伯頓·馬爾基爾

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第 1 章 · 經濟學家與華爾街的雙重身份

一個普林斯頓的經濟學教授，跑去華爾街兼職——這聽起來像個笑話。但正是這種「雙重身份」，讓他看見了別人看不見的東西。他叫伯頓·馬爾基爾，他後來寫了一本書，把整個金融行業得罪了個遍。

**先說一個問題。**

你有沒有想過——那些西裝筆挺、坐在曼哈頓高樓裡的基金經理，他們真的比你懂得多嗎？

他們拿著頂級學歷，掌管著幾十億、幾百億的資產，每天研究報告堆成山，每週飛去上市公司調研。

憑什麼你會覺得，他們可能……其實沒那麼厲害？

有一個人，早在五十年前就開始懷疑這件事了。

他不是什麼激進的市場批評者，也不是憤世嫉俗的局外人。

他是經濟學教授。

他也是華爾街的人。

他同時站在兩個世界裡——然後他開始發現，這兩個世界之間，存在一道巨大的裂縫。

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**【全書導覽】**

這個專題，我們用四章來講一個人：伯頓·馬爾基爾。

他不是索羅斯那種呼風喚雨的對沖基金大鱷，也不是巴菲特那種被寫進教科書的價值投資神話。他是一個更特別的存在——一個用學術眼光解剖華爾街的人，一個把普通散戶當成真正讀者的人。

