巴菲特致股東信（2020-2024）：後疫情時代

精讀全文

第 1 章 · 2020：疫情拋售與現金山

二零二零年，全球股市崩潰，無數人割肉出逃。而那個被稱為「股神」的老人，卻做了一件讓所有人目瞪口呆的事——他不是買入，而是賣出。而且，是全部賣光。這究竟是恐慌，還是另有深意？

二零二零年三月。

紐約街頭空無一人。

道瓊斯指數在一個月內暴跌了將近百分之三十七。這是自一九二九年大蕭條以來，速度最快的崩盤之一。交易員們盯著螢幕，手在顫抖。散戶們拼命重新整理賬戶，不敢相信自己看到的數字。

恐慌。

蔓延。

全球。

就在這個時候，所有人都在等一個聲音——沃倫·巴菲特，會出手嗎？

他不是出手抄底。

他賣了。

把手裡持有多年的四大航空股，全部清倉。美國航空、達美航空、西南航空、聯合航空——一股不留。

整個市場都懵了。

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好，在我們深入聊這件事之前，先讓我帶你看一眼這本書的全貌。

這本書整理的是巴菲特在二零二零年到二零二四年間，寫給伯克希爾·哈撒韋股東的年度信件。五年，五封信，正好跨越了一個完整的歷史切片——從疫情衝擊，到能源轉向，到老搭檔的離世，再到一個時代悄悄落幕。

我們會分四章來讀。

第一章，也就是今天，我們從二零二零年切入。看巴菲特在疫情最混亂的時候，做了什麼，又為什麼這麼做。核心是一個詞：現金。

第二章，我們跳到二零二一年和二零二二年。通脹來了，能源股爆發了，巴菲特大舉押注西方石油，同時把蘋果的倉位加到了將近一千億美元。他在下一盤什麼棋？

第三章，是最沉重的一章。二零二三年，查理·芒格去世了。巴菲特在當年的致股東信裡，用了大量篇幅紀念這位搭檔了半個世紀的老友。我們會聊聊，這段搭檔關係對伯克希爾意味著什麼。

第四章，我們落腳到二零二四年。蘋果被大幅減倉，現金再創歷史新高，格雷格·阿貝爾的接班佈局越來越清晰。這是一個時代，正在優雅地收尾。

好，現在我們回到二零二零年。

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讓我先還原一個場景。

二零二零年五月二日，伯克希爾·哈撒韋股東大會。

這一年的股東大會，沒有現場觀眾。奧馬哈的那個大禮堂，往年坐滿了來自全球的朝聖者，這一年，空了。巴菲特坐在臺上，旁邊是副董事長格雷格·阿貝爾，兩個人對著攝像頭，回答問題。

有人問：你為什麼賣掉了所有航空股？

巴菲特停頓了一下。

他說，他錯了。

注意這三個字。

一個九十歲的老人，管理著全球最大的投資公司之一，在幾億人面前，說「我錯了」。

他的核心觀點是：當疫情改變了一個行業的基本面，原來的買入邏輯就不再成立。持倉的理由消失了，倉位就應該離開。感情，不是投資的理由。

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我們來看看航空股這件事的來龍去脈。

巴菲特其實很早就說過，航空業是「資本的墳墓」。這是他自己的原話。航空公司燒錢，競爭激烈，稍有風吹草動就虧損。他在幾十年前就因為投資航空股虧過大錢，發誓再也不碰。

但是。

在二零一六年到二零一九年間，他悄悄改變了主意。

為什麼？

因為那幾年，美國航空業發生了結構性變化。幾大航空公司經過多輪兼併，競爭格局收斂了，盈利能力明顯提升。巴菲特覺得，這一次不一樣了。

他買了。

買了很多。

四大航空，每一家都買了將近百分之十的股份。

然後，新冠來了。

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疫情對航空業的打擊，不是普通的經濟衰退那種打擊。

是結構性的摧毀。

航班停飛，機場關閉，沒有人知道旅行什麼時候才能恢復。航空公司開始大規模借債，發行新股，稀釋現有股東的權益。更關鍵的是——沒有人知道，這個行業需要多少年才能回到正常水平。

