ファスト&スロー

精読全文

第 1 章 · システム1とシステム2――二つの心のモデル

あなたが下す投資判断の一つひとつは、本当に「あなた」が下しているのだろうか。それとも、あなたがまったく気づいていない脳の中の何かが、あなたに代わって決めているのだろうか。一人の心理学者が、数十年をかけて、この問いだけを研究し続けた。その答えは、あなたを落ち着かなくさせるかもしれない。

ある問題を思い浮かべてほしい。

「バットとボールは合わせて百十円。バットはボールより百円高い。ボールはいくら?」

あなたの第一反応は、「十円」ではないだろうか。

止まれ。

間違いだ。

正解は五円。バットが百五円、ボールが五円。合わせて百十円、差はちょうど百円になる。

だが、ほとんどの人の第一反応は十円だ。MITの学生も、ハーバードの教授も例外ではない。これは知能の問題ではない。脳の働き方の問題なのだ。

この小さなクイズは、ある一冊の本から来ている。

タイトルは『ファスト&スロー』。著者はダニエル・カーネマン、史上唯一、ノーベル経済学賞を受賞した心理学者だ。

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**本書ガイド**

この本は、四つの章に分けて読んでいく。

第一章では、最も基本的なところから入る。カーネマンが提唱した「二重システムモデル」だ。あなたの脳の中には二人の「自分」が住んでいる。一人は速く、一人は遅い。この二人がどう動くのかを掴むことが、これから先のすべてを理解する土台になる。

第二章では、「ヒューリスティックと認知バイアス」に踏み込む。人間が近道として使う思考のクセが、投資においてどれほど大きな災いを招くか。アンカリング効果、フレーミング効果――どれもが、現実に存在する罠だ。

第三章では、カーネマンの最も有名な理論――プロスペクト理論を扱う。損失の痛みは、なぜ利益の喜びの二倍なのか。この比率が、あなたの損切りへの見方を根本から変える。

第四章では、もっと深い問いに行き着く。あなたは「未来の自分」のために投資しているつもりでいる。だが実際には、「記憶の中の自分」のために投資している。この二人は、まったく同じ人間ではない。

では、第一章に入ろう。

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**1974年、世界を変えた一本の論文**

それは1974年のこと。

学術誌『サイエンス』に、ある論文が掲載された。著者は二つの名前――エイモス・トベルスキーと、ダニエル・カーネマン。

タイトルは「不確実性下の判断――ヒューリスティックとバイアス」。

この論文が、のちに行動経済学の礎石になるとは、誰も予想していなかった。

カーネマンは当時、イスラエルのヘブライ大学の心理学教授だった。彼と盟友のトベルスキーは、数年をかけて、たった一つのことを研究していた。人間が意思決定をするとき、いったいどんな体系的なな間違いを犯すのか、と。

注意してほしい。「体系的な」な、だ。

たまに間違える、うっかりする、という話ではない。すべての人が、同じ状況に置かれると、同じ間違いを犯す。

この発見は、当時としては衝撃的だった。なぜなら、主流の経済学の前提は「人間は合理的だ」というものだったからだ。人間は損得を天秤にかけ、最適な選択をする、と。

カーネマンは言う。違う、と。

人間は、まったくそんなふうには動いていない。

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**二つのシステム**

カーネマンは本書の中で、人間の思考は二つのシステムによって駆動されていると書いている。彼はそれを「システム1」と「システム2」と呼んだ。

システム1は、速い思考だ。

それは自動的に作動し、あなたが意識して起動する必要はない。直感、感情、習慣的な反応を司る。怒った顔を見て、とっさに脅威を感じる――これがシステム1だ。十年運転していれば、ブレーキを踏むのに考える必要はない――これもシステム1だ。株価の暴落を見て、心がきゅっと縮み、すぐに売りたくなる――

これもまた、システム1だ。

システム2は、遅い思考だ。

それはあなたが能動的に呼び出す必要があり、注意力とエネルギーを消費する。複雑な数学の問題を解いているとき――システム2が働いている。二つの契約書の条項を丁寧に比べているとき――システム2が働いている。一社の財務諸表を真剣に評価しているとき――

これもシステム2だ。

システム2のほうが、信頼できそうに聞こえるだろう。

だが、ここで問題が起きる。

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**システム2は、怠け者だ**

カーネマンの核心的な指摘はこうだ。システム2はより理性的だが、極端に怠け者で、極端にエネルギーを食う。

脳のデフォルトの状態は、システム1にハンドルを握らせることだ。

システム1は速く、効率がよく、ほとんどの場面では十分役に立つ。人類は長い進化の過程で、素早く判断する必要があった。あの草むらに虎はいないか?あの見知らぬ男に敵意はないか?