第一章，也就是今天，我們從他的早年切入。看他怎麼同時活在學術界和金融圈這兩個世界，這種「雙重身份」又給了他什麼別人沒有的視角。

第二章，我們進入一九七三年。那一年他出版了《漫步華爾街》，提出了一個讓整個行業跳腳的問題：一隻矇眼猴子，真的能跑贏專業基金經理嗎？

第三章，我們看他怎麼和先鋒集團的約翰·博格爾聯手——一個學者，一個實幹家，共同推動了指數基金革命。

第四章，我們來到今天。這本書已經出到第十三版了，他還在改，還在寫。九十多歲的人，還在往書里加密貨幣章節。這是一種什麼樣的執念？

好，現在我們從頭開始。

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**【馬爾基爾是誰：一個不安分的經濟學家】**

一九三二年。

伯頓·馬爾基爾出生在波士頓。

那是大蕭條剛剛開始的年代，美國股市已經從高點跌去了將近九成。整整一代美國人，對股票這兩個字充滿了恐懼和不信任。

但馬爾基爾不一樣。

他從小就對數字敏感，對市場裡那種混沌的秩序感到著迷。他後來考進了哈佛大學，讀經濟學，然後拿到了普林斯頓大學的博士學位。

等等，先停一下。

普林斯頓經濟學博士——這在當時意味著什麼？

意味著你將進入學術的象牙塔。意味著你的工作是寫論文、教學生、參加學術會議，而不是盯著股價漲跌。

但馬爾基爾偏不。

他在取得學術職位之後，做了一件讓很多同事皺眉頭的事：

他去華爾街兼職了。

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**【跨界：一個不該存在的組合】**

你要理解，在那個年代，學術界和金融圈是兩個幾乎不相往來的世界。

經濟學教授研究的是宏觀模型、理論框架、市場均衡。他們用方程式描述世界，住在校園裡，離真實的市場交易遠得很。

而華爾街那邊呢？

那邊的人信奉的是經驗、直覺、訊息渠道，信奉的是「我比你更懂這家公司」。他們看不起那些只會紙上談兵的學者。

這兩個群體互相看不上。

然後馬爾基爾跑去了兩邊。

他在普林斯頓做經濟學教授，同時在華爾街的投資機構擔任顧問和董事。他參加投資決策會議，接觸真實的交易邏輯，看那些經理人怎麼做決策，看那些分析師怎麼寫報告。

這種經歷，給了他一種極其罕見的視角。

他的核心觀點是：當你同時站在學術和實務兩側，你會發現一件事——很多華爾街的「專業判斷」，其實根本經不起嚴格的資料檢驗。

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**【他看見了什麼】**

讓我們做一個歷史場景還原。

時間是一九六〇年代末。

地點是華爾街某家投資銀行的會議室。

馬爾基爾坐在那裡，聽一位明星分析師在講一家科技公司的成長故事。PPT 做得漂亮，邏輯聽起來無懈可擊：這家公司有護城河、有管理層、有行業風口。

買。

所有人都點頭。

但馬爾基爾心裡有個聲音在問：這個判斷，有沒有經過系統性的驗證？這位分析師的歷史預測，準確率到底是多少？如果把他過去五年的推薦股票拿出來，和隨機選股相比，他真的跑贏了嗎？

沒有人在問這個問題。

因為在那個年代，這個問題本身就是冒犯。

你在質疑專業人士的價值。你在動搖整個行業的存在基礎。

但馬爾基爾不打算停下來。

他開始系統性地收集資料。他把大量主動管理基金的歷史業績拿出來，和市場整體表現做對比。

他發現了一件讓他震驚的事：

**大多數基金，長期跑不贏市場平均水平。**

不是少數基金。

是大多數。

而且，那些某一年跑贏市場的基金，下一年往往就跌回去了。所謂的「明星經理人」，很多時候只是運氣好而已。

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**【「隨機漫步」：一個來自學術的炸彈】**

這個發現，在學術界其實早有討論。

「隨機漫步」這個概念，最早來自物理學——描述粒子在液體中的無規則運動。後來有經濟學家把它引入金融領域，提出了一個挑釁性的假設：股票價格的短期變動，是隨機的，無法預測。