巴菲特在書中寫道，他對航空業的未來感到高度不確定，而在極度不確定的情況下，他不願意持有一個需要大量資本、同時又面臨生死存亡壓力的行業。

他選擇認虧離場。

虧了多少？

大約五十億美元。

五十億。

就這麼走了。

有人嘲笑他。說他老了，反應慢了，低點賣出是最蠢的操作。

但等等。

我們來看後來發生了什麼。

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二零二零年，整個市場在三月崩盤之後，開始了一輪令人瞠目結舌的反彈。科技股領漲，特斯拉翻了幾倍，納斯達克創了新高。很多人賺得盆滿缽滿。

與此同時，巴菲特的伯克希爾，表現平平。

甚至跑輸了大盤。

於是有人說：巴菲特過時了。價值投資死了。

這種聲音，在二零二零年，非常非常響亮。

我們先把這個聲音記下來。後面會用到它。

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但是，巴菲特在二零二零年，真正在做什麼？

他在囤現金。

截至二零二零年底，伯克希爾賬上的現金和短期國債，達到了一千三百七十億美元。

一千三百七十億。

這是什麼概念？

全球絕大多數國家的外匯儲備，都沒有這個數字大。

為什麼要囤這麼多現金？

巴菲特的核心觀點是：他一直在尋找「合理價格下的大象級收購」，但整個二零二零年，他找不到。市場在暴跌之後迅速反彈，很多資產的定價，依然高得離譜。他不願意為了「做點什麼」而去做一筆糟糕的交易。

等等，這裡有一個反直覺的地方。

很多人覺得，手裡拿著一大堆現金是一種浪費。錢不用來投資，不就是在虧損嗎？通貨膨脹每年都在侵蝕購買力。

巴菲特怎麼看這件事？

他的答案是：在找不到好機會的時候，現金不是負擔，是選擇權。

是等待的資本。

是在別人恐慌時能夠出手的底氣。

他不焦慮。他等待。

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除了囤現金，巴菲特在二零二零年還做了另一件事。

回購自己的股票。

伯克希爾在二零二零年回購了約兩百五十億美元的自家股票。

兩百五十億。

這是伯克希爾歷史上，單年回購金額最高的一次。

這說明什麼？

說明巴菲特認為，在整個市場裡，他能找到的最便宜、最值得買的資產，就是伯克希爾自己。

這是一種非常深刻的訊號。

當一個投資者找不到外部的好機會，但依然選擇把錢花出去，他會買什麼？答案就是他最瞭解、最信任的東西。

巴菲特最瞭解的，就是自己親手搭建的這家公司。

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我們來做一個當下的對映。

二零二二年到二零二四年，中國A股市場經歷了一輪漫長的調整。很多投資者手裡拿著大量現金，不知道該怎麼辦。有人覺得，不買就是虧，要趕緊入場；也有人覺得，看不懂就不動，等待時機。

巴菲特的二零二零年，給了我們一個參照系。

他告訴我們：持有現金，不是失敗，是一種主動選擇。前提是，你有足夠的判斷力，知道自己在等什麼。

但這裡有一個陷阱。

很多人說自己在「等待時機」，實際上只是在逃避決策。

巴菲特的等待，是有標準的。他知道自己要買什麼樣的公司，什麼樣的價格是合理的，什麼樣的行業是他能看懂的。他的等待，不是茫然的等待，是有準備的等待。

這兩種等待，看起來一樣，結果完全不同。

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回到二零二零年這封信，有一句話我覺得特別值得單獨拿出來。

