バートン・マルキール

精読全文

第 1 章 · 経済学者とウォール街、二つの顔

プリンストンの経済学教授が、ウォール街で副業をする——冗談のように聞こえる。だがまさにこの「二つの顔」こそが、彼に他人には見えないものを見せた。彼の名はバートン・マルキール。彼はのちに一冊の本を書き、金融業業界全体を敵に回すことになる。

**まず、一つ問いたい。**

考えたことはあるだろうか——マンハッタンの高層ビルに座る、ぴしっとスーツを着たファンドマネージャーたち。彼らは本当に、あなたより詳しいのだろうか。

トップ大学の学歴を持ち、何十億、何百億という資産を運用し、毎日リサーチ資料を山と積み、毎週上場企業を訪ね回る。

そんな彼らが……実はそれほど大したことはないかもしれない。なぜ、あなたはそう思えるだろうか。

ある人物が、五十年も前から、このことを疑い始めていた。

彼は過激な市場批判者でもなければ、世をすねた部外者でもない。

経済学の教授だった。

そして、ウォール街の人間でもあった。

彼は二つの世界に同時に立っていた——そして気づき始めた。この二つの世界のあいだに、巨大な亀裂が走っていることに。

---

**【この一冊のガイド】**

この特集では、四つの章を使って一人の人物を語る。バートン・マルキールだ。

彼はソロスのような相場を動かすヘッジファンドの巨頭でもなければ、バフェットのように教科書に書き込まれたバリュー投資の伝説でもない。もっと特別な存在だ——学者の眼でウォール街を解剖した人間であり、普通の個人投資家を本当の読者として扱った人間だ。

第一章、つまり今日は、彼の若い頃から入る。彼がどうやって学界と金融界という二つの世界に同時に生きたのか、その「二つの顔」が彼に他人にはない視点をどう与えたのか。

第二章では、1973年へ入る。その年、彼は『ウォール街のランダム・ウォーカー』を出版し、業業界全体を激怒させる問いを投げかけた。目隠しをしたサルは、本当にプロのファンドマネージャーに勝てるのか、と。

第三章では、彼がバンガードのジョン・ボーグルとどう手を組んだかを見る——一人の学者と、一人の実行者が、ともにインデックスファンド革命を推し進めた。

第四章では、現代へやってくる。この本はすでに第13版を数え、彼はなお書き直し、書き加えている。90歳を超えてなお、暗号資産の章を足している。これはいったい、どんな執念なのか。

では、最初から始めよう。

---

**【マルキールとは何者か——落ち着かない経済学者】**

1932年。

バートン・マルキールはボストンに生まれた。

大恐慌が始まったばかりの時代だ。アメリカの株式市場はすでに高値から9割近く下げていた。まる一世代のアメリカ人が、株という二文字に恐怖と不信を抱いていた。

だがマルキールは違った。

幼い頃から数字に敏感で、市場の混沌とした秩序に魅了されていた。やがてハーバード大学に進んで経済学を学び、プリンストン大学で博士号を取った。

待ってほしい。少し立ち止まろう。

プリンストンの経済学博士——それは当時、何を意味したか。

あなたは学問の象牙の塔へ入る、ということだ。論文を書き、学生を教え、学会に出るのが仕事で、株価の上げ下げを睨むのではない、ということだ。

だがマルキールは、あえてそうしなかった。

学者の職を得たあと、彼は多くの同僚が眉をひそめることをやった。

ウォール街で副業を始めたのだ。

---

**【越境——存在してはならない組み合わせ】**

理解してほしい。あの時代、学界と金融界はほとんど行き来のない二つの世界だった。

経済学の教授が研究するのは、マクロモデル、理論の枠組み、市場の均衡だ。彼らは方程式で世界を描き、キャンパスに住み、現実の取引からは遠く離れていた。

ではウォール街のほうは。

あちらが信じるのは、経験、直感、情報のルートだ。「この会社のことは俺のほうが詳しい」という信念だ。彼らは机上の空論しかできない学者を見下していた。

この二つの集団は、互いを見下し合っていた。

そこへマルキールが、両方に足を踏み入れた。

プリンストンで経済学教授を務めながら、ウォール街の投資機関で顧問や取締役を引き受けた。投資の意思決定会議に出て、本物の取引のロジックに触れ、マネージャーたちがどう決断し、アナリストたちがどうレポートを書くかを見た。

この経験が、彼に極めて稀な視点を与えた。

彼の核心はこうだ。学術と実務の両側に同時に立ったとき、あることに気づく——ウォール街の多くの「専門的判断」は、実は厳密なデータ検証にまるで耐えられない、と。

---

**【彼は何を見たか】**

歴史の一場面を再現してみよう。

時は1960年代の終わり。

場所はウォール街のある投資銀行の会議室。

マルキールはそこに座り、花形アナリストがあるテック企業の成長ストーリーを語るのを聞いている。スライドは美しく、ロジックは隙がない。この会社には堀がある、経営陣がいる、業界の追い風がある。

