2022年3月、LMEニッケルが24時間で3倍に

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第 1 章 · 2022年3月、LMEニッケルが24時間で3倍に

世界最大のニッケル生産者が80億ドルの踏み上げに追い込まれ、LMEは史上初めて約定済みの注文を取り消した

2022年3月8日の朝、ロンドン金属取引所のニッケル価格は1トン10万ドルを突破した。

この数字は誤記ではない。その48時間前、ニッケルは2万9000ドル付近でもみ合っていた。誰もこんな動き方を見たことがなかった——上昇ではない。垂直だった。

話は数か月前にさかのぼる。世界最大のニッケル生産者である青山控股は、先物市場で途方もない規模の売りポジションを築いていた。事後の推計では、15万トンを超えるニッケルの売り建玉だったという。理屈は難しくない。自分は世界最大の生産者で、現物を抱えている。売り建てれば販売価格を固定したことになる——これは教科書どおりのヘッジ取引だ。

だが、見落とされていた一点があった。青山のニッケル生産は「ハイニッケルマット」が中心で、一方でLMEの受渡基準が要求するのは電解ニッケルだった。両者は直接置き換えられない。つまり、いざ踏み上げが本当にやってきたとき、青山が手にしている「現物」では、ポジションを閉じることができないのだ。

2022年2月末、ロシアによるウクライナ侵攻が始まった。ロシアは精製ニッケルの主要な輸出国であり、地政学的な衝撃は一瞬で買い方の想像力に火をつけた。それと同時に、ある勢力がLMEのニッケル建玉を大量に買い始めた。市場で囁かれた名前は、ある大手商品トレーダーを指していた。売り建玉はますます一か所に集中し、流動性はますます薄くなっていった。

3月7日、ニッケルは一日で66%急騰し、4万8000ドルで引けた。

この日、青山の評価損はすでに10億ドルを超えていた。追加証拠金の通知が押し寄せ始めた。

3月8日未明、アジア市場が寄り付くと、ニッケルはさらに一直線に駆け上がった。売り手がいない。一本一本の買い注文が、価格を新高値へと押し上げていく。その日の取引中、ニッケルは1トン10万1365ドルに達した。

80億ドル。

これが、その瞬間に青山控股の帳簿に刻まれた損失額だった。年間売上高が数百億ドルにのぼる実業企業が、24時間のうちに先物市場によって清算の崖っぷちまで追い詰められたのだ。

LMEは、145年の歴史で一度もしたことのない決断を下した——その日の約定済みのニッケル取引をすべて取り消し、さらにニッケル先物の取引を一週間停止すると宣言したのである。

この決定そのものが、もう一つの嵐を呼んだ。高値で空売りし、巨額の利益をすでに確定していたヘッジファンドは、その利益が「取り消される」のをただ見ているしかなかった。エリオット・マネジメントなどはその後、LMEを相手に仲裁を申し立て、請求額は4億5600万ドルを超えた。取引所の信用は、かつてないほど厳しく問われた——ルールは、いったい誰を守るためにあるのか。

青山は最終的に、複数の銀行で組んだ協調融資団との合意にこぎつけ、信用枠の支援を得て、破綻を免れた。だが、この嵐があらわにしたものは、一社の危機よりもはるかに深いところにあった。

コモディティの踏み上げは、なぜ株式より危険なのか。株式が踏み上げられても、理屈のうえでは市場で買い戻してポジションを閉じられる。だが先物には受渡日があり、在庫の制約があり、品質規格の要求がある。青山のニッケルは受渡基準を満たさず、それが最後の逃げ道をふさいでいた。レバレッジ、集中したポジション、消えた流動性——この三つの条件が同時にそろったとき、結果は線形に拡大するのではない。指数関数的に爆発するのだ。

さらに深い教訓は、「ファンダメンタルズは正しい」というその言葉のなかに潜んでいる。青山のニッケルの長期的な需給判断は間違っていなかったし、ハイニッケルマットの技術ルートが業界の地図を塗り替えたのも事実だ。だが、ファンダメンタルズが正しいことと、ポジションが安全であることは、まったく別の話だ。市場は、あなたが清算されたあとになってから、あなたが予測した価格にようやく戻ってくることもある。

一週間後、ニッケル先物は取引を再開し、寄り付きは4万5000ドル付近まで下がっていた。あの10万ドルという価格は、一筋の稲妻のように、帳簿に焦げ跡を残して、そして消えた。

集中したポジションにレバレッジが重なるときは、正規分布のもとでの変動レンジだけでなく、「流動性が消える場面」での最大損失を別途で試算しておくこと——極端な相場では、買い注文は一瞬で蒸発する。—— 投資の教訓