巴菲特在書中寫道，伯克希爾永遠不會讓自己陷入依賴他人善意的境地。無論外部環境多麼動盪，公司必須保持財務上的絕對穩健。

這是他對「安全邊際」的終極理解。

不是買便宜的股票。

是永遠不讓自己被迫做決定。

當你手裡有足夠多的現金，當你沒有任何債務壓力，當你不需要在錯誤的時間賣出任何東西——你才真正擁有了投資最稀缺的東西。

時間。

和耐心。

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我們來做一個小結。

二零二零年，巴菲特做了三件事。

第一，認虧賣出航空股。因為行業基本面被疫情徹底改變，原來的買入邏輯不再成立。

第二，囤積一千三百七十億現金。因為找不到合理價格的好資產，寧可等待，也不亂出手。

第三，大規模回購自家股票。因為在所有可以買的東西里，伯克希爾自己是他最確定的選擇。

這三件事放在一起，傳遞的是同一個訊號：

紀律。

在最混亂的時候，保持紀律。

在所有人都在追漲殺跌的時候，知道自己在做什麼，為什麼這麼做。

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但是，故事還沒結束。

二零二一年，通脹來了。能源價格開始飆升。巴菲特那一千三百七十億現金，終於等來了他要找的東西——西方石油。

他大舉建倉。

而且，動作快得出人意料。

一個曾經說「我找不到合理價格」的人，突然開始瘋狂買入一家石油公司。

這背後，他看到了什麼？

能源轉向的邏輯，和價值投資有什麼關係？

我們下一章，來聊這件事。

第 2 章 · 2021-2022：西方石油與能源轉向

二零二一年，巴菲特手握一千三百七十億現金，卻遲遲不動。所有人都在問：他到底在等什麼？然後，他突然出手了——不是科技，不是新能源，而是石油。這個選擇，讓整個華爾街都愣了一下。

上一章我們講了二零二零年的巴菲特。

疫情來襲，他沒有抄底，反而清倉了四大航空股，換來了將近一千三百七十億美元的現金山。核心邏輯只有一句話：找不到合理的價格，就不出手。今天我們來看——等待結束之後，他究竟押注了什麼。

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**二零二一年，春天。**

疫苗開始大規模接種。美國經濟像一臺壓抑太久的蒸汽機，猛地開啟了閥門。

消費反彈。出行反彈。能源需求，也開始反彈。

但華爾街的主角，仍然是科技股。特斯拉、輝達、Zoom——這些名字每天都在新聞頭條裡滾動。電動車、元宇宙、去碳化……所有人都在談未來。

沒有人在談石油。

石油？那是舊世界的東西。是汙染，是夕陽，是要被淘汰的行業。

然後。

巴菲特出手了。

他買的，正是石油。

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**西方石油。**

這家公司的全名是西方石油公司，英文叫 Occidental Petroleum。

二零二二年，伯克希爾·哈撒韋開始大規模建倉西方石油。速度之快，幾乎讓人來不及反應。

停一下。

我們來看具體數字。

**不到兩週。**

伯克希爾在不到兩週的時間裡，買入了西方石油超過百分之十四的股份。

然後繼續買。

到二零二二年底，持股比例超過了百分之二十。

這不是試探性建倉。

這是全力押注。

與此同時，巴菲特還在悄悄加倉另一家能源巨頭——雪佛龍。雪佛龍的持倉，也快速攀升到了伯克希爾股票投資組合裡的前五大重倉股之列。

能源，回來了。

至少在巴菲特的組合裡，回來了。

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**為什麼是石油？為什麼是這個時候？**

這個問題，很多人問過。

巴菲特在二零二二年的致股東信裡，給出了他的答案。

他的核心觀點是：能源行業在過去十年裡，被資本嚴重低估和拋棄。大量石油公司因為環保壓力和低油價，削減了勘探開發投資。但人類對能源的需求，並沒有因為「碳中和」的口號而消失。供給收縮，需求反彈，價格上漲——這是最樸素的供需邏輯。

他還在書中寫道，西方石油的管理層在資本配置上展現出了他欣賞的紀律性——他們沒有在油價高漲時盲目擴張，而是把現金流用來償債、回購股票、分紅。這種剋制，正是他選擇這家公司的重要原因之一。