速くなければ、生き延びられなかったのだ。

だが、進化は株式市場を予想していなかった。

株式市場は、直感に反する場所だ。安いとき、誰も買おうとしない。高いとき、みんなが先を争って買う。損をしているとき、必死に握りしめて離さない。利益が出ているとき、少し上がっただけで逃げ出す。

これらの行動は、すべてシステム1が主導している。

そしてシステム2――本来ならブレーキを踏み、冷静に分析すべき部分――は、投資判断の肝心な瞬間のほとんどで、居眠りをしている。

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**あなたも経験したかもしれない場面**

2020年3月。

世界的なパンデミックが勃発した。株式市場はサーキットブレーカーで止まった。

あの数日間、あなたのスマホは鳴りやまなかったはずだ。ニュース通知が次から次へと届く。SNSでは、泣いている人がいて、「今回は違う」と叫ぶ人がいて、あらゆる終末予言を拡散する人がいた。

もしあのときあなたが株を持っていたら、どんな気持ちだっただろう。

恐怖だ。

強烈で、圧倒的な恐怖。

あなたのシステム1は、その瞬間、フル回転していた。それはこう告げる。危険だ。逃げろ。今すぐ売れ。

多くの人が、売った。

そして、2か月後、市場は反発した。

S&P500指数は、最安値から年末までに、7割近く上昇した。

恐怖の中で売った人たちは、頭が悪かったわけではない。彼らのシステム1が、システム2に打ち勝っただけなのだ。

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**「認知的容易さ」と「認知的緊張」**

カーネマンは本書の中で、もう二つ、重要な概念を提示している。

認知的容易さと、認知的緊張だ。

あなたが認知的容易さの状態にあるとき、すべてが順調に感じられ、情報は見慣れていて、脅威はない。そんなとき、あなたは目の前のものを信じやすくなり、説得されやすくなり、間違いを犯しやすくなる。

認知的緊張の状態にあるとき、あなたはより警戒し、より注意深くなり、問題を見つけやすくなる。

これは何を意味するのか。

ある投資家は、強気相場の高値圏では、しばしば認知的容易さの状態にある。

市場は活気にあふれ、いたるところに儲け話が転がっていて、周りの人はみな「あの株が何倍になった」と話している。こうした環境が、あなたの脳の警戒を緩める。システム2はサボりはじめる。あなたは軽々しく信じ、流れに乗りはじめる。

逆に、弱気相場の底では、あなたは認知的緊張の状態にある。

いたるところに悪いニュースがあり、あなたは一つひとつの情報を慎重に吟味しはじめ、すべてを疑いはじめる。だが、こういうときこそ、しばしば最高の買い場なのだ――よりによって、あなたのシステム1がまた「危険だ、逃げろ」と叫んでいる。

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**「見えているものが、すべて」**

カーネマンは、システム1の働き方に一つの名前をつけた。「WYSIATI」だ。

これは英語の頭文字で、意味は「What You See Is All There Is」――見えているものが、すべてだ。

あなたは見えているものを、それがすべてだと思い込む。

システム1は、あなたに見えていない情報を、自分から探しに行こうとはしない。それは手元にあるものだけをもとに、素早く「最ももっともらしい」物語を組み立て、そしてこう告げる。これが真実だ、と。

一つ例を挙げよう。

ある会社の直近三四半期の業績が、どれもよかった。システム1はすかさず言う。これはいい会社だ、買え!

だが、あなたに見えていないものがある。この会社の主要顧客が離れはじめていること。その業界が破壊されつつあること。キャッシュフローが実はかなり苦しいこと。

これらの情報は、あなたに見えていないから、システム1は考慮しない。

これは不注意ではない。システム1の設計原理そのものなのだ。

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**では、システム2は私たちを救えるのか?**

救える。だが、条件がある。

システム2は、意識的に起動される必要がある。

カーネマンの研究によれば、人々がスピードを落とし、自分の第一反応を能動的に疑うよう求められると、意思決定の質は著しく向上する。

最初のあの問題に戻ろう。

「バットとボールは合わせて百十円……」

もし誰かが、あなたが答える前にこう言ったら――「待って、まず少し考えて。急がないで」。

多くの人は、正しい答えを出せるようになる。

それだけのことだ。

速度を落とす。

これこそが、本書全体の核心的な主張だ。自分のシステム1がいつ主導権を握っているのかを見分けることを学び、そして、システム2でブレーキを一踏みすること。

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**今への照らし合わせ**

今日、私たちが直面している情報環境は、カーネマンがこの本を書いたときよりも、ずっと危険だ。

ショート動画、レコメンドのアルゴリズム、リアルタイムの株価――これらはすべて、あなたのシステム1を養い続けている。

それらの設計目標は、あなたに素早く反応させ、すぐにクリックさせ、ただちに決断させることだ。

それらは、あなたが立ち止まって考えることを望んでいない。

ある投資家が、毎日数十本の経済ニュースをスクロールし、数十本の分析動画を見る。彼のシステム1は、毎日オーバーワークしている。そしてシステム2は、出番すら与えられない。

だからこそ、「システム1」と「システム2」というこの枠組みを知っていることは、投資家にとって、学術的な知識ではなく、生存のための道具なのだ。

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**本章のまとめ**

カーネマンは私たちに告げる。あなたの脳の中には、二人のドライバーがいる。一人は速く、自動で、直感に駆動される。もう一人は遅く、理性的で、能動的な起動を要する。

ほとんどの場面で、運転しているのは速いほうだ。

投資においては、これがきわめて危険だ。

だが、危険には解決策がないわけではない。解決の第一歩は、それを認識すること。それが存在することを知り、それがいつ現れるかを知り、それが自分をどこへ連れていくかを知ること。