買い、だ。

全員がうなずく。

だがマルキールの心の中で、ある声が問うていた。この判断は、体系的ななに検証されたのか。このアナリストの過去の予測の的中率は、いったいどれほどなのか。彼が過去五年に推奨した銘柄を取り出して、ランダムな銘柄選びと比べたら、本当に勝っていたのか。

誰も、その問いを口にしない。

なぜなら、あの時代、その問いそのものが冒涜だったからだ。

プロの価値を疑うことになる。業界の存在基盤そのものを揺るがすことになる。

だがマルキールは、立ち止まるつもりはなかった。

彼は体系的なにデータを集め始めた。大量のアクティブ運用ファンドの過去の成績を取り出し、市場全体のパフォーマンスと突き合わせた。

そして、彼を驚かせる事実を見つけた。

**大半のファンドは、長期では市場平均に勝てない。**

少数のファンドではない。

大半が、だ。

しかも、ある年に市場に勝ったファンドは、翌年には元に戻ってしまうことが多い。いわゆる「スター・マネージャー」の多くは、ただ運が良かっただけだった。

---

**【「ランダム・ウォーク」——学界から飛んできた爆弾】**

この発見は、実は学界ではすでに議論されていた。

「ランダム・ウォーク」という概念は、もともと物理学から来ている——液体中の粒子の不規則な運動を表す言葉だ。のちに経済学者がこれを金融に持ち込み、挑発的な仮説を立てた。株価の短期的な動きはランダムであり、予測できない、と。

マルキールは、この考えを最初に提唱した人物ではない。

だが、それをわかりやすく、一般人に向けて語った最初の人物だった。

彼の核心はこうだ。市場価格はすでにあらゆる公開情報を反映している。新しい情報が一つ現れれば、価格はほぼ一瞬で調整される。あなたに見えるニュースは、他人にも見える。あなたが分析できるデータは、他人も分析している。

ならば、なぜあなたが市場より賢くいられるのか。

これは、市場が常に正しいという意味ではない。

こういう意味だ——体系的なに、継続的に市場に勝つのは、あなたが思うよりずっと難しい。

---

**【二つの顔の価値——なぜ彼はこれを語れたのか】**

ここに、とても重要な問いがある。

なぜマルキールだったのか。

このデータは、他人にも見えた。このロジックも、他人にも導けた。なぜほかでもない彼が、最終的にこのことを最も明快に語り、最も深く影響を残したのか。

答えは、彼の「二つの顔」の中にある。

純粋な学者は、象牙の塔にこもっているだけだと、理論を抽象的に語りすぎ、現実から遠ざかり、普通の人には読めず、読む気にもなれないものになりがちだ。

純粋な実務家は、ウォール街でもがいているだけだと、業界文化に同化され、検証に耐えない神話を信じ始めてしまう。その神話が自分たちに有利だからだ。

マルキールは、両側にいた。

学術の言葉を知っているから、厳密なデータ分析ができた。

ウォール街の運び方も知っているから、華やかな美辞麗句の裏で、本当に何が起きているのかがわかった。

彼はこう語ったことがある。おおよそ、こういう趣旨だ——学術研究が私に道具を与え、ウォール街での経験が私に問いを与えた。どちらが欠けても成り立たない。

この越境の視点が、彼を特別な存在にした。

ウォール街を批判する資格があり、なおかつ普通の人に理解させる力もある人間に。

---

**【現代へのつながり——今の私たちも、同じ問題に直面している】**

ここまで来て、ある場面を思い浮かべてほしい。

今日、あなたがある資産運用アプリを開くと、あるファンドマネージャーの紹介が目に入る。

「業界歴20年。かつてある相場調整を的中させ、運用規模は200億を超える。」

あなたはどう思うだろうか。

多くの人の最初の反応はこうだ。この人はすごい、市場をわかっている、ついていけば間違いない。

だがマルキールが問うのは、こうだ。彼の長期の年率リターンはいくらか。同時期の市場指数と比べてどうか。彼が運用したすべての商品の、平均的なパフォーマンスは。

あの「的中」は、体系的ななな能力だったのか、それとも運だったのか。

こうした問いは、マルキールの時代には異端だった。

今日では、ますます多くの人が問うようになっている。

ただ、まだ十分ではない。

---

**【彼の性格の地色——穏やかな破壊者】**

一つ、とても大事なことがある。マルキールという人間の性格についてだ。

彼は、怒れる批判者ではなかった。

街頭で「ウォール街は詐欺だ」と叫んだわけでもなければ、ファンドマネージャーを悪人として描いたわけでもない。

彼のやり方は、むしろ教授のそれだった——辛抱強く、データに基づき、学者らしい穏やかさをまとっていた。

彼が批判したのは、人ではなく、システムだった。

彼が言ったのは「この人たちはあなたを騙している」ではなく、「このシステムのインセンティブ構造が、多くの賢い人にあなたのためにならないことをさせている」だった。

この温度感が、彼の主張をより広い読者層に届けた。過激な言説として一笑に付されることはなかった。

まさにこの性格ゆえに、彼はのちに改訂を続け、対話を続け、影響を与え続けることができた——一時の花火で終わらなかった。

---

**【第一章のまとめ——ある亀裂の発見者】**

さて、この章の終わりに来た。

マルキールの若き日は、私たちに重要な出発点を与えてくれる。

一人の人間が、二つの世界に同時に立っていたために、他人が見て見ぬふりをしていた亀裂を見た——学術データが明かす市場の真実と、ウォール街の日常を回す物語のロジック、その二つのあいだの巨大な落差を。