等等。

我們要在這裡停一下。

因為這裡有一個很多人容易忽視的細節。

巴菲特買西方石油，不只是買股票。

早在二零一九年，伯克希爾就已經向西方石油提供了一筆一百億美元的優先股融資，幫助它完成對阿納達科石油公司的收購。這筆優先股，每年有固定的股息回報。也就是說，巴菲特在二零二二年大規模買入普通股之前，早就已經深度瞭解這家公司了。

他等了三年。

等到他認為價格合理，才出手。

這，才是真正的價值投資者的節奏。

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**與此同時，通脹來了。**

二零二一年下半年開始，美國通脹資料開始持續超出預期。

二零二二年六月。

**百分之九點一。**

美國CPI同比漲幅達到百分之九點一，創下了四十年來的最高點。

這個數字，意味著什麼？

意味著你口袋裡的每一塊錢，購買力都在以肉眼可見的速度縮水。意味著美聯儲不得不開始史上最激進的加息週期。意味著成長股估值被暴力壓縮，科技股開始大幅回撥。

納斯達克指數，在二零二二年全年跌了將近百分之三十三。

但西方石油？

二零二二年全年，漲了將近百分之一百一十九。

巴菲特的能源押注，在通脹的火焰裡，變成了黃金。

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**這裡有一個當下對映，值得我們認真想一想。**

二零二四年，很多人又開始討論「去美元化」「大宗商品超級週期」「能源安全」。

歷史不會簡單重複，但它會押韻。

當全球地緣政治摩擦加劇，當能源供應鏈變得脆弱，當新能源的建設速度跟不上舊能源的退出速度——那個時刻，擁有實實在在油氣資產的公司，往往會重新被市場重新定價。

巴菲特在二零二二年看到的，不是「石油公司很便宜」這麼簡單。

他看到的，是一個結構性的供需錯配。

這種眼光，不是靠模型算出來的。

是靠幾十年閱讀行業史、觀察商業週期，磨出來的。

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**蘋果，繼續。**

說完能源，我們來說說蘋果。

很多人知道巴菲特重倉蘋果。但可能不知道的是，到二零二二年底，伯克希爾持有的蘋果股票市值，已經超過了一千億美元。

**一千億美元。**

這是一個什麼概念？

這已經佔到了伯克希爾整個股票投資組合市值的將近百分之四十。

巴菲特在書中寫道，蘋果不僅僅是一家科技公司，更是一家擁有極強消費者黏性的消費品公司。iPhone對於使用者來說，已經不是一個可選項，而是生活的基礎設施。這種定價權和使用者忠誠度，正是他反覆強調的「護城河」。

他還做了一個很有意思的類比。

他說，如果你給一個普通美國人一個選擇——要麼永遠放棄你的第二輛車，要麼永遠放棄你的iPhone——絕大多數人會選擇放棄車。

這句話，說的不是蘋果的技術。

說的是蘋果在使用者生活裡的不可替代性。

這種不可替代性，才是定價權的來源。

才是超額利潤的護城河。

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**但通脹這件事，巴菲特怎麼看？**

他沒有迴避這個話題。

在二零二二年的致股東信裡，他明確談到了通脹對企業的衝擊。他的核心觀點是：通脹是對所有商業模式的一次壓力測試。那些沒有定價權的企業，在通脹環境裡會被慢慢侵蝕；而那些擁有真正品牌力和客戶黏性的企業，可以把成本轉嫁出去，甚至在通脹中反而擴大了利潤空間。