馬爾基爾不是第一個提出這個想法的人。

但他是第一個把它講清楚、講給普通人聽的人。

他的核心觀點是：市場價格已經反映了所有公開資訊。當一條新資訊出現，價格幾乎瞬間就會調整。你能看到的訊息，別人也能看到。你能分析的資料，別人也在分析。

那麼，憑什麼你能比市場更聰明？

這不是說市場永遠是對的。

這是說：想要系統性地、持續性地跑贏市場，比你想象的難得多。

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**【雙重身份的價值：他為什麼能說這些話】**

這裡有個很關鍵的問題。

為什麼是馬爾基爾？

這些資料，別人也能看到。這個邏輯，別人也能推導。為什麼偏偏是他，最終把這件事講得最清楚，影響最深遠？

答案就在他的「雙重身份」裡。

一個純粹的學者，如果只待在象牙塔裡，很容易把理論講得太抽象，離現實太遠，普通人根本讀不懂，也不願意讀。

一個純粹的從業者，如果只在華爾街裡打滾，很容易被行業文化同化，開始相信那些經不起檢驗的神話，因為那套神話對他們有利。

馬爾基爾兩邊都待過。

他懂學術語言，所以他能做嚴格的資料分析。

他也懂華爾街的運作邏輯，所以他知道那些華麗說辭背後，真正發生的是什麼。

他曾說過，大意是：學術研究給了我工具，華爾街的經歷給了我問題。兩者缺一不可。

這種跨界視角，讓他成了一個特殊的存在：

一個既有資格批評華爾街，又有能力讓普通人聽懂的人。

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**【當下對映：今天的我們面對同樣的問題】**

說到這裡，我想請你想一個場景。

今天，你開啟某個理財 App，看到一個基金經理的介紹：

「從業二十年，曾成功預判某次市場調整，管理規模超過兩百億。」

你會怎麼想？

很多人的第一反應是：這個人厲害，他懂市場，跟著他應該沒錯。

但馬爾基爾會問的是：他的長期年化收益率是多少？和同期市場指數相比如何？他管理的所有產品，平均表現是什麼？

那次「成功預判」，是系統效能力，還是運氣？

這些問題，在馬爾基爾的年代是異端。

在今天，它們已經是越來越多人在問的問題了。

只不過，還不夠多。

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**【他的性格底色：溫和的顛覆者】**

有一點很重要，關於馬爾基爾這個人的性格。

他不是那種憤怒的批評者。

他沒有站在街頭喊「華爾街是騙局」，也沒有把基金經理描繪成壞人。

他的方式更像一個教授——耐心的，資料驅動的，帶著一種學者的溫和。

他批評的不是人，而是系統。

他說的不是「這些人在欺騙你」，而是「這個系統的激勵結構，讓很多聰明人做了對你沒好處的事」。

這種溫度，讓他的觀點得以進入更廣泛的讀者群體，而不是被當成激進言論一笑置之。

也正是這種性格，讓他後來能夠持續修訂、持續對話、持續影響——而不是曇花一現。

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**【第一章小結：一個裂縫的發現者】**

好，我們來到這一章的尾聲。

馬爾基爾的早年，給了我們一個重要的起點：

一個人，因為同時站在兩個世界裡，看見了一道別人視而不見的裂縫——學術資料揭示的市場真相，和華爾街日常運轉的敘事邏輯，兩者之間的巨大落差。

他沒有立刻做什麼驚天動地的事。

他只是開始思考，開始積累，開始準備。

然後，一九七三年來了。

那一年，他出版了一本書。

那本書裡，有一個讓整個行業氣到跳腳的比喻。

一隻猴子。

蒙著眼睛。

對著股票版面投飛鏢。

這隻猴子，究竟能不能跑贏你花了大價錢僱來的基金經理？

答案，我們下一章見。

第 2 章 · 1973 漫步華爾街初版震撼

一九七三年，美國書店裡出現了一本薄薄的書。沒有名人背書，沒有大出版社推廣。但它說了一句話，讓整個華爾街的基金經理們坐立不安——你們，可能不如一隻猴子。

上一章我們講了馬爾基爾的雙重身份——他既是普林斯頓的經濟學教授，又在華爾街摸爬滾打過。核心是：正因為他同時站在兩個世界裡，他才能看見別人看不見的東西。今天我們來看，他把這些「看見」，寫成了什麼。

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**一九七三年的華爾街，是什麼樣子？**

先還原一下那個時代。

那是一個相信「專家」的年代。

基金經理是神一樣的存在。他們坐在曼哈頓的高樓裡，穿著定製西裝，手裡拿著厚厚的研究報告，管理著普通人一輩子都賺不到的錢。電視上、報紙上，他們侃侃而談，預測市場走向，推薦明星股票。