そして、肝心な瞬間に、遅いほうを叩き起こすことだ。

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だが、「システム1は間違える」と知っているだけでは、まだ足りない。

システム1は、いったいどんな具体的なな間違いを犯すのか。それが使う「近道」には、法則のようなものはあるのか。

次の章では、まさにこれを分解していく。

代表性ヒューリスティック、利用可能性ヒューリスティック、アンカリング効果……術語のように聞こえるこれらは、実はどれも、あなた自身が身をもって経験してきたものだ。

そのうちどれが、投資において最も殺傷力が大きいか、見当はつくだろうか。

第 2 章 · ヒューリスティックと認知バイアス

こんな感覚はないだろうか――ある株がずっと上がっていると「まだ上がりそう」に感じる。あるニュースが画面を埋め尽くすと「この件は重要だ」に感じる。だが、これらの感覚は、本当に判断なのだろうか。それとも、脳がサボっているだけなのか。今日は、この問題を分解していく。

前の章では、カーネマンの二重システムモデルを語った。核心はこうだ。脳には二つの動き方がある。システム1は、速く、自動で、省エネ。システム2は、遅く、理性的で、骨が折れる。問題は、システム1がしばしば先回りして動いてしまうこと。そして、その動き方こそが、今日語る――ヒューリスティックだ。

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まず一つ、言葉から。

ヒューリスティック。

この言葉は、とても学術的に聞こえる。だが、意味は実はとてもシンプルだ。近道、ということ。

カーネマンは本書の中で、ヒューリスティックとは、脳が複雑な判断を簡略化するための一連の戦略だと書いている。それは正確さを求めない。ただ「使えればいい」を求める。ほとんどの場面では、確かにそれで足りる。だが、ある肝心な瞬間に、それはあなたを溝に落とす。

投資は、まさにその「肝心な瞬間」なのだ。

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**一つ目の近道――代表性ヒューリスティック**

あなたに一つ、質問しよう。

ある人物。眼鏡をかけ、話し方は穏やかで、読書が好きで、週末は図書館に行く。

この人は――図書館司書だろうか、それとも営業職だろうか。

ほとんどの人は、図書館司書と答える。

だが、待ってほしい。

世の中に図書館司書は何人いるだろう。営業職は何人いるだろう。営業職の数は、図書館司書の数十倍はくだらない。純粋に確率で計算すれば、この人物が営業職である可能性のほうが、図書館司書である可能性よりはるかに高い。

だが、私たちはそう考えない。

なぜか。

この人物が「図書館司書らしく見える」からだ。私たちの頭の中にある図書館司書のテンプレートに合致しているからだ。カーネマンはこれを代表性ヒューリスティックと呼んだ。「確率はどれくらいか」を「らしいかどうか」で代用してしまうのだ。

このバイアスは、投資においてどれほど危険か。

想像してみよう。

ある国の不動産市場が、急騰を経験したばかりだとする。街中の誰もが住宅購入の話をしている。隣のおじいさんは、不動産投資で巨額を稼いだ。同僚は二軒目を買ったばかり。物件のモデルルームには長い行列ができている。

このすべてが、「富が爆発する時代らしく見える」。

そこで人々はなだれ込む。

だが代表性ヒューリスティックがあなたに告げているのは、「この光景は強気相場に似ている」ということだけだ。それは、この光景が天井からどれくらい離れているかは、何も告げていない。

結果として、高値圏で飛び込んだ多くの人が、長く塩漬けになった。

代表性ヒューリスティックの本質は何か。

「確率計算」を「パターン照合」で置き換えてしまうことだ。

システム1はパターン照合が得意だ。確率計算をするのは、システム2のほうだ。そしてシステム2は、あまりに怠け者なのだ。

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**二つ目の近道――利用可能性ヒューリスティック**

では、別の質問に変えよう。

サメの襲撃で死ぬ人と、ヤシの実が頭に当たって死ぬ人と、どちらが多いと思うだろうか。

ほとんどの人が、サメと答える。

だが実際には、毎年、世界中でヤシの実が当たって死ぬ人の数は、サメの襲撃で死ぬ人の数のおよそ十五倍だ。

なぜ私たちは判断を誤ったのか。

サメの襲撃はニュースになる。ヤシの実は、ニュースにならないからだ。

カーネマンの核心的な指摘はこうだ。私たちはあることの確率を判断するとき、しばしばそれが頭の中でどれだけ思い出しやすいかに左右される。思い出しやすいほど、私たちはそれがよくあることだと思い込む。これが利用可能性ヒューリスティックだ。

これは投資において、ほとんど至るところにある。

あるテーマや業種が、市場で一気に注目を集めたとする。

どの経済アプリを開いても、トップ画面はそのテーマで埋まっている。ファンドマネージャーの説明会も、そのテーマを語る。SNSで運用成績を自慢しているのも、そのテーマばかり。

この情報密度が、人にある錯覚を生む――これは未来だ、これを買えば正解だ、と。

だが利用可能性ヒューリスティックがやっていることは、「露出の頻度」を「投資価値」と同一視させることだ。

情報がたくさん出てくることは、チャンスが大きいことを意味しない。むしろ逆のこともある――みんながあるテーマを語っているとき、最高の買い場は、すでに過ぎ去っているかもしれない。

止まれ。

ここに、直感に反する論理がある。

画面を埋め尽くすものほど、警戒すべきだ。なぜなら、画面を埋め尽くすこと自体が、利用可能性ヒューリスティックが集団で発作を起こしているサインだからだ。

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**三つ目の近道――アンカリング効果**

二つの問題を見せよう。

一つ目。アフリカ諸国が国連に占める割合は、65%より多いと思うか、少ないと思うか。あなたの推定は何%?