這就是為什麼，他在通脹最猛烈的時候，既持有蘋果，又持有西方石油。

一個是消費端的定價權。

一個是資源端的供給稀缺性。

兩種不同的邏輯，指向同一個結論：

**在通脹中活下來，甚至活得更好。**

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**我們來做一個簡單的梳理。**

二零二一到二零二二年，巴菲特做了三件事。

第一，大舉建倉西方石油，押注能源供需錯配。

第二，加倉雪佛龍，進一步擴大能源敞口。

第三，繼續持有並加倉蘋果，把它推上了千億市值的重倉位置。

這三件事背後，有一個共同的底層邏輯：

**買那些在不確定時代裡，仍然擁有定價權的公司。**

石油公司在供給收縮時有定價權。

蘋果在使用者生活裡有定價權。

這不是賭博，不是趨勢跟隨。

這是對商業本質的判斷。

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但是。

就在巴菲特專注於佈局、專注於應對通脹的這兩年裡，他身邊最重要的那個人，正在悄悄老去。

那個人，陪了他將近六十年。

那個人，改變了他的投資哲學。

那個人，是查理·芒格。

二零二三年，一件事情發生了，讓整個價值投資界都陷入了沉默。

這件事，究竟是什麼？失去了芒格之後，巴菲特又是如何在致股東信裡，向這位搭檔做最後的告別的？

下一章，我們來講這個故事。

第 3 章 · 2023：紀念查理·芒格

二零二三年十一月，一個訊息傳遍了整個投資界。

查理·芒格，走了。

九十九歲。距離他的一百歲生日，只差三十三天。

巴菲特失去的，不只是一個搭檔。那是他半個世紀的另一半大腦。

這一年的致股東信，他會寫什麼？

上一章我們講了二零二一到二零二二年的巴菲特。

等待結束了。他用壓抑已久的現金，大舉押注西方石油，加倉雪佛龍，同時把蘋果的倉位推向千億美元量級。核心邏輯只有一句話：能源迴歸，通脹之下，買真實資產。

今天我們來看——當最重要的那個人離開之後，巴菲特如何在一封信裡，完成了告別，也完成了交代。

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**二零二三年十一月二十八日。**

加利福尼亞州。

查理·芒格在睡夢中去世。

沒有痛苦。沒有掙扎。

九十九歲零三十三天。

這個數字，值得停一下。

他差一點就活到了一百歲。差一點。

訊息傳出的那一天，整個金融圈幾乎同時停下來。不是因為市場有什麼異動，而是因為所有人都意識到：一個時代，真的要結束了。

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**巴菲特和芒格，是怎樣的搭檔？**

我們先來還原一下這段關係的起點。

那是一九五九年。

奧馬哈，一場普通的晚宴。

巴菲特二十九歲，芒格三十五歲。

兩個人一坐下來，就開始聊。聊生意，聊邏輯，聊人性。

據說那頓飯吃到很晚。

沒有人記得他們具體說了什麼。但結果是——兩個人從此再也沒有真正分開過。

此後六十多年，他們每週通話。不是開會，不是彙報，就是聊。聊他們看到的生意，聊他們覺得有意思的人，聊這個世界哪裡變了、哪裡還是老樣子。

巴菲特後來說，芒格從來不給他打氣，也不告訴他應該怎麼做。

他做的事情，只有一件：

**幫他看清楚。**

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**巴菲特的投資邏輯，因為芒格發生了一次根本性的轉變。**

這件事，巴菲特在書中寫道——

他早年深受格雷厄姆影響，核心邏輯是「撿菸蒂」：找那些被市場嚴重低估的爛公司，低價買入，等待價格迴歸，然後賣掉。

便宜就是一切。

但芒格告訴他：這條路，走不長。

芒格的核心觀點是：與其用合理的價格買一家糟糕的公司，不如用合理的價格買一家偉大的公司。

這句話，聽起來很簡單。

但它徹底改變了伯克希爾的命運。

正是這個轉變，才有了後來的可口可樂，才有了喜詩糖果，才有了蘋果。

巴菲特在致股東信中坦承：如果沒有芒格，伯克希爾不會是今天這個樣子。

停。

這句話，分量極重。

因為巴菲特從來不輕易說「如果」。

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**那麼，這封二零二三年的致股東信，巴菲特寫了什麼？**