普通人呢？普通人只有一個選擇——

把錢交給他們。

相信他們。

那一年，美國股市正在經歷戰後最慘烈的熊市之一。道瓊斯指數從高點跌下來，兩年之內腰斬。無數「專業管理」的基金，虧得一塌糊塗。

就在這個時候，伯頓·馬爾基爾出版了《漫步華爾街》。

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**這本書說了什麼，讓人這麼不安？**

停。

先說書名。

「隨機漫步」——這四個字，在經濟學裡是一個技術概念。意思是：下一步的方向，完全隨機，和上一步沒有任何關係。

馬爾基爾把這個概念搬到股票市場，說了一句讓人不舒服的話：

股價的短期波動，本質上是隨機的。

不是說市場沒有規律，而是說——那些規律，在價格形成的那一刻，已經被市場消化了。你看到的「機會」，別人也看到了。你分析出來的「趨勢」，早就反映在價格裡了。

他的核心觀點是：在一個資訊流通足夠充分的市場裡，沒有人能夠持續地、系統性地跑贏市場平均水平。

不是偶爾跑贏。

是**持續地、系統性地**跑贏。

這兩個定語，很重要。

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**矇眼猴子，到底是怎麼來的？**

然後就是那個讓整個行業顏面盡失的比喻。

馬爾基爾在書裡寫道——他的核心觀點是：一隻蒙著眼睛的猴子，隨機向報紙的股票版面投飛鏢選出的投資組合，長期表現不會比專業基金經理差。

這句話一齣來，華爾街炸了。

你能想象那個場景嗎？

那些拿著哈佛、沃頓 MBA 學位的基金經理，那些每年拿幾百萬美元薪酬的「市場專家」，被一個普林斯頓教授，用一隻猴子，給比下去了。

有人憤怒，說這是無稽之談。

有人嘲笑，說這個教授不懂實戰。

有人沉默。

沉默的那些人，心裡清楚。

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**資料說話。**

馬爾基爾不是在空口說白話。他翻遍了當時能找到的基金業績資料，做了大量的統計分析。

結論很刺眼：

絕大多數主動管理型基金，長期跑不贏市場指數。

不是少數。

是絕大多數。

而且，今年跑贏的基金，明年大機率跑不贏。上一個十年的明星基金經理，下一個十年很可能泯然眾人。

所謂的「選股能力」，在統計上，大部分可以被解釋為——運氣。

這個結論，在一九七三年，是顛覆性的。

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**但他不是第一個說這話的人。**

這裡要稍微停一下，說一個背景。

「隨機漫步」這個想法，馬爾基爾不是憑空發明的。早在一九六〇年代，芝加哥大學的尤金·法瑪就在研究「有效市場假說」。更早的時候，法國數學家路易·巴舍利耶在二十世紀初就用數學證明瞭股價的隨機性。

但這些研究，都鎖在學術期刊裡。

普通人看不到，也看不懂。

馬爾基爾做的事情，是把這些學術成果，翻譯成人話。

他用「矇眼猴子」代替了複雜的數學公式。他用「隨機漫步」代替了「布朗運動」和「鞅過程」。他把一個只有經濟學博士才能讀懂的結論，變成了任何人都能理解的常識。

這，才是這本書真正的貢獻。

不是發現了新真理。

是讓真理走出了象牙塔。

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**散戶啟蒙，這三個字意味著什麼？**

一九七三年之前，普通投資者面對的世界是這樣的：

市場太複雜了，你不懂。

專家比你聰明，你聽他們的。

你唯一能做的，就是把錢交給「會管錢的人」。

馬爾基爾這本書，給了普通人一個武器。

他說：不是你不夠聰明。而是這個遊戲，本來就沒有人能持續贏。既然如此，與其花大價錢僱一個「專家」來替你虧錢，不如買一個跟蹤市場整體的指數基金，省下那筆管理費，跟著市場一起漲。