二つ目。アフリカ諸国が国連に占める割合は、10%より多いと思うか、少ないと思うか。あなたの推定は何%?

カーネマンは本書の中で、この二つの問題を別々の人に問うと、最初のグループが出した平均推定値は、二番目のグループより、まるまる一倍以上も高かったと書いている。

唯一の違いは何か。

起点が違う。一方は65、もう一方は10。

この起点を、アンカー(錨)と呼ぶ。

人は判断をするとき、無意識にこのアンカーから出発し、限られた調整をする。だが、調整はたいてい足りない。最終的な答えは、アンカーに引っ張られて偏る。

投資において、アンカリング効果は毎日起きている。

あなたがある株を買った。取得価格は五千円。それが三千円まで下がった。

あなたはどう考えるだろう。

ほとんどの人の第一反応は、「あと二千円で元が取れる、もう少し待とう」だ。

五千円が、あなたのアンカーだ。それがあなたの判断を左右している。

だが、市場はあなたの取得価格を知らない。市場は、あなたがどこで買ったかなど気にしない。市場が知っているのは、この株が今いくらの価値があるか、そして将来いくらの価値になりうるか、それだけだ。

あなたのアンカーは、あなた自身が設定した幻だ。

もう一つ、より見えにくいアンカリングがある。

アナリストが目標株価を出す。一万二千円、と。あなたはこの数字を見て、一万二千円を「適正価値」の参照点にしてしまう。たとえその目標株価自体が、また別のシステム1の産物にすぎないとしても。

アンカリング効果の恐ろしさは、それが音もなく忍び寄ることだ。あなたは自分が独立して判断しているつもりでいる。だが、あなたの判断は、とっくに一つの数字に枠づけられている。

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**四つ目の近道――フレーミング効果**

最後の一つ、そして最も微妙な一つ。

同じことでも、言い方を変えると、あなたの感じ方はまったく違ってくる。

カーネマンは本書の中で、ある古典的な実験を描いている。

ある珍しい病気が流行しようとしていて、六百人が死ぬと予測されている。いま二つの案がある。

案A――確実に二百人を救える。

案B――三分の一の確率で全員を救えるが、三分の二の確率で一人も救えない。

ほとんどの人は案Aを選ぶ。

だが、同じ二つの案を、言い方を変えてみる。

案C――確実に四百人が死ぬ。

案D――三分の一の確率で誰も死なないが、三分の二の確率で六百人全員が死ぬ。

今度は、ほとんどの人が案Dを選ぶ。

待ってほしい。

案Aと案Cは、同じことだ。案Bと案Dも、同じことだ。

ただ、一方は「何人救えるか」で語り、もう一方は「何人死ぬか」で語っているだけ。

言い方が違うだけで、選択が変わってしまう。

これがフレーミング効果だ。

投資において、この操作は至るところにある。

同じ一本のファンド、年率リターン8%。

ある言い方――「過去五年、毎年平均で8%稼いだ」。

もう一つの言い方――「過去五年、二年は赤字、三年は黒字、平均すると8%」。

この二つの言い方への感じ方は、同じだろうか。

同じではない。

一つ目は堅実に感じさせる。二つ目は変動を感じさせる。だが、語っているのは同じことだ。

フレーミング効果が教えてくれるのは、私たちは自分が事実を評価しているつもりでいて、実は事実が包装されたかたちを評価している、ということだ。

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この四つの近道を、並べて見てみよう。

代表性ヒューリスティック――「確率はどれくらいか」を「らしいかどうか」で代用する。

利用可能性ヒューリスティック――「発生率は高いか」を「思い出しやすいかどうか」で代用する。

アンカリング効果――最初の数字に引っ張られ、調整は永遠に足りない。

フレーミング効果――同じことでも、言い方を変えれば、判断が変わる。

この四つのバイアスには、共通の出どころがある――

システム1だ。

どれもが、システム1が手を抜いたときに残した穴なのだ。

カーネマンの核心的な指摘はこうだ。これらのバイアスは、偶発的なものでも、一部の人だけにあるものでも、知能が低い証でもない。それらは、人間の認知システムの構造的な欠陥だ。誰もが持っている。あなたも、私も、そして何千億もの資金を運用するファンドマネージャーも。

ここが、最も人を不安にさせるところだ。

「他人にバイアスがある」という話ではない。これらのバイアスは、努力で消すことができない、という話なのだ。あなたにできるのは、それを認識し、そして肝心な瞬間に、システム2を無理やり働かせることだけだ。