彼はすぐに天地を揺るがすようなことをしたわけではない。

ただ考え始め、積み重ね始め、準備を始めた。

そして、1973年がやってきた。

その年、彼は一冊の本を出した。

その本の中に、業業界全体を怒り狂わせる一つのたとえがあった。

一匹のサル。

目隠しをして。

株式欄に向かってダーツを投げる。

このサルは、あなたが大金を払って雇ったファンドマネージャーに、はたして勝てるのか。

答えは、次章で。

第 2 章 · 1973年、初版が放った衝撃

1973年、アメリカの書店に薄い一冊が現れた。有名人の推薦もなければ、大手出版社の宣伝もない。だがこの本は、ある一言で、ウォール街じゅうのファンドマネージャーを落ち着かなくさせた——あなたたちは、サル一匹にも及ばないかもしれない、と。

前章では、マルキールの二つの顔を語った——彼はプリンストンの経済学教授であり、ウォール街でもまれてきた人間でもあった。核心はこうだ。二つの世界に同時に立っていたからこそ、彼には他人に見えないものが見えた。今日は、彼がその「見えたもの」を何に書き上げたかを見る。

---

**1973年のウォール街は、どんな様子だったか。**

まず、あの時代を再現しよう。

それは「専門家」を信じる時代だった。

ファンドマネージャーは神のような存在だった。マンハッタンの高層ビルに座り、オーダーメイドのスーツを着て、分厚いリサーチを手に、普通の人が一生かかっても稼げない額を運用していた。テレビでも新聞でも、彼らは滔々と語り、相場を予測し、スター銘柄を推薦した。

普通の人はどうか。普通の人には、選択肢が一つしかなかった——

金を彼らに預けること。

彼らを信じること。

その年、アメリカの株式市場は戦後最悪級の弱気相場のさなかにあった。ダウ平均は高値から下げ、二年のうちに半値になった。「プロが運用する」無数のファンドが、惨憺たる損失を出した。

まさにこのとき、バートン・マルキールは『ウォール街のランダム・ウォーカー』を出版した。

---

**この本は何を言って、人々をこんなに落ち着かなくさせたのか。**

待ってほしい。

まず書名から。

「ランダム・ウォーク」——この言葉は、経済学では技術的な概念だ。次の一歩の方向は完全にランダムで、前の一歩とは何の関係もない、という意味だ。

マルキールはこの概念を株式市場に持ち込み、人を不快にさせる一言を放った。

株価の短期的な変動は、本質的にランダムである。

市場に法則がないという意味ではない。そうではなく——その法則は、価格が形成された瞬間に、すでに市場に織り込まれている、という意味だ。あなたが見た「チャンス」は、他人も見ている。あなたが分析した「トレンド」は、とっくに価格に反映されている。

彼の核心はこうだ。情報が十分に行き渡る市場では、誰も継続的に、体系的ななに、市場平均に勝つことはできない。

たまに勝つのではない。

**継続的に、体系的ななに**勝つのだ。

この二つの修飾語が、とても重要だ。

---

**目隠しザルは、いったいどこから来たのか。**

そしてあの、業業界全体の面目を丸つぶれにしたたとえだ。

マルキールは本の中でこう書いた——彼の核心はこうだ。目隠しをしたサルが、新聞の株式欄に向かってランダムにダーツを投げて選んだポートフォリオでも、長期のパフォーマンスはプロのファンドマネージャーに劣らない。

この一言が出た瞬間、ウォール街は爆発した。

その光景が想像できるだろうか。

ハーバードやウォートンのMBAを持つファンドマネージャーたち、毎年数百万ドルの報酬を受け取る「市場の専門家」たちが、プリンストンの一教授に、サル一匹で打ち負かされたのだ。