這個邏輯，現在聽起來理所當然。

但在一九七三年，這是異端。

這是在說：整個主動基金行業，可能是一場昂貴的幻覺。

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**當下對映：五十年後，這個問題還沒解決。**

你可能會想——那都是五十年前的事了。現在資訊這麼發達，AI 都來了，主動管理應該更厲害了吧？

等等。

標準普爾每年都會發布一份報告，叫做 SPIVA 報告，專門追蹤主動管理基金和指數基金的對比。

資料怎麼說？

在過去十五年裡，美國大型股主動基金中，跑贏標普五百指數的比例——

不到兩成。

不到兩成！

五十年了。

資訊更多了，計算機更快了，模型更復雜了。

結論還是一樣的。

馬爾基爾在一九七三年說的那句話，今天依然成立。

這不是說主動管理毫無價值。但對於絕大多數普通投資者來說，這個機率，不支援你把賭注押在「找到那個跑贏的人」上面。

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**這本書為什麼是一本「麻煩書」？**

《漫步華爾街》出版後，遭遇了強烈的抵制。

不是來自學術界。

是來自行業。

華爾街的經紀商、基金公司、理財顧問——他們的生意，建立在一個核心前提上：你需要我們。

馬爾基爾這本書，直接動搖了這個前提。

他曾說，這本書的目的，是讓普通投資者能夠自己做決定，而不是永遠依賴那些收取高額費用的中間人。

這句話，在一九七三年，是一種冒犯。

在今天，是一種常識。

但常識的形成，需要時間。需要有人先說出來，哪怕被嘲笑，被忽視，被抵制。

馬爾基爾，是說出來的那個人。

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**一本書，十三次修訂，五十年不過時。**

《漫步華爾街》第一版出版於一九七三年。

之後，它被修訂了一版又一版。

到今天，已經出到第十三版了。

每一版，他都在更新資料，加入新的市場現象——網際網路泡沫、金融危機、加密貨幣……

但核心觀點，從來沒有變過。

隨機漫步。

市場有效。

低成本指數基金，是普通人最好的朋友。

五十年，一個結論。

這本身就是一種力量。

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**但是，光有一本書夠嗎？**

馬爾基爾寫出了理論。他證明瞭指數投資的邏輯。

但一個想法，要真正改變世界，光有書是不夠的。

它需要有人去做。

去真正建立一個指數基金。

去說服投資者，去對抗行業的阻力，去把理論變成一個可以買到的產品。

這個人，不是馬爾基爾。

但馬爾基爾，後來成了他最重要的支持者之一。

下一章，我們要講的那個人叫約翰·博格爾。

他和馬爾基爾，是怎麼走到一起的？學術和實業，是怎麼完成這次聯手的？指數基金從一個「瘋狂的想法」變成今天管理幾十萬億美元的行業，背後到底發生了什麼？

第 3 章 · 為博格爾的指數革命搖旗吶喊

一個學者，和一個實幹家，他們聯手了。

這種事在歷史上不多見。

馬爾基爾和博格爾——一個在普林斯頓寫論文，一個在費城建公司。他們怎麼走到一起的？這次聯手，又改變了什麼？

上一章我們講了馬爾基爾的《漫步華爾街》。

一九七三年，這本書橫空出世。核心觀點只有一個：市場是有效的，專業基金經理長期跑贏市場的機率，比你想象的低得多。

那本書震撼了華爾街。

但震撼歸震撼。

罵完了，華爾街該怎麼運轉還是怎麼運轉。

今天我們來看：馬爾基爾沒有停在書齋裡。他走出來了。他找到了一個人，或者說，那個人找到了他。

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**先說說博格爾是誰。**

約翰·博格爾。

先鋒集團的創始人。

如果你今天買過任何一支指數基金，你都欠他一點情。

一九七四年，博格爾被威靈頓管理公司趕出來了。

沒錯，被趕出來的。

他在威靈頓幹了二十多年，最後因為一次失敗的併購決策，被董事會投票驅逐。五十歲的博格爾，幾乎一無所有。

但他沒有消失。

他拉著原來威靈頓旗下的幾支基金，另起爐灶，創立了先鋒集團。

然後，他做了一件當時所有人都覺得他瘋了的事。

他要發行世界上第一支面向普通投資者的指數基金。

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**一九七六年，先鋒五百指數基金正式成立。**

你猜華爾街怎麼看這件事？

嘲笑。

公開的嘲笑。

美林證券的銷售人員把它叫做「博格爾的蠢事」。

行業裡流傳一句話：這是「非美國式的」——意思是，你怎麼能滿足於平均水平？美國人要的是贏！

首次募集目標是一億五千萬美元。

結果呢？

一千一百萬。

連零頭都沒到。

博格爾站在那堆冷清的認購書前，沒有宣佈失敗，沒有關門。

他說：我們繼續。