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だが、バイアスを認識するだけでは、まだ足りない。

もっと深い問題があるからだ。

あなたが損失に直面したときの感じ方は、同じ金額の利益に直面したときと、本当に対称なのだろうか。

カーネマンは見つけた。対称ではない、と。

一万円損する痛みは、およそ二万円稼ぐ喜びに等しい。

この非対称が、あなたに投資で一連のゆがんだ意思決定をさせる――損失を死ぬ気で抱え込み損切りせず、利益をあまりに早く確定し、さらには異なるお金を異なる「心の口座」に入れ、まったく違う基準で扱ってしまう。

これが、次の章で語る――プロスペクト理論だ。

損失と利益は、あなたの脳の中で、本当に重さが違う。その比率は、いくつなのか。次の章では、数字で語ろう。

第 3 章 · プロスペクト理論――損失回避の実験的証拠

こんな奇妙なことに気づいたことはないだろうか。千円稼ぐと、一瞬うれしくて、それで終わる。でも千円損すると、その嫌な気分が何日も付きまとう。同じ千円なのに、なぜこんなに感じ方が違うのか。カーネマンは、一つの理論でこの問いに答えた。この理論が、経済学全体を書き換えた。

前の章では、ヒューリスティックと認知バイアスを語った。核心は、脳が近道をするということ。代表性、利用可能性、アンカリング――この三つの「近道の道具」が、私たちの判断システムを体系的なにずらしていく。だが、それらのバイアスの多くは、私たちが「確率を判断する」ときに起きる。今日語るのは、もっと深い層――私たちが「得と失」に直面したとき、脳はいったい何をしているのか、だ。

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まず、一つの実験から。

1979年。

カーネマンと、長年の相棒エイモス・トベルスキーは、ごく普通の実験室で、一見とても単純なゲームをした。

彼らは被験者にこう問うた。

第一問。あなたに二つの選択肢がある。

選択肢A――確実に九百ドルもらえる。

選択肢B――90%の確率で千ドルもらえるが、10%の確率で何ももらえない。

ほとんどの人は、どちらを選んだか。

確実な九百ドルだ。

数学的な期待値で見れば、選択肢Bの期待値は九百ドルで、選択肢Aと同じだ。それでも人は、賭けようとしない。

では、第二問を見てみよう。

選択肢A――確実に九百ドル損する。

選択肢B――90%の確率で千ドル損するが、10%の確率で何も損しない。

今度は、ほとんどの人がどちらを選んだか。

賭ける、だ。

待ってほしい。

同じ数学的構造、同じ期待値なのに、なぜ「稼ぐ」場面では保守的になり、「損する」場面では逆に冒険するのか。

この矛盾は、伝統的な経済学では説明できない。

伝統的な経済学の前提は、人間は合理的で、効用の最大化を追求し、同じ量の得と失を同じように感じる、というものだ。

だが、カーネマンとトベルスキーの実験は、私たちにこう告げる。

間違いだ、と。

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**プロスペクト理論は、まさにこの「間違い」を説明するために生まれた。**

カーネマンは本書の中で、プロスペクト理論の核心は、一本のS字曲線で人間の本当の感じ方を描くことだと書いている。この曲線には、三つの重要な特徴がある。

一つ目の特徴――参照点。

人は「絶対的な富」を測っているのではなく、「相対的な変化」を測っている。変化の基準が、参照点だ。たいていは、あなたが今持っている状態。稼げばプラス、損すればマイナス。

二つ目の特徴――感応度逓減。

ゼロから百円の喜びは、千円から千百円の喜びより、ずっと強烈だ。同じ百円の変化でも、端へ行くほど、感じ方は鈍くなる。

これは単なる「心理的な感じ方」の問題ではない。これが意味するのは、手元のお金が多いほど、もう少し増えてもたらす喜びは少なくなり、損が深いほど、もう少し損してもたらす痛みも少なくなる、ということだ。

これが、人が損失のときに冒険する理由を説明する――すでにたくさん損しているから、もう少し損してもそれほど痛くない、賭ければ取り戻せるかもしれない、と。

三つ目の特徴――。

これが、最も重要だ。

**損失回避。**

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カーネマンの核心的な指摘はこうだ。損失がもたらす痛みは、およそ同等の利益がもたらす喜びの二倍だ。

二倍。

少しではない。やや多い、でもない。

**二倍だ。**

あなたが千円稼ぐ、喜びの値はXだ。

あなたが千円損する、痛みの値は2Xだ。

この比率を、カーネマンは「損失回避係数」と呼んだ。およそ1.5から2.5のあいだで、多くの研究が指し示すのは――

**2対1だ。**

これは何を意味するのか。

ある取引が、たとえ期待値がプラスでも、損失の可能性がありさえすれば、多くの人は参加しようとしない、ということだ。

一つ例を挙げよう。

コイン投げ。表が出れば千五百円もらえ、裏が出れば千円損する。

期待値はプラスだ。数学的には、あなたは参加すべきだ。

だが、ほとんどの人は、参加しようとしない。

なぜなら、その千円の潜在的損失が、心の中での重さで、すでに千五百円の潜在的利益を上回っているからだ。

これは愚かさではない。人間の脳のデフォルト設定なのだ。

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さて、この論理を投資市場に持ち込もう。

**ディスポジション効果(気質効果)。**

この言葉は、行動ファイナンスで最も有名な発見の一つだ。

それが語るのは、投資家は「儲かっている株を売り、損している株を持ち続ける」傾向がある、ということ。

聞き覚えがあるだろう。

多くの個人投資家が、この経験を持っている。手元に二つの株がある。一つは30%上がり、もう一つは20%下がっている。口座から現金が必要になった。どちらを売る?