這封信，開頭就不一樣。

不是業績。不是倉位。不是宏觀判斷。

是芒格。

巴菲特在信的開頭，用了相當長的篇幅，專門紀念這位搭檔。

他寫道，芒格是伯克希爾真正的建築師。

注意這個詞——建築師。

不是助手，不是顧問，不是副手。

是**建築師**。

巴菲特把自己比作施工方。

他說，芒格給了他藍圖，他只是按照藍圖去建造。

這句話，是巴菲特這輩子說過的最謙虛的話之一。

也是最真實的話之一。

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**搭檔制度，是這封信裡另一個值得深挖的主題。**

很多人讀致股東信，只看持倉，只看業績。

但二零二三年這封信，真正重要的資訊，藏在結構裡。

巴菲特在信中，再一次明確了接班佈局：

格雷格·阿貝爾，將接管伯克希爾的整體運營。

阿吉特·賈因，繼續負責保險業務。

這不是第一次提，但這一次的語氣不同了。

以前是「安排」。

這一次，更像是「交代」。

為什麼？

因為芒格走了之後，巴菲特自己也九十三歲了。

他知道，屬於他的時間，已經不多了。

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**我們來想一個問題。**

為什麼巴菲特要在致股東信裡，一次又一次強調接班人？

這背後，是一套非常重要的投資邏輯——

**公司的價值，不只取決於當下的管理層，更取決於制度能不能延續。**

巴菲特在書中寫道，伯克希爾的文化，是這家公司最重要的資產。

不是現金，不是持倉，不是品牌。

是文化。

他說，這種文化的核心，是把股東當成真正的合夥人，而不是需要被管理的資金來源。

這個理念，貫穿了伯克希爾六十年的歷史。

而他現在擔心的，是這種文化能不能在他離開之後，繼續活下去。

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**這讓我想到一個當下的案例。**

二零二四年，全球科技公司裡，有一個問題被反覆討論：

當創始人離開之後，公司還是那家公司嗎？

蘋果，喬布斯走後，庫克接手。

很多人當年不看好。

但蘋果的市值，從喬布斯去世時的不到四千億美元，漲到了今天的超過三萬億美元。

為什麼？

因為喬布斯留下的，不只是產品，而是一套文化和制度。

巴菲特現在做的事情，和喬布斯當年做的事情，本質上是一樣的：

**為自己的離開，做準備。**

這不是悲觀，這是負責任。

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**回到芒格本人。**

他這一生，留下了很多東西。

但我覺得，最值得普通投資者學習的，是他的思維方式。

芒格有一個著名的概念，叫「多元思維模型」。

他的核心觀點是：任何一個學科，都有它最重要的幾個底層原理。

你如果能把心理學、經濟學、物理學、生物學的底層原理，都裝進腦子裡，那你看問題的角度，就會和普通人完全不同。

他管這個叫——「思維的柵格」。

不同的框架，像一張網格，疊在一起。

當你分析一個問題的時候，你同時從好幾個角度來看。

這就是為什麼，芒格能在巴菲特猶豫的時候，總是能一句話說到點子上。

因為他看到的，不只是一個角度。

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**有一個細節，很多人不知道。**

芒格生前，幾乎不上電視，不開社交媒體，不接受頻繁的媒體採訪。

但他每年都會出現在伯克希爾的股東大會上。

坐在巴菲特旁邊。

有時候巴菲特說完一段話，芒格只說三個字：

「沒什麼可補充的。」

然後全場大笑。

因為大家都知道，這句話本身，就是一種補充。

他用沉默，告訴你：這件事，說清楚了。

這種剋制，這種自信，這種對語言的精準使用——

這才是芒格真正的風格。

---

**二零二三年的伯克希爾，業績如何？**

我們也不能完全跳過數字。

這一年，伯克希爾的賬面淨值增長了，但整體市場表現相對平淡。

更重要的是，巴菲特在信中坦承：

在美國，已經很難找到真正能讓伯克希爾「動針」的收購標的了。

這個詞——「動針」。

意思是，伯克希爾現在的體量太大，一筆幾十億美元的收購，根本改變不了整體的業績曲線。