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**就在這個時候，馬爾基爾出現了。**

準確地說，是他的書出現在了所有討論的中心。

博格爾後來多次公開說，《漫步華爾街》給了他理論上的底氣。

他的核心觀點是：馬爾基爾用資料和邏輯，把他內心早就相信的東西，變成了一套任何人都能看懂的論證。

這很重要。

一個實幹家，需要一個學者幫他說清楚「為什麼」。

而馬爾基爾，也需要一個實幹家，把他書裡的邏輯，變成真實存在的產品。

兩個人，互相需要。

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**馬爾基爾後來加入了先鋒集團的董事會。**

這不是掛名。

他在先鋒董事會待了將近三十年。

一個普林斯頓的經濟學教授，坐在一家基金公司的董事會裡，這本身就是一件罕見的事。

他帶來了什麼？

學術公信力。

這三個字，在當時的指數基金推廣中，價值千金。

你想想那個年代的情形。

一九七○年代末、八○年代初，華爾街的主流聲音是：主動管理才是王道。

散戶不懂，機構不信，媒體不報。

指數基金像一個孤島。

這時候，一個普林斯頓教授站出來說：資料就在這裡，你們看不看？

這句話的分量，和一個銷售員說「我們的產品很好」，完全不同。

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**他曾說過一個讓人印象深刻的判斷：**

他的核心觀點是，如果你把所有主動管理基金的費用加總，再把它們的平均收益和市場基準對比，你會發現，費用本身就是最大的敵人。

不是市場，不是運氣，不是時機。

是費用。

這句話，今天聽起來像常識。

但在一九七○年代，說出來，是會被人當面嘲笑的。

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**停一下，我們來算一筆賬。**

假設你投了一百萬。

主動管理基金，年費用率兩個百分點。

指數基金，年費用率零點一個百分點。

三十年後——

這個差距，不是兩個百分點乘以三十年那麼簡單。

是複利的差距。

是幾十萬，甚至上百萬的差距。

馬爾基爾把這筆賬，用不同的方式，在不同的年代，反覆算給讀者聽。

他不厭其煩。

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**學術聯手實業，聽起來很美。但這條路，走得並不輕鬆。**

一九八○年代，主動管理基金的黃金年代到來了。

彼得·林奇管理的麥哲倫基金，十三年平均年化收益率超過百分之二十九。

全美國都在談林奇。

指數基金？

沒人提。

馬爾基爾怎麼回應這件事？

他沒有否認林奇的成就。

他的核心觀點是：林奇是真實的，但林奇是例外，不是規律。

你沒法在事前知道誰是下一個林奇。

你只能在事後，看著那個人的傳奇故事，然後追進去——通常，那時候已經晚了。

這個邏輯，冷靜，殘酷，但很難反駁。

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**再來看一個當下的對映。**

今天，二○二四年。

全球指數基金和 ETF 管理的資產規模，已經超過十三萬億美元。

美國市場上，被動投資的份額，第一次超過了主動管理。

這是一個歷史性的時刻。

但這個時刻背後，有五十年的積累。

有博格爾在費城一次次說服投資者。

有馬爾基爾在普林斯頓一次次更新資料。

有無數次被嘲笑，被無視，被邊緣化。

然後，慢慢地，世界轉過來了。

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**馬爾基爾在先鋒的角色，有一個細節值得單獨說。**

他不只是背書。

他參與具體的產品討論，參與費用結構的爭論，參與對外的公開辯論。

有一次，在一場公開論壇上，有人質問他：你是學者，你懂產品嗎？

他的回答大意是：我不懂怎麼交易，但我懂數字。數字告訴我，低費用加上市場組合，長期來看，是大多數投資者能拿到的最好結果。

這不是謙虛，這是精準。

他知道自己的邊界在哪裡。

他也知道，在那個邊界裡，他能說的話，比任何銷售員都更有力量。

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**學術和實業的聯手，為什麼那麼難？**

因為兩個世界，說不同的語言。

學者要嚴謹，要有註腳，要說「在特定條件下」。

實業要簡潔，要有結論，要說「買這個」。

馬爾基爾是少數能在兩種語言之間切換的人。

他在學術圈裡，他的論文是嚴肅的。

他在大眾讀者面前，他的書是好讀的。

他在董事會裡，他的意見是可操作的。

這種跨界能力，不是天生的。

是他在華爾街摸爬滾打過的那些年，給他打下的底子。

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**所以你現在理解了，為什麼說這是「學術聯手實業」。**