ほとんどの人は、上がっているほうを売る。

なぜか。

儲かっているほうは、すでに「利益を確定」できて、喜びがすでに実現している。一方、損しているほうは、売らないかぎり、まだ「本当に損した」わけではない。含み損は本当の損ではない。そうだろう?

間違いだ。

これはシステム1があなたを騙しているのだ。

カーネマンは本書の中で、ディスポジション効果の根源は、まさに損失回避だと書いている。損している株を売ることは、損失を認めること、含み損を本当の損失に変えることを意味する。この「損失を確定させる」痛みが、人をして、むしろ持ち続けて反発を待たせるのだ。

だが、市場はあなたの心理など気にしない。

損している株はさらに下がり、儲かっている株はさらに上がる。結果はどうなるか。

あなたは良い株を売り払い、悪い株を握りしめる。

**これが、損失回避が投資で与える、最も直接的な打撃だ。**

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もう一つ、概念を語ろう。**心の会計(メンタル・アカウンティング)。**

この言葉は、行動経済学者リチャード・セイラーによるものだ。カーネマンも本書の中で、この現象を深く論じている。

心の会計の意味はこうだ。人は、異なる出どころのお金を、異なる「心の引き出し」に入れ、そして異なる基準で扱う。

一つ例を挙げよう。

あなたが今日、働いて千円稼いだら、その使い方を慎重に考えるだろう。

あなたが今日、道で千円拾ったら、その日のうちに使ってしまうかもしれない。

同じ千円なのに、なぜ使い方が違うのか。

それらが、異なる心の会計に入っているからだ。「労働所得」の口座は、使うときに慎重になる。「思わぬ臨時収入」の口座は、使っても惜しくない。

投資に持ち込むと、この現象はもっと危険だ。

多くの人は、株式市場で稼いだお金を、別個に「株式市場の口座」に入れる。そしてこの口座のお金で、より大きなリスクを取りに行く――どうせ稼いだものだ、損しても構わない、と。

だが、お金は同じお金だ。

あなたが「株式市場の口座」で損した一万円と、給料で損した一万円は、同じ一万円だ。

心の会計は、あなたに同じお金に対して、異なるリスク認識を生ませる。この錯覚が、あなたに知らず知らずのうちに、自分の許容能力を超えたリスクを背負わせるのだ。

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今への照らし合わせの例を見てみよう。

あるとき、市場であるテーマのファンドが大きく上昇した。多くの投資家が高値圏で飛び込み、買ったあとからファンドは下がりはじめた。

10%下がると、彼らは言う――待とう、戻ってくる。

20%下がると、彼らは言う――こんなに下がった、いま売ったら本当に損だ、もう少し待とう。

30%下がると、彼らは言う――こんなに下がったんだ、もし明日反発したら?

そして、40%下がった。

この過程は、ディスポジション効果の教科書的な実演だ。一歩ごとのためらいの背後には、損失回避が発作を起こしている。「損失を確定させる」痛みが、「持ち続ける不確実性」よりも耐えがたい。そこで人々は、動かないことを選ぶ。

だが、動かないことも、一つの選択だ。

そしてそれは、しばしば、より高くつく選択なのだ。

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ここで一言、**フレーミング効果と損失回避の重なり**について付け加えたい。

カーネマンの核心的な指摘はこうだ。同じことでも、「損失」のフレームで描くか、「利益」のフレームで描くかで、まったく違う意思決定の結果が得られる。

彼は本書の中で、ある医療判断の古典的な事例を挙げている。

ある病気に立ち向かう、二つの案。

案A――六百人のうち二百人を救える。

案B――三分の一の確率で六百人全員を救えるが、三分の二の確率で一人も救えない。

ほとんどの人は案Aを選ぶ。堅いほうを。

そして、言い方を変える。

案A――六百人のうち四百人が死ぬ。

案B――三分の一の確率で誰も死なないが、三分の二の確率で全員が死ぬ。

今度はほとんどの人が案Bを選ぶ。賭けに出る。

気づいただろうか。

この二つの問いは、数学的にはまったく同じだ。

だが、一方は「救う」フレーム、もう一方は「死ぬ」フレーム。

「死ぬ」は損失だ。損失回避が起動し、人は冒険的になる。

「救う」は利益だ。人は保守的になる。

だからこそ、同じ一つの株を、あなたが「まだ30%の上昇余地がある」と描くか、「すでに30%下がって反発を待っている」と描くかで、投資家はまったく違う意思決定をするのだ。