怒る者もいた。たわごとだ、と。

あざ笑う者もいた。この教授は実戦を知らない、と。

沈黙する者もいた。

沈黙したその者たちは、心の中でわかっていた。

---

**データに語らせる。**

マルキールは口先だけで言ったのではない。当時手に入る限りのファンド成績データをくまなく調べ、膨大な統計分析を行った。

結論は刺さるものだった。

アクティブ運用ファンドの圧倒的多数は、長期では市場指数に勝てない。

少数ではない。

圧倒的多数だ。

しかも、今年勝ったファンドは、来年は高い確率で勝てない。前の十年のスター・マネージャーは、次の十年では大衆の中に埋もれてしまうことが多い。

いわゆる「銘柄選びの能力」は、統計上、その大部分が説明できてしまう——運で。

この結論は、1973年には覆すものだった。

---

**だが、彼はこれを言った最初の人物ではない。**

ここで少し立ち止まり、背景を語ろう。

「ランダム・ウォーク」という発想を、マルキールが無から生み出したわけではない。すでに1960年代、シカゴ大学のユージン・ファーマが「効率的市場仮説」を研究していた。もっと早く、20世紀初頭にはフランスの数学者ルイ・バシュリエが、数学を使って株価のランダム性を証明していた。

だがこれらの研究は、すべて学術誌の中に閉じ込められていた。

普通の人には届かず、読んでもわからなかった。

マルキールがやったのは、こうした学術成果を、人間の言葉に翻訳することだった。

彼は「目隠しザル」で複雑な数式を置き換えた。「ランダム・ウォーク」で「ブラウン運動」や「マルチンゲール過程」を置き換えた。経済学博士にしか読めない結論を、誰でも理解できる常識に変えた。

これこそが、この本の本当の貢献だ。

新しい真理を発見したことではない。

真理を象牙の塔から連れ出したことだ。

---

**個人投資家の啓蒙——この言葉は何を意味するか。**

1973年より前、普通の投資家が向き合う世界は、こうだった。

市場は複雑すぎて、あなたにはわからない。

専門家はあなたより賢いから、彼らの言うことを聞きなさい。

あなたにできるのは、ただ「金を運用できる人」に金を預けることだけ。

マルキールのこの本は、普通の人に一つの武器を与えた。

彼は言う。あなたが賢くないのではない。このゲームは、そもそも誰も勝ち続けられないようにできているのだ。それなら、大金を払って「専門家」を雇い、損をさせられるくらいなら、市場全体に連動するインデックスファンドを買い、その運用手数料を節約して、市場とともに上がっていくほうがいい。

このロジックは、今では当たり前に聞こえる。

だが1973年には、異端だった。

これは、アクティブファンド業界そのものが、高くつく幻想かもしれない、と言っているのと同じだったのだ。

---

**現代へのつながり——五十年たっても、この問題は解けていない。**

こう思うかもしれない——それは五十年も前の話だ。今は情報が発達し、AIまで来た。アクティブ運用はもっと強くなったはずでは、と。

待ってほしい。

S&Pは毎年、SPIVAレポートと呼ばれる報告書を出している。アクティブ運用ファンドとインデックスファンドを比較し続けるものだ。

データは何と言っているか。

過去15年間、アメリカの大型株アクティブファンドのうち、S&P500指数に勝った割合は——

2割に満たない。

2割に満たないのだ。

五十年たった。

情報は増え、コンピューターは速くなり、モデルは複雑になった。

それでも結論は同じだ。

マルキールが1973年に言った一言は、今日もなお成り立っている。

アクティブ運用に価値がまったくない、という意味ではない。だが圧倒的多数の普通の投資家にとって、この確率は、「勝てる人を見つける」ことに賭けるのを正当化してくれない。

---

**この本は、なぜ「厄介な本」なのか。**

『ウォール街のランダム・ウォーカー』は出版後、強い抵抗にあった。

学界からではない。

業界からだ。

ウォール街のブローカー、ファンド会社、資産アドバイザー——彼らのビジネスは、ある核心的な前提の上に成り立っていた。あなたには、私たちが必要だ、という前提だ。

マルキールのこの本は、その前提を直接揺るがした。

彼はこう語ったことがある。この本の目的は、普通の投資家が自分で決断できるようにすることだ。高額な手数料を取る仲介者に、永遠に依存させないためだ、と。

この一言は、1973年には冒涜だった。

今日では、常識だ。

だが常識ができあがるには、時間がいる。誰かが先に口に出す必要がある。たとえあざ笑われ、無視され、抵抗されても。

マルキールは、口に出した、その人だった。

---

**一冊の本、十三回の改訂、五十年たっても古びない。**

『ウォール街のランダム・ウォーカー』の初版は1973年。

その後、版を重ね、また重ねた。

今日では、すでに第13版を数える。

どの版でも、彼はデータを更新し、新しい市場現象を取り入れた——インターネット・バブル、金融危機、暗号資産……。

だが核心は、一度も変わったことがない。

ランダム・ウォーク。

市場は効率的。

低コストのインデックスファンドこそ、普通の人の最良の友。

五十年、一つの結論。

これ自体が、一つの力だ。

---

**だが、本が一冊あれば足りるのか。**

マルキールは理論を書き上げた。インデックス投資のロジックを証明した。

だが一つの発想が本当に世界を変えるには、本だけでは足りない。

誰かが、実行する必要がある。

本物のインデックスファンドを、実際に立ち上げる。

投資家を説得し、業界の抵抗と戦い、理論を、買える商品に変える。

その人物は、マルキールではない。

だがマルキールは、のちにその人物の最も重要な支持者の一人になった。

次章で語るのは、ジョン・ボーグルという人物だ。

彼とマルキールは、どうやって出会ったのか。学術と実業は、どうやってこの連携を成し遂げたのか。インデックスファンドが「狂った発想」から、今日の数十兆ドルを運用する業界になるまで、その裏では、いったい何が起きていたのか。