不是馬爾基爾給博格爾寫了一封推薦信。

不是博格爾在書封面印了馬爾基爾的名字。

是兩個人，用各自的方式，在各自的陣地上，打同一場仗。

打了幾十年。

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**但這裡有一個問題，我想留給你思考。**

馬爾基爾的書，五十年來修訂了一版又一版。

從一九七三年到今天，世界變了多少？

網際網路來了，金融危機來了，加密貨幣來了，人工智慧來了。

一個九十多歲的老人，還在重寫這本書。

他在改什麼？他在堅持什麼？他又在妥協什麼？

下一章，我們來看這本書的第十三版——一個九十多歲的人，為什麼還沒有停筆？他加進去的那些新內容，到底說明瞭什麼問題？

第 4 章 · 九十多歲仍在重寫的經典

一本書，寫了五十年，改了十三版。

每一版都在回答同一個問題：

市場變了，這本書還算數嗎？

九十多歲的馬爾基爾，為什麼還在改？

他到底在守護什麼，又在承認什麼？

上一章我們講了馬爾基爾與博格爾的聯手。

一個學者，一個實幹家。

馬爾基爾用理論背書，博格爾用先鋒基金把指數投資變成了普通人真正能用的工具。核心是：你不需要打敗市場，你只需要買下市場。

今天我們來收尾。

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**一本書的壽命，有多長？**

大多數投資書，五年就過時了。

十年？基本絕版。

二十年？你在圖書館舊書堆裡才能找到它。

但有一本書不一樣。

一九七三年出版。

到二〇二三年，整整五十年，它出了第十三版。

還在印。還在賣。還在被引用。

這本書叫《漫步華爾街》。

作者叫伯頓·馬爾基爾。

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**為什麼要一直改？**

這個問題，很多人問過他。

有人說：你的核心觀點五十年沒變，還改什麼？

有人說：你是不是在蹭熱點，每次出新版就加幾章新話題？

馬爾基爾的回答，他的核心觀點是——

市場在變，工具在變，投資者面對的誘惑在變。

如果書不變，書就死了。

但注意。

他改的，是外殼。

他沒有改的，是骨架。

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**骨架是什麼？**

隨機漫步。

市場有效。

長期來看，沒有人能持續、穩定、可複製地跑贏市場。

這個骨架，從第一版到第十三版，一個字沒動。

他在第一版裡寫下這個判斷的時候，華爾街的基金經理們笑了。

五十年後，資料站在了他那邊。

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**但外殼，他改了很多。**

我們來看幾個關鍵的改動。

**第一個改動：行為金融學。**

一九七三年，馬爾基爾寫第一版的時候，行為金融學這個詞幾乎不存在。

那時候的主流是：人是理性的，市場是有效的。

後來，丹尼爾·卡尼曼出現了。

理查德·塞勒出現了。

他們用大量實驗證明：人根本不理性。

人會過度自信。

人會追漲殺跌。

人會在虧損時死扛，在盈利時過早離場。

這些發現，直接挑戰了「市場有效」的基礎。

因為如果人不理性，市場怎麼可能有效？

馬爾基爾怎麼辦？

他沒有選擇視而不見。

他也沒有推翻自己。

他做了一個折中——

他承認：短期內，市場確實會因為人類的非理性而出現偏差。

但他堅持：長期來看，這些偏差會被套利行為修正。

市場不是完美有效的，但它足夠有效，有效到讓你很難持續從中獲利。

這個折中，有人覺得是妥協。

有人覺得是成熟。

我覺得，這是一個真正做過學問的人，面對新證據時該有的樣子。

---

**第二個改動：加密貨幣。**

停。

這裡要說清楚。

很多人以為，馬爾基爾在新版裡全面擁抱了比特幣。

錯了。

他沒有。

他在第十三版里加入了加密貨幣的章節，但他的態度是——

極度謹慎。

他的核心觀點是：加密貨幣作為一種資產類別，波動性極高，內在價值難以評估，大多數散戶進入這個領域，是在參與一場他們看不清楚的遊戲。

但他也沒有全盤否定。

他承認：區塊鏈技術有其價值。

他承認：比特幣在某些投資者的組合裡，可以佔據極小的倉位，作為分散風險的工具。

極小。

他強調「極小」。

這個態度，跟他五十年前對待技術分析、對待熱門股的態度，是一脈相承的——

不是因為新就好，不是因為舊就壞。