フレームは、システム1の引き金だ。

そしてあなたは、おそらく一度も意識したことがないだろう。あなたが毎日受け取る投資情報は、すべて、入念に「フレーム設計」されているということを。

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ここまで来たので、小さくまとめておこう。

プロスペクト理論は、私たちに三つのことを告げる。

第一、人間の感じ方は相対的であって、絶対的ではない。参照点が、あなたの感じ方を決める。

第二、損失の痛みは利益の喜びの二倍だ。これはあなたのせいではない。脳のデフォルト設定だ。

第三、このデフォルト設定が、投資で体系的なにあなたに間違いを犯させる。損失を握りしめ、利益を売り払う。異なるお金を区別して扱う。フレームに鼻面を引き回される。

これらを知ることは、すぐに変われることを意味しない。

だが、知ることは、変化の第一歩だ。

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だが、待ってほしい。

今日語ったのは、あなたが「その場」で意思決定するときの感じ方だ――どれだけ損して痛いか、どれだけ稼いで気持ちいいか。

だが、もう一つ問題がある。もっと見えにくく、もっと重要な問題が。

あなたがある投資を振り返るとき、あなたが覚えているのは、本当にそれが「実際に」どんな感じだったか、なのだろうか。

あなたが覚えているのは、それが終わった、その一瞬だけかもしれない。

次の章では、カーネマンが見つけたもう一つの秘密を語ろう。経験する自己と、記憶する自己。あなたが覚えているつもりのあの投資と、あなたが本当に経験したあの投資は、いったい同じものなのだろうか。

第 4 章 · 経験する自己 vs 記憶する自己

考えたことがあるだろうか――同じ一つの経験でも、あなたが「生きた」感じ方と、あなたが「覚えている」感じ方は、まったく別物だということを。もっと怖いのは、あなたが意思決定をするとき、使っているのはどちらなのか、ということだ。今日は、この本の最後の章。カーネマンはあなたに告げる。私たちは自分が振り返りをしているつもりでいて、実はただ、ゆがめているだけなのだ、と。

前の章では、プロスペクト理論を語った。

核心は、損失の痛みは同等の利益の喜びの二倍だ、ということ。

この非対称が、なぜ個人投資家が損している株を死ぬ気で握り、儲かっている株を早々と売るのかを説明した。なぜ「心の会計」が、同じお金を区別して扱わせるのかを説明した。

だが、一つ、プロスペクト理論がまだ答えていない問題がある――

私たちが一つの投資経験を振り返るとき、いったい何を振り返っているのか。

本当に起きた感じ方なのか。

それとも、私たちが起きたと思い込んでいる感じ方なのか。

止まれ。

この二つは、違う。

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ダニエル・カーネマンは『ファスト&スロー』の最後の部分で、彼が最も重要で、最も見過ごされやすいと考える、一組の概念を提示した。

**経験する自己**と、**記憶する自己**だ。

まず、経験する自己。

経験する自己とは、いままさに「生きている」あなただ。

この瞬間のあなた。一秒一秒の感じ方――喜び、痛み、退屈、緊張――を引き受けているのは、すべて経験する自己だ。

カーネマンの核心的な指摘はこうだ。経験する自己は今を生きていて、記録もしないし、評価もしない。ただ、感じるだけだ。

次に、記憶する自己。

記憶する自己とは、あとから「振り返って物語を語る」あなただ。

あなたが「あの時期は本当につらかった」とか「あの投資はうまくいった」と言うとき――語っているのは、記憶する自己だ。

ここで問題が起きる。

記憶する自己は、信頼できる語り手だろうか。

違う。

カーネマンは本書の中で、記憶する自己は二つの鉄則に従うと書いている。そして、この二つの鉄則は、どちらもゆがんでいる。

**一つ目――ピーク・エンドの法則。**

あなたのある経験についての記憶は、ほぼ完全に、二つの時点だけで決まる――

最も強烈だった一瞬と、最後の一瞬だ。

途中の、あの長い過程は?

脳は、まるごと無視する。

カーネマンは、これを説明するために、有名な冷水実験を使った。

被験者に、摂氏14度の冷水に手を浸させ、60秒間続けさせる。

そして、もう片方の手を、同じ冷水に浸させるが、今度は90秒間続けさせる――最初の60秒は同じ冷たさ、最後の30秒で、水温をこっそり15.5度まで上げ、ほんの少しだけ温かくする。

問題は、どちらがよりつらかったか?

理屈で言えば、二回目のほうが長く、つらさの総量は多いはずだ。

だが、被験者の答えは――

二回目のほうが、それほどつらくなかった。

なぜか。

その終わりが、ほんの少しだけ、良くなったからだ。

記憶する自己は、その「終わりが少し温かい」を覚え、そして経験全体を書き換えた。

**これが、ピーク・エンドの法則の恐ろしさだ。**

終わりが良ければ、すべて良し。

終わりが悪ければ、前がどれだけ良くても、台無しだ。

**二つ目――持続時間の無視。**

あなたのつらい経験についての記憶は、それが「どれだけ続いたか」にほとんど影響されない。

60秒の冷水と90秒の冷水は、記憶の中での「重み」が、ほぼ同じだ。

だが実際には、90秒のほうが明らかに長い。

カーネマンの核心的な指摘はこうだ。経験する自己は一分一分を気にかけるが、記憶する自己は物語がどう終わるかしか気にかけない。

この二つの自己は、まったく違う人生を生きている。

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さて、この論理を投資に持ち込もう。

こんなことを経験したことはないだろうか――

ある株を、二年間持ち続けた。

最初の十八か月、それはずっと下がり続け、毎日口座を見るのが苦痛だった。

最後の六か月、それが突然反発し、あなたは高値で売り、少し利益を出して降りた。

あとから、あなたはこの経験をどう描くだろう。

「まあ悪くなかった、最後は儲かったから」。

待ってほしい。

あの十八か月の苦痛は?