他們需要的，是幾百億甚至上千億美元量級的機會。

而這樣的機會，越來越少。

這是一個巨大的結構性困境。

不是因為巴菲特老了，不是因為他不行了。

是因為**規模本身，成了敵人**。

---

**所以，二零二三年這封信，真正的主題是什麼？**

表面上，是紀念芒格。

但更深一層，是巴菲特在告訴所有人：

一個時代，正在以它自己的節奏，慢慢收尾。

芒格走了。

接班人明確了。

規模的天花板，也說清楚了。

這封信，不是結局，但是——

它是倒數第二幕。

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那麼，最後一幕會是什麼？

二零二四年，蘋果倉位開始減少。現金山，再次創下歷史新高。

格雷格·阿貝爾，開始走向臺前。

巴菲特的致股東信，第一次有了一種隱隱的——

告別的味道。

**這個時代，究竟會以怎樣的方式畫上句號？**

下一章，我們來看：當巴菲特開始賣出蘋果，當現金堆到無處可放，他到底在等什麼？還是說，他已經不再等了？

第 4 章 · 2024：一個時代的尾聲

九十四歲的巴菲特，在二零二四年的致股東信裡，悄悄埋下了一句話。

那句話，很多人讀過去了，沒有停。

但如果你讀懂了——你會明白，這不只是一封信。

這是一個時代，在輕聲說再見。

上一章我們講了二零二三年。

那一年，查理·芒格走了。

巴菲特用整封信紀念他的老搭檔。六十年。半個世紀。他說，芒格是伯克希爾真正的設計師。那封信讀起來，不像財報，更像一篇墓誌銘。

今天我們來收尾。

二零二四年。巴菲特寫下了他可能是最後一封、語氣最特殊的致股東信。

我們來看，他到底說了什麼。

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先說一個數字。

**三千三百四億。**

美元。

這是伯克希爾到二零二四年底持有的現金及短期國債規模。

三千三百四億。

你停一下，感受一下這個數字。

全球絕大多數國家的GDP，都沒有這麼高。

而巴菲特，就拿著這筆錢，坐在那裡，等待。

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問題來了。

為什麼不買？

市場上不是沒有公司。科技股一路創新高，人工智慧概念滿天飛，隨便找一個熱門賽道，錢砸進去就是。

憑什麼巴菲特就是不動？

他在二零二四年致股東信裡給出了答案。

他的核心觀點是：在當前的市場環境下，真正能讓伯克希爾產生「舉足輕重影響」的收購機會，幾乎不存在。

注意這個詞——「舉足輕重」。

不是說沒有好公司。而是說，對於一個管理著超過一萬億美元資產的機構來說，能真正移動指標的機會，少之又少。

這是規模的詛咒。

一個普通投資者，發現一家好公司，買入一百萬，可能翻三倍。

但巴菲特買入一百萬，對伯克希爾來說，等於零。

他需要的是幾百億起步的機會。

而這種機會，在二零二四年的市場估值水平下——

沒有。

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現在說說那件讓全市場都在議論的事。

蘋果。

二零二三年底，蘋果是伯克希爾第一大重倉股，持倉市值接近一千七百億美元。

然後，巴菲特開始賣。

二零二四年，他把蘋果倉位砍掉了大約三分之二。

三分之二。

市場炸了。

「巴菲特不看好蘋果了？」

「蘋果要跌？」

「他是不是提前知道了什麼？」

各種解讀滿天飛。

但巴菲特在信裡說得很清楚。

他的核心觀點是：減持蘋果，主要原因是稅務考量——當前美國聯邦資本利得稅率存在上調的可能性，提前鎖定部分利潤，是一種合理的稅務規劃。

他甚至說，蘋果依然是伯克希爾「最重要的股權投資之一」。

停。

你聽到了嗎？

賣掉三分之二，還叫「最重要的投資之一」。

這說明什麼？

說明他當年買得太多了。

也說明，他對蘋果的基本面判斷，並沒有根本性改變。

這不是看空。這是管理。

一個普通投資者最容易犯的錯誤，就是把「減倉」等同於「看空」。

但對於專業投資者來說，倉位管理本身就是一門獨立的學問。

稅率、倉位集中度、流動性——這些都是理由。

不是每一次賣出，背後都有一個驚天大秘密。

