この会社にきわめて深い認識を持っていたからだ。

だがアベルは?

アベルが、バークシャー全体の保有のおよそ50%近くを占める単一銘柄を引き継ぐとして、彼に同等の深さの認識があるか。アップルに重大な変化が起きたとき、彼は正確な判断を下せるか。

これは現実のリスクだ。

自分が深く理解する集中保有銘柄を、同等の理解の深さを持たないかもしれない後継者に引き継ぐ——それ自体がリスクなのだ。

だから売却は、後継者のために意思決定の難度を下げることでもある。

この論理は、きわめてバフェットらしい。

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**第四の理由——アップルの未来には、本当に疑問符がつく**

さて、もっと硬い問いを語ろう。

アップルは、まだあのアップルか。

二〇〇七年、ジョブズがiPhoneを発表し、消費行動を定義し直した。

二〇一六年、クックがアップルをハードの会社からサービスの会社へと変えた。App Store、Apple Music、iCloud、毎年十数億人にサービス料を取る。

だが二〇二四年、アップルが直面する課題は変わった。

人工知能(AI)だ。

これはアップルが明らかに半歩遅れた領域だ。

OpenAIがChatGPTを発表したとき、アップルはどこにいたか。

Siri。十年以上使われ、無数の人に嘲笑されてきた、あのSiriのままだった。

アップルは後にOpenAIと提携し、ChatGPTをシステムに組み込んだ。この動きは、何を物語るか。

アップルはAIにおいて、自社開発で先行するのではなく、他者の力を借りる道を選んだ、ということだ。

これは戦略的妥協なのか、それとも賢いエコシステム統合なのか。

今はまだ分からない。

だが一つだけ確かなことがある——

もしAIが人とマシンのやりとりを定義し直すなら、アップルの堀は、侵食されるのではないか。

もしいつの日か、ユーザーがアップルのエコシステムの中ですべてを完結させる必要がなくなり、一つのAIアシスタントだけがあればよくなったら——

そのAIアシスタントは、必ずしもアップルのものとは限らない。

これは現実の長期リスクだ。

バフェットは、このリスクを見ていたのか。

彼ははっきりとは言わなかった。

だが、行動で答えを出した。

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**一つの、現在への重ね合わせ**

このことは、私たち一般投資家にどんな示唆を与えるか。

今日の場面を一つ見てみよう。

多くの人が二〇二〇年、二〇二一年に、自分が「とても有望だ」と思う会社を買った。再生可能エネルギー、インターネット、消費の優良株、どれでもいい。

買ったとき、論理は明快で、評価も妥当だった。

だが二〇二三年、二〇二四年になると、一部の会社は株価が大きく上がり、評価もずいぶん高くなったが、ファンダメンタルズの成長は実はすでに鈍っていた。

あなたなら、どうするか。

多くの人の本能的な反応は、こうだ。これだけ有望だと思っているのだから、持ち続ける。

だがバフェットのやり方は、こう教えている——

ある会社を有望だと思うことと、今の価格が妥当かを判断することは、別のことだ。

あなたはアップルを有望だと思い続けながら、同時に、今の価格はすでに先三年の成長を先食いしている、と考えることができる。

この二つは、矛盾しない。

本物の価値投資家は、永遠に売らない人ではない。価格と価値のあいだで、常に醒めた目を保つ人だ。

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**長期保有の振り返り**

最後に、一つ勘定してみよう。

二〇一六年、バフェットがアップルを建玉し始めたときの平均コストは、一株あたりおよそ三十数ドル。

彼が大幅に売却した二〇二四年、アップルの株価は百七十から百九十ドルのあいだ。

何倍になったか。

五倍近く。

期間中の配当を加えれば、トータルのリターンは五倍を超える。

これはどういう感覚か。

もしあなたが二〇一六年に百万を投じていたら、二〇二四年には五百万以上になっていた。

しかもこれは、彼が「売った」状態での話だ。

だから今回の売却は、失敗ではない。誤りを認めたのでもない。ましてやパニックで逃げ出したのでもない。

それは八年続いた投資が、評価が十分に織り込まれた後に下した、理性的な手じまいだ。

本書の核心はこうだ——バフェットのアップル投資は、彼の投資人生全般でもっとも優れた一つだ。もっとも安く買えたからではなく、正しいタイミングで、たいていの人が理解しなかったことを理解したからだ——アップルが売るのは電話ではない、一つのライフスタイルであり、ユーザーが離れたくない世界なのだ、と。

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**本書の締めくくり**

さあ、この本を閉じよう。

四つの章で、三十年近くを語ってきた。

一九九七年、アップルは死に瀕し、ジョブズが戻り、マイクロソフトが手を差し伸べ、一台のカラフルなiMacがこの会社を救った。

二〇〇七年、iPhoneが発表され、アップルはもうパソコン会社ではなくなった。世界の十数億人に課金する機械へと変わった。

二〇一六年、バフェットが建玉した。「ハイテクは分からない」と言っていた老人が、一つの本質を見抜いた——アップルは消費財だ、ハイテク株ではない、と。

二〇二四年、彼は売却した。アップルが悪くなったからではない。価格が価値の前を歩いてしまったからだ。

この本が本当に伝えたいことは、ただ一つ。

偉大な会社にも、それにふさわしい価格がある。

会社を見抜くのは、第一歩。

価格を見抜くのが、最後の一歩。

この二歩を、どちらも正しく踏めて、はじめて投資と呼べる。

よい会社にも価格がある。価格を見抜いて、はじめて本物の投資だ。—— 公開資料整理、アップル投資全史の核心の要約