斯坦哈特逆向重倉冷門生物科技股:在華爾街遺忘的角落發掘十倍回報

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第 1 章 · 斯坦哈特逆向重倉冷門生物科技股:在華爾街遺忘的角落發掘十倍回報

20世紀80至90年代初,他靠研究被機構忽視的中小股票,年化回報長期超過24%

1991年的華爾街,沒有人在談論那隻生物科技股。

分析師的報告裡找不到它的名字,機構投資者的持倉披露裡也沒有它的蹤影。公司總部在新澤西某個不起眼的工業園區,員工不到兩百人,季報裡的營收數字小得像一個打字錯誤。邁克爾·斯坦哈特的研究員把這份檔案放在他桌上的時候,整個華爾街正忙著討論海灣戰爭結束後的經濟復甦,沒有人有閒心看一家市值不足三億美元的冷門公司。

斯坦哈特看完報告,撥了一個電話。不是給賣方分析師,而是直接打給公司的首席科學家。

這是他做了二十多年的習慣。1967年,他用770萬美元創立斯坦哈特合夥人公司的時候,華爾街的研究生態已經開始向機構化傾斜——大型共同基金、保險公司和養老金主導市場,賣方投行的分析師團隊也隨之壯大。但斯坦哈特看到了這個體系的裂縫:機構越大,越只能盯著流動性足夠的大市值標的;分析師覆蓋越集中,定價就越充分;定價越充分,超額收益的空間就越薄。

邏輯的反面是:沒有人看的地方,才可能有被低估的價格。

整個1980年代,他的團隊系統性地在這個「無人區」作業。生物科技與醫療板塊是重點戰場,原因很簡單——這個領域的資訊門檻極高,讀懂一份臨床試驗資料需要專業背景,大多數通才型分析師不願意花時間,機構合規部門也傾向於迴避流動性不足的小票。這種集體性的退縮,在斯坦哈特眼裡是系統性的禮物。

他的研究員不讀賣方報告。或者更準確地說,他們讀,但只是為了知道主流在想什麼——然後往相反的方向找機會。核心工作是一手調研:直接聯絡公司管理層、拜訪實驗室、訪談競爭對手的前員工、翻閱美國食品藥品監督管理局的公開備案檔案。這套體系笨重、費時,但它生產的資訊是市場上買不到的。

1991年前後,斯坦哈特合夥人公司在多隻生物科技標的上完成了這套流程。以其中一隻為例:公司的核心管線是一種針對特定免疫疾病的單克隆抗體療法,臨床資料在行業內口碑不錯,但公司體量太小,沒有投行願意花資源覆蓋,股價在低位橫盤了將近18個月。斯坦哈特的團隊用了將近三個月做盡職調查,最終在機構資金完全缺席的狀態下建立了重倉。

然後,等待。

等待不是被動的。斯坦哈特同期運營著宏觀對沖策略,用債券市場和外匯的波動來對沖整體組合的系統性風險。這兩條腿鮮少被同時提起,但它們是互補的:宏觀倉位提供流動性緩衝,讓他在小市值標的上可以承受更長的持有周期,不必因為短期淨值波動而被迫砍倉。這種結構性耐心,是大多數只做單一策略的基金經理無法複製的優勢。

18個月後,那隻生物科技公司的臨床資料進入第三期,一篇發表在《新英格蘭醫學雜誌》的論文讓它在一夜之間進入了主流視野。分析師開始撰寫覆蓋報告,機構資金開始排隊進場。

斯坦哈特在機構買入的過程中逐步賣出。

不是一次性清倉,而是分批、有節奏地把籌碼轉移給那些剛剛「發現」這隻股票的後來者。最終回報在七倍到十倍之間。單隻標的的絕對數字當然驚人,但更值得注意的是這件事發生的頻率——在整個1980年代到1990年代初,這套方法被他的團隊反覆執行,規模化地複製。

這也解釋了那個令人難以置信的長期數字:從1967年到1995年,斯坦哈特合夥人公司的年化淨回報約為24%,跑贏標普500指數的累計倍數超過數十倍。28年,沒有一個十年是靠運氣。

1995年,他關閉了基金。理由之一是市場結構正在改變——資訊獲取成本在下降,機構覆蓋的觸角在延伸,他花了二十年耕耘的「無人區」正在變得擁擠。他選擇在優勢消失之前離場,而不是等到業績開始平庸。

這個決定本身,也是一種逆向。

大多數基金經理會在管理規模最大、聲譽最頂峰的時候繼續經營。斯坦哈特的邏輯是:當市場開始追趕你的方法論,超額收益的來源就已經開始枯竭。堅持下去,不過是在消耗過去積累的口碑。

他離開的時候,那個時代的資訊不對稱視窗也隨之關閉了。

在機構覆蓋盲區主動建立一手資訊優勢——直接聯絡管理層、訪談行業專家、閱讀監管備案檔案,而非依賴賣方報告。資訊來源的差異化,是超額收益的真正起點。—— 投資啟示