弱気相場の大底でワシントン・ポストを買ったバフェット——数十年保有で100倍超のリターン

精読全文

第 1 章 · 弱気相場の大底でワシントン・ポストを買ったバフェット——数十年保有で100倍超のリターン

市場がパニック売りに沸くなか、彼は4億ドルの価値があると見た会社をわずか1,060万ドルで買った

1973年の春、ウォール街はスローモーションの崩落のただ中にあった。

オイルショックの影はまだ消えず、ウォーターゲート事件の政治的な余震がアメリカ全体をある種の集団的な不安に陥れていた。ダウ平均は前年の高値からずるずると下げ続け、投資家は毎朝新聞を開くたびに、新しい下落率を突きつけられた。ファンドマネジャーたちは我先にとポジションを減らす。逃げ遅れる最後の一人になるのを、誰もが恐れていた。

そのパニックのただ中で、43歳の男がオマハのオフィスに座り、静かに一冊の年次報告書をめくっていた。

名はウォーレン・バフェット。

彼が見ていたのは、ワシントン・ポスト・カンパニーの財務データだった。この会社は新聞『ワシントン・ポスト』、雑誌『ニューズウィーク』、そしていくつかの地方テレビ局を傘下に持つ。ウォーターゲート事件の報道で一躍その名を世に轟かせたばかりだったが、資本市場はそんなことには見向きもしない。株価は相場とともに下がり、時価総額はおよそ8,000万ドルまで縮んでいた。

バフェットは数字を何度も何度も計算し直した。

たどり着いた結論はこうだ。この会社の本源的価値は、4億から5億ドルのあいだにある。

市場がつけている値段は、その数字の二割にも満たなかった。

言い換えれば、市場は彼が4億ドルの価値があると見た会社を、二割引きどころか、ほぼ二割の値段で投げ売りしていたのだ。これは軽い割安などではない。ほとんど信じがたいほどの、ミスプライシングだった。だが、ミスプライシングそれ自体が自動的に利益に変わるわけではない——皆が逃げ出しているそのときに、踏み込んでいくだけの度胸がいる。

1973年、バフェットはおよそ1,060万ドルを投じ、ワシントン・ポスト・カンパニーの株式の1割近くを手に入れた。

買ったあとも、株価はさらに下がり続けた。

ここがバリュー投資の、もっとも残酷な試練の瞬間だ。正しい分析はすべてやり尽くした。それでも市場は、下落というかたちであなたを嘲笑い続ける。多くの人はこの局面で自分を疑い始める。計算を間違えたんじゃないか? まだ見落としているリスクがあるんじゃないか? 含み損は日ごとに膨らみ、周りの誰もが「この相場はまだ底じゃない」と言ってくる。

バフェットは、動かなかった。

のちに彼はこのときの心理を語っている。その核にあったのは、「ミスター・マーケット」というあの比喩への理解だ。市場は毎日あなたに一つの値段を提示してくる。だが、あなたにその値段を受け入れる義務はない。ミスター・マーケットは情緒不安定で、今日はパニック、明日は強欲。その提示価格と、会社の本当の価値とのあいだには、しばしば途方もないズレがある。あなたの仕事は、彼の感情に合わせて踊ることではない。彼が馬鹿げた安値を提示してきたときに、冷静にそれを受け取ることだ。

だが、その「冷静さ」の裏には、揺るがない認識の土台が要る。バフェットが株価のさらなる下落のなかでびくともしなかったのは、この会社の経済的な堀について、極めて明晰な判断を持っていたからだ。

ワシントン・ポストは、ありふれたコンテンツ企業ではなかった。彼らが握っていたのは、いわば独占的な営業権だ。特定の地域において、広告主が決して迂回できないメディアの回路。地元の百貨店、自動車ディーラー、不動産業者が地元の読者に届きたいと思えば、この会社を通すしかない。この独占的なローカルメディアの地人は、極めて強い価格決定力を意味し、しかも競合がそれを真似るのはひどく難しい。バフェットはこの種の資産を「料金所のある橋」になぞらえた——通行はここを通るしかない、だからずっと通行料を取り続けられる、というわけだ。

もう一つ、彼が特に重く見た点がある。この会社の経営陣だ。キャサリン・グラハムは夫の死後に会社の舵を引き継いだが、世間の多くは彼女を単なる「つなぎ役」と見ていた。だがバフェットは深く付き合うなかで、彼女が本物の能力と誠実さを備えた経営者だと見抜いた。二人はその後、数十年に及ぶ友情と協働の関係を築く。この関係そのものが、バフェットの投資人生のなかでもとりわけ語り草となるエピソードの一つになった。

それから、バフェットはこのポジションを30年以上保有し、ほとんど一株も手放さなかった。

30年。

そのあいだに、1987年のブラックマンデーがあった。1990年代の幾度もの市場の動揺があった。2000年のITバブル崩壊があった。市場が荒れるたびに、「今回ばかりは先に売っておくべきだ」と思わせる理由は、それこそ無数にあった。それでも彼は、売らなかった。

2000年代の初頭には、当初1,060万ドルだったこの投資の時価は、すでに10億ドルを超えていた。

100倍を超えるリターン。要した時間は、およそ30年。

年率にしておよそ17%から19%——この数字だけ聞くと、さほど驚くほどではないように思えるかもしれない。だが、複利の魔法はまさにここにある。毎年わずかに上乗せされる数パーセントが、30年という時間の尺度のうえでは、目を見張るほどの差へと開いていくのだ。

この事例でもっとも深く考えるに値するのは、バフェットがどれほど賢かったか、ではない。論理としては決して複雑ではないが、心理としては途方もなく難しい、いくつかのことを、彼が正しくやってのけた——その事実のほうだ。

彼は市場がもっともパニックに陥っているそのときに、独力でバリュエーションをやり切った。市場の感情が好転するのを待ってから動いたりはしなかった——そのころには、価格はとっくに戻ってしまっているからだ。彼は自分が本当に理解しているビジネスを買った。だから株価がさらに下がっても、「間違っているのは市場であって、自分ではない」と自分を説得できた。彼は堀を持つ会社を見つけた。それはつまり、時間が敵ではなく味方になる、ということだ。そして最後に、複利がその仕事をやり終えるのに十分なだけ、長く保有し続けた。

市場は数年に一度、こういう窓を作り出す——価格と価値とのあいだに、とんでもない裂け目が開く瞬間を。

問いはいつだって「チャンスはどこにあるか」ではない。「チャンスが現れたそのとき、あなたはそれを受け止める準備をすでに終えているか」——それだけだ。

市場がパニックに陥っている最中に、独力でバリュエーションをやり切れること。それこそが核心的な競争力だ。具体的なには、市場の感情に依存しないバリュエーションの枠組みをあらかじめ用意しておき、価格が暴落したときには「株価がどれだけ下がったか」ではなく「本源的価値からどれだけ割り引かれているか」で買いの判断を下す。—— 投資からの示唆