第 3 章 · ボーグルの指数革命に旗を振る

一人の学者と、一人の実行者が、手を組んだ。

こういうことは、歴史上そう多くない。

マルキールとボーグル——一人はプリンストンで論文を書き、一人はフィラデルフィアで会社を建てた。彼らはどうやって出会ったのか。この連携は、何を変えたのか。

前章では、マルキールの『ウォール街のランダム・ウォーカー』を語った。

1973年、この本は彗星のように現れた。核心はただ一つ——市場は効率的であり、プロのファンドマネージャーが長期で市場に勝つ確率は、あなたが思うよりずっと低い。

あの本はウォール街を震撼させた。

だが、震撼は震撼でしかない。

さんざんに罵り終えても、ウォール街は変わらず回り続けた。

今日見ていくのは、こうだ。マルキールは書斎で立ち止まらなかった。外へ出た。彼は一人の人物を見つけた——いや、その人物が彼を見つけた、と言うべきか。

---

**まず、ボーグルが何者かを語ろう。**

ジョン・ボーグル。

バンガードの創業者だ。

今日あなたが一本でもインデックスファンドを買ったことがあるなら、あなたは彼に少しばかり借りがある。

1974年、ボーグルはウェリントン・マネジメントから追い出された。

そう、追い出されたのだ。

彼はウェリントンで二十年以上働き、最後はある合併の失敗の決断によって、取締役会の投票で追放された。五十歳のボーグルは、ほとんど何もかも失った。

だが、彼は消えなかった。

ウェリントン傘下のいくつかのファンドを連れ出し、新たに旗を立て、バンガードを創業した。

そして、当時誰もが彼を狂っていると思うことをやった。

世界で初めて、普通の投資家に向けたインデックスファンドを売り出そうとしたのだ。

---

**1976年、バンガード500インデックスファンドが正式に設立された。**

ウォール街がこれをどう見たと思うか。

あざ笑いだ。

おおっぴらなあざ笑い。

メリルリンチの営業はこれを「ボーグルの愚行」と呼んだ。

業界にはこんな言葉が出回った。これは「非アメリカ的だ」——つまり、どうして平均で満足できるのか、アメリカ人がほしいのは勝利だ、と。

最初の募集目標は1億5000万ドル。

結果はどうだったか。

1100万ドル。

端数にも届かなかった。

ボーグルは、その寂しい応募書類の山を前に、失敗を宣言もせず、店じまいもしなかった。

彼は言った。続けよう、と。

---

**まさにこのとき、マルキールが現れた。**

正確に言えば、彼の本が、あらゆる議論の中心に現れた。

ボーグルはのちに何度も公に語っている。『ウォール街のランダム・ウォーカー』が、自分に理論上の後ろ盾を与えてくれた、と。

彼の核心はこうだ。マルキールはデータとロジックを使って、自分が内心とっくに信じていたことを、誰でも理解できる一つの論証に変えてくれた。

これは重要だ。

実行者には、「なぜそうなのか」をはっきり語ってくれる学者が必要だった。

そしてマルキールにも、本の中のロジックを、現実に存在する商品に変えてくれる実行者が必要だった。

二人は、互いを必要としていた。

---

**マルキールは、のちにバンガードの取締役会に加わった。**

これは名前貸しではない。

彼はバンガードの取締役会に、三十年近くいた。

プリンストンの経済学教授が、ファンド会社の取締役会に座る。これ自体が、まれなことだった。

彼は何をもたらしたか。

学術的な信頼性だ。

この言葉は、当時のインデックスファンドの普及において、千金の価値があった。

あの時代の状況を思い浮かべてほしい。

1970年代の終わり、80年代の初め、ウォール街の主流の声はこうだった。アクティブ運用こそ王道だ、と。

個人はわからず、機関は信じず、メディアは報じない。

インデックスファンドは、孤島のようなものだった。

そのとき、プリンストンの教授が立ち上がって言う。データはここにある、見るのか、見ないのか、と。

この一言の重みは、営業マンが「うちの商品はいいですよ」と言うのとは、まったく違う。

---

**彼はこう語ったことがある。印象に残る判断だ。**

彼の核心はこうだ。すべてのアクティブ運用ファンドの手数料を合計し、その平均リターンを市場のベンチマークと比べてみれば、手数料そのものが最大の敵だとわかる。

市場ではない。運でもない。タイミングでもない。

手数料だ。

この一言は、今では常識のように聞こえる。

だが1970年代に口にすれば、面と向かってあざ笑われたものだった。

---

**少し立ち止まって、計算してみよう。**

仮に、あなたが100万を投じたとする。

アクティブ運用ファンドの年間コスト率は、2%。

インデックスファンドの年間コスト率は、0.1%。

三十年後——

この差は、2%かける三十年、という単純なものではない。