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現在我們來聊一個更深的話題。

格雷格·阿貝爾。

Greg Abel。

這個名字，在二零二四年的信裡，出現的頻率比以往任何一年都高。

巴菲特在信裡明確表態：阿貝爾已經全面參與伯克希爾的投資決策，他對資本配置的理解，與我完全一致。

「完全一致。」

這四個字，不是隨便說的。

回到二零二一年。那一年，巴菲特第一次公開確認阿貝爾是接班人。但那時候的語氣，更像是一個官方公告。

到了二零二四年，語氣變了。

變成了背書。

變成了交接。

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想象一個場景。

二零二四年，奧馬哈，伯克希爾哈撒韋總部。

一棟不起眼的辦公樓。

九十四歲的巴菲特，坐在他用了幾十年的辦公桌前，寫這封信。

窗外，美國股市正在創歷史新高。

人工智慧的浪潮，正在席捲整個科技行業。

每一天，都有新的億萬富翁誕生。

而他，拿著三千三百四億現金，什麼都沒買。

他在寫什麼？

他在寫：我信任格雷格。

他在寫：伯克希爾的原則不會變。

他在寫：我可能不會永遠在這裡，但這家公司會繼續。

這封信的底色，不是投資報告。

是遺囑。

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再說一個細節。

巴菲特在二零二四年的信裡，專門用了一段篇幅，談到了伯克希爾持有的日本五大商社。

伊藤忠、丸紅、三菱、三井、住友。

他說，這五家公司的管理層，對股東回報的重視程度，讓他印象深刻。

他甚至說，他希望這段關係能持續數十年。

數十年。

九十四歲的人，在說數十年。

這不是投資邏輯。

這是一種宣示。

宣示伯克希爾的投資，不以他個人的生命為期限。

宣示這家公司，會繼續存在，繼續持有，繼續等待。

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我們來做一個當下的對映。

二零二四年，中國市場也出現了類似的討論。

很多價值投資者，面對高估值的消費股、科技股，選擇了空倉等待，或者大幅減倉。

然後被市場罵。

「你們不懂新時代。」

「價值投資已經死了。」

「拿著現金就是在虧錢。」

聽起來很熟悉，對嗎？

這種聲音，在二零二一年的美國市場，同樣出現過。

當時的巴菲特，也被嘲笑。

說他老了，跟不上時代，不懂科技，錯過了特斯拉，錯過了輝達。

然後呢？

二零二二年，科技股崩了。

巴菲特的西方石油，漲了。

不是說他每次都對。

而是說，「主流的嘲笑」，從來都不是判斷一個投資邏輯對錯的標準。

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現在，我們來面對這封信最核心的一個問題。

這封信，是告別嗎？

巴菲特沒有明說。

但他在信裡寫了這樣一段話——他的核心觀點是：伯克希爾已經建立了一套無需依賴任何單一個人的運營體系，這套體系本身，就是最好的保障。

無需依賴任何單一個人。

包括他自己。

這句話，九十四歲的他，寫得很平靜。

但讀起來，不平靜。

一個用了六十年打造這家公司的人，在說：這家公司，已經不需要我了。

這需要多大的胸懷？

也需要多大的清醒？

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我們來串一下這本書的四章。

二零二零年，疫情來了。

巴菲特在恐慌中清倉了四大航空股，然後拿著一千三百七十億現金，坐在那裡等。

很多人說他慫了。

二零二一到二零二二年，他動了。

西方石油，雪佛龍，蘋果加倉。

他說：通脹之下，買真實資產。

二零二三年，芒格走了。

他用一整封信，送別了那個陪他走過六十年的人。

那封信，是哀悼，也是交接。

二零二四年，他寫下了可能是最後一封「完整意義上的巴菲特致股東信」。

三千三百四億現金，紋絲不動。

蘋果減倉，阿貝爾接棒。

一切都在說同一件事——

**時代，在有序地移交。**

等待，不是懦弱；清醒，才是護城河。—— 提煉自巴菲特二零二零至二零二四年致股東信核心思想，整書總結