あの、口座を何度もスクロールした無数の深夜は?

記憶する自己は、それらをすべて削除した。

終わりがプラスだったからだ。

逆もまた成り立つ。

別の株を、一年間持ち続けた。

最初の十か月、それはとてもよく上がり、口座を見るたびにうれしかった。

最後の二か月、暴落し、あなたは損切りして降り、20%の損を出した。

あとから、あなたはどう描くだろう。

「あれは失敗した投資だった」。

だが、あなたは忘れている。あの十か月、あなたは実はとても快適に過ごしていたことを。

記憶する自己は、終わりで経験全体の歴史を書き換えた。

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これが、カーネマンの言う**投資判断の二元性**だ。

私たちは自分が理性的な振り返りをしているつもりでいる。だが実際には、振り返る材料そのものが、すでに記憶する自己によって加工されている。

これは、きわめて危険な結果をもたらす。

**振り返りバイアス。**

振り返りバイアスとは何か。

それはこういうことだ。あなたは経験や教訓をまとめているつもりでいて、まとめているのは、ピーク・エンドの法則にゆがめられたバージョンなのだ。

具体的なな例を挙げよう。

ある年、市場が強気相場だった。

多くの投資家が、その年の前半に大きく稼いだ。

後半、市場は暴落し、多くの人は稼いだ分を失い、さらにはマイナスにまでなった。

だが、その時期を経験した人たちに尋ねてみると――

一部の人は言う。「あの年は全体として悪くなかった、あの相場に参加できた」。

別の一部の人は言う。「あれは投資人生で最も悲惨な経験だった」。

客観的に言えば、二つのグループの口座曲線は、似たようなものかもしれない。

だが、記憶する自己が、異なる「ピーク」と「エンド」を選び、そしてまったく違う二つの物語を語ったのだ。

そして、この二つの物語は、その後の十年の投資行動に影響を与える。

これが、振り返りバイアスの恐ろしさだ。

あなたは、本当の歴史を学んでいるのではない。

あなたは、自分の記憶の中の歴史を学んでいるのだ。

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カーネマンは本書の中で、もっと深いパラドックスにも触れている。

彼は、ある問いを立てた。

私たちはいったい、誰に意思決定をさせるべきなのか――経験する自己か、記憶する自己か。

一見、この問いはばかげている。

もちろん記憶する自己だ。それは私たちのすべての過去の経験を蓄えていて、それでこそ判断ができるのだから。

だが、待ってほしい。

記憶する自己は、嘘をつく語り手だ。

それはピーク・エンドの法則で歴史を編集する。

それは持続時間を無視し、終わりしか気にかけない。

それはあなたが振り返るとき、ゆがんだ絵を見せる。

では、経験する自己は?

経験する自己は今を生き、感じ方は本物だ。だが、それは記録しない。それは学習できない。それはこの一瞬の今しか生きられない。

だから、二つの自己は、どちらも欠陥がある。

カーネマンの意図は、「どちらか一つを選べ」ということではない。

彼の意図はこうだ。この二つの自己が存在することを知ってこそ、それぞれが発言するときに、それが何を言っているのか、どこで嘘をついているかもしれないかを、見抜けるのだ、と。

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では、普通の投資家にとって、これは何を意味するのか。

きわめて実践的な示唆が一つある。

**投資日記をつけること。**

あとからの振り返り日記ではない――それは記憶する自己が書くものだ。

リアルタイムの、その場の記録だ。

恐怖を感じるたびに、書き留める。

貪欲を感じるたびに、書き留める。

意思決定をするたびに、そのときの理由を書き留める。あとからの理由ではなく。

なぜか。

あとからの理由は、記憶する自己が編集し直したバージョンだからだ。

その場の記録こそが、経験する自己の本当の声だ。

次に振り返るとき、これらの記録を引っぱり出してみると、あなたは気づくだろう――

あなたが当時、本当に感じていたことと、いまあなたが「覚えている」感じ方は、大きく食い違っている。

この食い違いこそが、あなたが警戒すべきところなのだ。

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もう一点、「後知恵」について。

カーネマンは本書の中で、記憶する自己には最も危険な習慣が一つあると特に強調している――

それは、ことが起きたあとで、あなたに「私はとっくにこうなると分かっていた」と告げることだ。

これは心理学で**後知恵バイアス**と呼ばれ、振り返りバイアスの一種でもある。

市場が暴落したあと、多くの人はこう言う。

「あのときバリュエーションがあんなに高かった、おかしいと思っていた」。

本当だろうか。

なら、なぜ売らなかったのか。

なぜなら、その瞬間、あなたは実のところ、行動に移すほど「おかしいと思って」はいなかったからだ。

だが、記憶する自己が、あなたのために「先見の明」のくだりを書き足したのだ。

この自己欺瞞が、あなたに次回、自分の判断力を過大評価させ、そしてより大きなリスクを背負わせるのだ。

速度を落とした、あの一秒こそが、本当にあなた自身のものである判断だ。—— ダニエル・カーネマン『ファスト&スロー』全篇の核心論旨より抽出