複利の差だ。

数十万、ときには百万を超える差だ。

マルキールはこの計算を、異なるやり方で、異なる時代に、繰り返し読者に示してきた。

飽きることなく。

---

**学術と実業の連携は、聞こえはいい。だがこの道は、決して楽ではなかった。**

1980年代、アクティブ運用ファンドの黄金時代が訪れた。

ピーター・リンチが運用するマゼラン・ファンドは、十三年の平均年率リターンが29%を超えた。

アメリカじゅうがリンチの話をしていた。

インデックスファンドは。

誰も口にしなかった。

マルキールはこれにどう応えたか。

彼はリンチの実績を否定しなかった。

彼の核心はこうだ。リンチは本物だ。だがリンチは例外であって、法則ではない。

誰が次のリンチになるかを、事前に知ることはできない。

できるのは、事後にその人物の伝説を眺め、追いかけて入っていくことだけ——たいてい、そのときにはもう遅い。

このロジックは、冷静で、残酷で、だが反論するのが難しい。

---

**もう一つ、現代へのつながりを見よう。**

今日、2024年。

世界のインデックスファンドとETFが運用する資産規模は、すでに13兆ドルを超えた。

アメリカ市場では、パッシブ投資の比率が、初めてアクティブ運用を上回った。

これは歴史的な瞬間だ。

だがこの瞬間の裏には、五十年の積み重ねがある。

ボーグルがフィラデルフィアで、何度も投資家を説得した積み重ねが。

マルキールがプリンストンで、何度もデータを更新した積み重ねが。

数えきれないほどあざ笑われ、無視され、隅へ追いやられた積み重ねが。

そして、ゆっくりと、世界は向きを変えた。

---

**バンガードでのマルキールの役割には、一つ、独立して語る価値のあるディテールがある。**

彼は、ただ後ろ盾になっただけではない。

具体的なな商品の議論に加わり、手数料の構造をめぐる論争に加わり、対外的な公開討論に加わった。

あるとき、公開フォーラムで、ある人物が彼を問い詰めた。あなたは学者だ、商品のことがわかるのか、と。

彼の答えは、おおよそこうだった。私はどう取引するかはわからない。だが数字はわかる。数字が私に告げているのは、低い手数料と市場ポートフォリオを組み合わせれば、長期で見て、大半の投資家が手にできる最良の結果になる、ということだ。

これは謙遜ではない。精確さだ。

彼は自分の境界がどこにあるかを知っていた。

そしてその境界の内側でなら、自分の言葉がどんな営業マンよりも力を持つことも、知っていた。

---

**学術と実業の連携は、なぜそれほど難しいのか。**

二つの世界が、違う言語を話すからだ。

学者は厳密でなければならず、注釈をつけ、「特定の条件下で」と言う。

実業は簡潔でなければならず、結論を出し、「これを買え」と言う。

マルキールは、二つの言語を行き来できる数少ない一人だった。

学術界では、彼の論文は厳粛だった。

一般読者の前では、彼の本は読みやすかった。

取締役会では、彼の意見は実行可能だった。

この越境の能力は、生まれつきのものではない。

ウォール街でもがいた、あの年月が、彼に基礎を築いた。

---

**だからあなたは、なぜこれが「学術と実業の連携」と言われるのか、もうわかったはずだ。**

マルキールがボーグルに推薦状を書いたのではない。

ボーグルが本の表紙にマルキールの名前を刷ったのでもない。

二人が、それぞれのやり方で、それぞれの陣地で、同じ一つの戦いを戦ったのだ。

何十年も。

---

**だがここに、あなたに考えてほしい問いを残しておきたい。**

マルキールの本は、五十年のあいだに版を重ね、また重ねた。

1973年から今日まで、世界はどれほど変わったか。

インターネットが来て、金融危機が来て、暗号資産が来て、人工知能が来た。

90歳を超えた老人が、なおこの本を書き直している。

彼は何を変えているのか。何を守り続けているのか。そして何を、妥協しているのか。

次章では、この本の第13版を見ていく——90歳を超えた人間が、なぜまだ筆を置かないのか。彼が書き加えた新しい内容は、いったい何を物語っているのか。

第 4 章 · 九十歳を超えてなお書き直す古典

一冊の本を、五十年かけて書き、十三版まで改めた。

どの版も、同じ一つの問いに答えている。

市場は変わった。この本は、まだ通用するのか。

90歳を超えたマルキールは、なぜまだ書き直しているのか。

彼はいったい何を守り、そして何を認めているのか。

前章では、マルキールとボーグルの連携を語った。

一人の学者と、一人の実行者。

マルキールが理論で裏づけ、ボーグルがバンガードのファンドで、インデックス投資を普通の人が本当に使える道具に変えた。核心はこうだ。あなたは市場を打ち負かす必要はない。市場を丸ごと買えばいい。

