ドラッケンミラー、ITバブルの天井で買い向かい巨額損失を出して非を認める

精読全文

第 1 章 · ドラッケンミラー、ITバブルの天井で買い向かい巨額損失を出して非を認める

世界最高峰のマクロトレーダーが、なぜ2000年に自らの手でクォンタム・ファンドに30億ドルの損失を負わせたのか。

1999年の暮れ、スタンレー・ドラッケンミラーはクォンタム・ファンドのトレーディングルームの画面を見つめながら、自分にとっては至極当然と思える判断を下した。ITバブルはもう終盤に来ている、と。

彼の理屈に隙はなかった。時価総額が数十億ドルにのぼるインターネット企業の多くは、利益が出ていないどころか、明確なビジネスモデルすら持っていなかった。バリュエーションの倍率は、従来のどんな枠組みからもとうに逸脱していた。彼はクォンタム・ファンドの運用を12年近く担い、運用規模は220億ドルを超え、1987年の株価大暴落、1992年のポンド危機、1997年のアジア通貨危機をくぐり抜けてきた。そのどれもで、彼は正しい方向に立っていた。今回も、ナスダック関連のポジションを空売りし、市場が理性を取り戻すのを待った。

ところが、市場は理性を取り戻さなかった。

ナスダックは上がり続けた。1999年12月、指数は単月で15%を超える上昇を見せた。彼が無価値だと見ていたインターネット株は、毎週のように史上最高値を更新していった。クォンタム・ファンドの空売りポジションは帳簿上で損失を膨らませ続け、背後では電話と疑念が次々と押し寄せた。パートナーたちは問い詰め始めた。外の連中はみんな儲けているのに、なぜ我々だけが逆らうのか、と。

ここが最も危険な局面だ。市場が上がっているからではない。トップトレーダーの内なる防衛線が、揺らぎ始めたからだ。

後にドラッケンミラー自身が認めている。当初の自分の判断が正しかったことは、はっきりわかっていた。だが、ファンドの基準価額が相対的な順人で遅れを取り続けるのを目の当たりにし、外からも内からも二重の責め苦を背負っていた。1999年末から2000年初めにかけて、彼はあの決断を下す。空売りを手仕舞い、一転して買いに回ったのだ。

彼はベライゾン・コミュニケーションズやAOLといったテクノロジー・通信の主力銘柄を大きく買い込んだ。これは軽はずみな賭けではない。クォンタム・ファンドの巨額の資産を投じ、モメンタムがまだ続くほうに賭けたのだ。これこそ、バブル末期の最も典型的な物語の罠だった。他人が儲けているのを見ている苦痛は、実際の損失よりも耐えがたいことが多い。「もう乗り遅れられない」という恐怖は、どんなファンダメンタルズ分析よりも強い力を持つ。

2000年3月、ナスダックは5048ポイントで天井をつけた。

そこからの崩落は、息が詰まるほど速かった。わずか数週間で、市場は雪崩を打つように下げ始めた。建てたばかりのドラッケンミラーの買いポジションは、ほとんど何の緩衝もなく、最も激しく下げる中核地帯にそのまま晒された。帳簿上の損失は毎日のように更新された。10億、20億、そして30億ドル。

最終的に、この一群のポジションは数週間のうちに30億ドル超を消し飛ばした。クォンタム・ファンドは単一四半期で20%を超える基準価額の損失を出した。何年も連続して2桁のリターンを記録し、数百億の資産を運用してきた旗艦ファンドが、たった一四半期で基準価額の5分の1を失ったのだ。

これは運の問題ではない。判断と執行のあいだの、完全な断絶だった。

ドラッケンミラーは沈黙も責任転嫁も選ばなかった。これは自分の判断ミスだと公に認め、2000年4月にクォンタム・ファンドの最高投資責任者を正式に辞任した。彼は言った。当初の空売りの判断は正しかった――市場は確かにバブルだった――だが、自分はその判断を守りきれなかった、と。市場が最も脆くなった場所で買い向かわせたのは、感情だった。

クォンタム・ファンドを去った後、彼は自ら創設したデュケイン・キャピタルの運用を続け、2010年にはほぼ完璧な長期実績を引っ提げて自主的に運用を終えた。だが、あの春、彼は30億ドルという代償を払って、投資史上最も高くついた心理の授業を残した。市場は、あなたよりも長く非合理であり続けられる。最も危険なのは市場の非合理そのものではない。それが最後にはあなた自身に、自分の合理性を疑わせ始めることだ。

はっきりと正しく読んでいたのに、プレッシャーに耐えきれず逆向きに動いてしまう。これこそ、バブル末期のモメンタムの罠が突き立てる、最も深い一刺しなのだ。

正しい判断も、プレッシャーの下で守りきれなければ、判断を下していないのと同じだ。ポジションを建てる前に、はっきりさせておくこと。どれほどの帳簿上の損失と外部からの疑念に晒されても、自分は元の立場を保てるのか。その数字を書き留め、損切りの前の心理的な防衛線にせよ。—— 投資の教訓