日本のバブルと「失われた30年」——熱狂のあとに何が起きたか

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第 1 章 · 日本のバブルと「失われた30年」——熱狂のあとに何が起きたか

1989年12月29日。この日、日経平均は終値38,915円という史上最高値をつけた。誰もがまだ天井を知らなかった。

当時、東京の人々は本気でこう信じていた——土地は、決して下がらない。

どれほどの熱狂だったか。一つの数字で足りる。1980年代の終わり、東京23区の地価の合計が、アメリカ全土の地価の合計を上回ったとされる。皇居の敷地だけで、カリフォルニア州がまるごと買える。そんな計算が、冗談ではなく、新聞や会議室で大真面目に語られていた。これが「土地神話」だ。土地は永遠に値上がりする資産であり、買えば必ず報われる——その前提を、誰も疑わなかった。

なぜ、こんなことが起きたのか。

話は1985年9月、ニューヨークのプラザホテルにさかのぼる。先進5か国がドル高の是正で合意した、いわゆるプラザ合意。これを境に円が急騰し、輸出に頼ってきた日本経済は急ブレーキを踏まれたように冷え込んだ。そこで日本銀行は金融を大きく緩める。政策金利を下げ、世の中にお金があふれた。だが、そのお金は工場や賃金ではなく、株と土地へと流れ込んでいった。借りた金で土地を買い、上がった土地を担保にまた金を借り、その金でまた土地と株を買う。資産価格が資産価格を押し上げる、終わりのない円環。レバレッジが、熱を増幅させていた。

株式市場では、PERという物差しが意味を失っていた。利益の何十倍、ときに百倍の値がついても、人々は気にしなかった。「これからもっと上がるのだから、今の値段は安い」。本源的価値という言葉は、もう誰の口にも上らなかった。

そして、誰もがこう囁いた——今回は違う。

日本は特別だ。技術も、品質も、企業も、世界の頂点に立った。だから、これまでの相場の常識は通用しない。古い物差しで割高に見えるのは、古い物差しが間違っているからだ——と。

この「今回は違う」こそ、投資の歴史でもっとも高くついてきた一文である。チューリップのときも、南海会社のときも、人々はまったく同じ言葉を口にした。熱狂の頂点では、それを支える物語が必ず生まれる。そして物語が壮大であればあるほど、群衆はより深く、より大きなレバレッジで巻き込まれていく。

頂点は、静かに訪れた。1989年12月29日、大納会。日経平均は38,915円で年を締めくくった。翌年もまた上がる——市場の総意は、疑いようがなかった。

だが、すでに歯車は逆に回り始めていた。

行き過ぎた資産インフレを止めるため、日本銀行は1989年から金融引き締めに転じる。政策金利は段階的に引き上げられ、1990年8月には6%に達した。お金を増幅させていたレバレッジの円環が、今度は逆向きに回り出す。金利が上がれば、借金で資産を買う動きは止まる。買い手が消えれば、価格は上がらない。上がらなければ、「上がり続ける」という前提そのものが崩れる。

崩壊は、株から始まった。1990年に入ると日経平均は下落に転じ、ずるずると値を消していく。一度の暴落で終わりではない。戻しては下げ、戻しては下げ、坂を転がり落ちるように。1992年には2万円を割り込み、最高値からおよそ6割を失っていた。あの38,915円は、その後数十年、二度と戻ってこない数字になる。

株のあとを、地価が追った。土地は決して下がらない——その神話が崩れた瞬間、誰もが一斉に売りに回る。だが、買い手はもうどこにもいない。地価は1990年代を通じて崩れ続け、ピーク時の何分の一にまで沈んでいった。

ここで、サイクルを見る者と、見ない者の差が、残酷なほどはっきりする。バブルの絶頂で土地を担保に借金を重ねた企業や個人は、資産価値が借金を下回る泥沼に沈んだ。資産は二束三文、借金だけが額面のまま残る。これこそが恒久的な損失だ。リスクとは、値が一時的に上下に揺れることではない。二度と戻らない場所まで、価格が沈んでしまうことなのだ。

打撃は、金融システムの根まで届いた。土地を担保に巨額を貸し込んでいた銀行には、回収できない不良債権が積み上がった。担保の土地は値崩れし、貸した金は返ってこない。傷ついた銀行は新たな融資をためらい、お金が経済を巡らなくなる。物価は下がり続け、デフレが居座った。人々は「もっと下がる」と思って消費を控え、企業は「売れない」と思って投資を控える。縮小が縮小を呼ぶ、もう一つの終わりのない円環。

失われた10年、と人々は呼んだ。やがてそれは20年になり、30年になった。一つの世代がまるごと、上がらない相場と止まらないデフレのなかで生きることになった。

ここに、サイクルという考え方の核心がある。市場は振り子だ。行き過ぎた楽観のあとには、必ず行き過ぎた悲観が来る。価格が「永遠に上がる」と全員が信じ切ったその瞬間こそ、買い手がもう残っていない天井なのだ。逆もまた然り。全員が「もう終わりだ」と背を向けた場所に、次のサイクルの種は埋まっている。

群衆の総意は、安全に見えて、いちばん危ない。みんなが同じ方向を向いているとき、その方向にはもう、これ以上の買い手も売り手もいないからだ。

1989年のあの大納会の日、もし誰かが「これは天井だ」と言ったなら、笑われただろう。土地は下がらない、日本は特別だ、今回は違う——その三つの言葉を、人々はお守りのように握りしめていた。だが振り子は、誰の願いも聞かずに、静かに逆へ振れ始めていたのだ。

「今回は違う」と全員が信じた天井に、次の買い手はもういない。—— 投資の教訓