今日は、締めくくりだ。

---

**一冊の本の寿命は、どれくらいか。**

大半の投資の本は、五年で古びる。

十年。ほぼ絶版だ。

二十年。図書館の古本の山の中でしか見つからない。

だが、一冊だけ違う本がある。

1973年に出版された。

2023年まで、まる五十年、第13版を数えた。

まだ刷られている。まだ売れている。まだ引用されている。

その本が『ウォール街のランダム・ウォーカー』。

著者がバートン・マルキールだ。

---

**なぜ、ずっと書き直すのか。**

この問いは、多くの人が彼に投げかけてきた。

ある人は言う。あなたの核心は五十年変わっていない、何を書き直すのか、と。

ある人は言う。話題に乗っているだけでは、新版が出るたびに流行りのテーマの章をいくつか足しているだけでは、と。

マルキールの答えは、彼の核心はこうだ——

市場は変わる、道具は変わる、投資家が向き合う誘惑も変わる。

もし本が変わらなければ、本は死ぬ。

だが、注意してほしい。

彼が変えるのは、外側だ。

彼が変えないのは、骨組みだ。

---

**骨組みとは何か。**

ランダム・ウォーク。

市場は効率的。

長期で見れば、誰も継続的に、安定して、再現可能な形で市場に勝つことはできない。

この骨組みは、初版から第13版まで、一字も動いていない。

初版でこの判断を書いたとき、ウォール街のファンドマネージャーたちは笑った。

五十年後、データは彼の側に立った。

---

**だが外側は、彼は多くを変えた。**

いくつか、重要な改訂を見ていこう。

**第一の改訂——行動ファイナンス。**

1973年、マルキールが初版を書いたとき、行動ファイナンスという言葉はほとんど存在しなかった。

あの頃の主流はこうだ。人間は合理的であり、市場は効率的だ、と。

のちに、ダニエル・カーネマンが現れた。

リチャード・セイラーが現れた。

彼らは大量の実験で証明した。人間はまるで合理的ではない、と。

人は過信する。

人は上がれば追い、下がれば投げ売る。

人は損失のときは耐えきろうとし、利益のときは早く逃げる。

こうした発見は、「市場は効率的」という土台を直接揺さぶった。

なぜなら、人が合理的でないなら、市場がどうして効率的でいられるのか。

マルキールはどうしたか。

彼は見て見ぬふりをしなかった。

かといって、自分を覆すこともしなかった。

彼は折衷した——

彼は認めた。短期では、市場は確かに人間の非合理によって歪みが生じる、と。

だが彼は譲らなかった。長期で見れば、こうした歪みは裁定行為によって修正される、と。

市場は完璧に効率的なのではない。だが十分に効率的であり、あなたがそこから継続的に利益を得るのを難しくするほどには効率的なのだ。

この折衷を、妥協だと感じる人もいる。

成熟だと感じる人もいる。

私はこう思う。これは、本当に学問をしてきた人間が、新しい証拠を前にしたときに見せるべき姿だ、と。

---

**第二の改訂——暗号資産。**

待ってほしい。

ここははっきりさせておきたい。

多くの人は、マルキールが新版でビットコインを全面的に受け入れたと思っている。

間違いだ。

彼はそうしていない。

彼は第13版で暗号資産の章を加えた。だがその態度は——

極めて慎重だ。

彼の核心はこうだ。暗号資産は一つの資産クラスとして、ボラティリティが極めて高く、本源的価値を評価するのが難しい。大半の個人がこの領域に入るのは、自分でも見通せないゲームに参加するようなものだ。