你要問的只有一個問題：

這東西的價格，有沒有可靠的基礎？

---

**讓我們還原一個場景。**

二〇二一年。

加密貨幣最瘋狂的那一年。

比特幣從三萬美元漲到將近七萬美元。

各種山寨幣一夜暴漲幾十倍。

社交媒體上，每天都有人曬收益截圖。

「我三個月翻了五倍。」

「比特幣要漲到一百萬。」

「不買就是傻子。」

那一年，無數普通人第一次進入加密貨幣市場。

那一年，也有無數人在高點入場，然後在二〇二二年的崩盤裡，虧掉了一半，甚至更多。

馬爾基爾看著這一切。

他九十歲了。

他見過一九二九年大崩盤之後的餘震。

他見過六十年代的漂亮五十泡沫。

他見過九十年代末的網際網路狂潮。

他見過二〇〇八年的金融海嘯。

他說，每一次泡沫，敘事都不一樣。

每一次，人們都說「這次不同」。

每一次，結局都一樣。

不是說加密貨幣一定是泡沫。

但「這次不同」這四個字，是最危險的四個字。

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**第三個改動：ETF 與新工具。**

一九七三年，指數基金還不存在。

博格爾的先鋒五百指數基金，一九七六年才成立。

那時候，馬爾基爾寫「買下市場」，是一個理論上的建議。

現在不一樣了。

ETF，也就是交易所交易基金，讓普通人用極低的成本，在任何一個交易日，買下整個市場。

費率低到令人髮指。

有些寬基 ETF 的年費率，不到萬分之三。

馬爾基爾在新版裡專門更新了這部分。

他的核心觀點是：工具已經足夠好了。

散戶沒有任何藉口，還在支付高昂的主動管理費用。

這不是理論問題。

這是錢的問題。

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**一個當下的對映。**

你現在開啟任何一個主流券商的 App。

你能買到滬深三百 ETF，費率極低。

你能買到標普五百 ETF，費率極低。

你能買到全球市場 ETF。

馬爾基爾五十年前說的那個「理想工具」，今天已經躺在你手機裡了。

但是——

中國市場裡，主動管理基金的規模，依然遠大於被動指數基金。

為什麼？

因為人們依然相信，有人能跑贏市場。

依然相信，自己能找到那個人。

馬爾基爾的書寫了五十年，這個心理沒有變。

這才是他一直在改、一直在寫的真正原因。

不是市場變了。

是人心沒變。

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**失敗時刻。**

說到這裡，我要說一件不那麼光鮮的事。

馬爾基爾不是沒有被質疑過。

有一段時間，有研究者指出：某些市場，比如新興市場，比如小盤股，存在一些可以被系統性利用的規律。

這些規律，挑戰了「完全有效市場」的說法。

馬爾基爾承認了這些證據。

但他的立場是：即使存在這些規律，在考慮了交易成本、稅收和執行難度之後，普通投資者幾乎不可能從中穩定獲利。

有人說他在為自己的理論打補丁。

有人說他是在迴避核心挑戰。

這個爭論，到今天也沒有完全結束。

但有一點是確定的——

五十年來，能夠持續、穩定、可複製地跑贏市場的主動基金經理，依然是少數中的少數。

而那少數人裡，有多少是真的有能力，有多少隻是運氣好？

沒有人能給你一個確定的答案。

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**整書收束。**

回頭看這四章。

我們從一個普林斯頓經濟學教授開始。

他不滿足於只在書齋裡寫論文，他想把學術真相告訴普通人。

一九七三年，他寫下了《漫步華爾街》。

他說：市場是有效的，專業經理人跑贏市場的機率，沒你想的那麼高。

華爾街罵他。

然後，他找到了博格爾。

或者說，博格爾找到了他。

一個人提供理論，一個人提供工具。

指數基金，從一個瘋狂的想法，變成了今天全球數十萬億美元的現實。

最後，他沒有停。

九十多歲，第十三版。

加密貨幣、行為金融、新工具、新市場。

他一直在問同一個問題：

今天的投資者，面對今天的市場，怎麼做才是對的？

馬爾基爾這一生，真正想告訴我們的，只有一件事——

不是「你打不贏市場，所以放棄」。

而是「你不需要打贏市場，你只需要待在市場裡」。

時間，才是普通投資者真正擁有的武器。

合上這本書，這句話值得帶走。

市場不需要打敗，只需要待在裡面。—— 伯頓·馬爾基爾，漫步華爾街核心思想提煉