だが彼は、全面的に否定したわけでもない。

彼は認めた。ブロックチェーン技術にはそれなりの価値がある、と。

彼は認めた。ビットコインは、一部の投資家のポートフォリオの中で、ごくわずかな比率を占め、リスク分散の道具になりうる、と。

ごくわずか。

彼は「ごくわずか」を強調する。

この態度は、五十年前にテクニカル分析や流行株を扱ったときの態度と、一本の筋が通っている——

新しいから良いのでもなく、古いから悪いのでもない。

あなたが問うべきは、ただ一つだ。

この価格には、信頼できる土台があるのか。

---

**ある場面を再現してみよう。**

2021年。

暗号資産が最も狂っていたあの年。

ビットコインは3万ドルから7万ドル近くまで上がった。

さまざまなアルトコインが、一夜で数十倍に跳ね上がった。

SNSでは、毎日のように誰かが収益のスクショを上げていた。

「三カ月で五倍になった。」

「ビットコインは100万まで上がる。」

「買わないやつは間抜けだ。」

あの年、無数の普通の人が、初めて暗号資産市場に入った。

あの年、無数の人が高値で入り、そして2022年の暴落で、半分、あるいはそれ以上を失った。

マルキールは、このすべてを見ていた。

彼は90歳だった。

彼は1929年の大暴落の余震を見てきた。

彼は60年代のニフティ・フィフティのバブルを見てきた。

彼は90年代末のインターネット狂騒を見てきた。

彼は2008年の金融危機を見てきた。

彼は言う。どのバブルも、物語は毎回違う、と。

毎回、人々は「今回は違う」と言う。

毎回、結末は同じだ。

暗号資産が必ずバブルだ、という意味ではない。

だが「今回は違う」というこの一言は、最も危険な一言だ。

---

**第三の改訂——ETFと新しい道具。**

1973年、インデックスファンドはまだ存在しなかった。

ボーグルのバンガード500インデックスファンドが設立されたのは、1976年だ。

あの頃、マルキールが「市場を丸ごと買え」と書いたのは、理論上の助言だった。

今は違う。

ETF、つまり上場投資信託は、普通の人が極めて低いコストで、どの取引日にも、市場全体を丸ごと買えるようにした。

手数料は、信じがたいほど低い。

一部の広範な指数に連動するETFの年間手数料率は、0.03%にも満たない。

マルキールは新版で、この部分を特に更新した。

彼の核心はこうだ。道具はもう十分に良くなった。

個人投資家には、もはや高額なアクティブ運用手数料を払い続ける言い訳など、何一つない。

これは理論の問題ではない。

お金の問題だ。

---

**現代へのつながり。**

今、あなたが主流の証券会社のアプリを開けば。

TOPIXに連動するETFが、極めて低い手数料で買える。

S&P500に連動するETFが、極めて低い手数料で買える。

全世界株式に連動するETFも買える。

マルキールが五十年前に語ったあの「理想の道具」は、今日もうあなたのスマホの中に横たわっている。

だが——

人々は依然として信じている。市場に勝てる人がいる、と。

依然として信じている。自分はその人を見つけられる、と。

マルキールの本は五十年書かれ続けたが、この心理は変わっていない。

これこそが、彼がずっと書き直し、ずっと書き続けている本当の理由だ。

市場が変わったのではない。

人の心が変わっていないのだ。

---

**つまずきの瞬間。**

ここまで来て、あまり華やかではないことを一つ言っておきたい。

マルキールも、疑問を呈されなかったわけではない。

ある時期、研究者たちが指摘した。一部の市場、たとえば新興国市場、たとえば小型株には、体系的ななに利用できる法則がいくつか存在する、と。

こうした法則は、「完全に効率的な市場」という主張に挑戦するものだった。

マルキールは、これらの証拠を認めた。

だが彼の立場はこうだ。たとえこうした法則が存在しても、取引コスト、税金、執行の難しさを考慮すれば、普通の投資家がそこから安定して利益を得ることは、ほぼ不可能だ。

彼は自分の理論にパッチを当てている、と言う人もいた。

彼は核心的な挑戦を避けている、と言う人もいた。

この論争は、今日もなお完全には終わっていない。

だが一つだけ確かなことがある——

五十年来、継続的に、安定して、再現可能な形で市場に勝てたアクティブのファンドマネージャーは、依然として少数の中の少数だ。

そしてその少数の中に、本当に能力がある者が何人いて、ただ運が良かっただけの者が何人いるのか。

確かな答えを、誰もあなたに与えてはくれない。

---

**この一冊を、締めくくる。**

この四つの章を振り返ろう。

私たちは、一人のプリンストンの経済学教授から始めた。

彼は書斎で論文を書くだけでは満足できず、学術の真実を普通の人に伝えたいと願った。

1973年、彼は『ウォール街のランダム・ウォーカー』を書いた。

彼は言う。市場は効率的であり、プロのマネージャーが市場に勝つ確率は、あなたが思うほど高くない、と。

ウォール街は彼を罵った。

そして、彼はボーグルを見つけた。

いや、ボーグルが彼を見つけた、と言うべきか。

一人が理論を提供し、一人が道具を提供した。

インデックスファンドは、一つの狂った発想から、今日の世界で数十兆ドルという現実になった。

最後まで、彼は止まらなかった。

90歳を超え、第13版。

暗号資産、行動ファイナンス、新しい道具、新しい市場。

彼はずっと、同じ一つの問いを問い続けている。

今日の投資家は、今日の市場を前にして、どうするのが正しいのか。

マルキールがその生涯で、本当に私たちに伝えたかったことは、たった一つだ——

「あなたは市場に勝てない、だから諦めろ」ではない。

「あなたは市場に勝つ必要はない、ただ市場の中に居続ければいい」だ。

時間こそが、普通の投資家が本当に持っている武器なのだ。

この本を閉じるとき、この一言を持ち帰る価値がある。

市場は打ち負かす必要はない。ただ、その中に居続ければいい。—— バートン・マルキール、『ウォール街のランダム・ウォーカー』の核心思想より