阿克曼用信用違約互換對沖組合,27天將2700萬美元變成26億美元

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第 1 章 · 阿克曼用信用違約互換對沖組合,27天將2700萬美元變成26億美元

市場暴跌時他沒有賣股票,卻靠一筆「保險」賺了100倍

2020年2月28日,比爾·阿克曼坐在潘興廣場的辦公室裡,盯著一張全球航班熱力圖。圖上的亮點正在一個接一個熄滅。

那一刻他做了一個決定:不賣股票,買保險。

這筆「保險」的成本是2700萬美元。27天後,它變成了26億美元。

阿克曼不是第一次站在市場的對立面。2011年,他重倉J C Penney百貨,押注零售業改革,結果虧損超過5億美元,被媒體形容為「華爾街最慘烈的賭注之一」。2012年到2018年,他做空康寶萊長達6年,最終認虧離場,賬面損失接近10億美元。那些年,阿克曼的名字幾乎成了「固執」的代名詞。

所以當2020年2月,他開始在信用市場悄悄佈局,外界幾乎沒有人注意到。

他買的工具叫信用違約互換,英文縮寫CDS。簡單說,它就像一張保險單——你向賣方支付固定保費,一旦某家公司或某個信用市場發生違約,賣方賠付你事先約定的金額。在正常市場環境下,CDS價格極低,因為大規模信用違約被認為是小機率事件。阿克曼正是利用了這一點。

他選擇的標的是投資級和高收益債券市場的信用指數CDS。2700萬美元買入的保護名義本金規模遠大於保費本身——這就是尾部對沖的核心邏輯:用極小的成本,撬動極大的賠付槓桿。如果市場一切正常,這筆錢就當交了保費,潘興廣場的股票多頭組合照常執行。如果系統性風險爆發,這張保單就會以倍數放大償付。

問題在於:沒有人知道風險什麼時候爆發,以什麼烈度爆發。

2月下旬,美股還在高位附近震盪,市場普遍認為疫情是「區域性事件」。阿克曼卻已經在內部會議上反覆推演最壞情形:如果病毒在歐洲蔓延,如果美國封城,企業債務鏈條會以怎樣的速度斷裂?他的結論是:市場對信用風險的定價嚴重偏低,而CDS的保費正處於歷史低位。

這是他的入場時機。

3月,疫情進入加速擴散階段。美股在短短23個交易日內跌去34%,創下1929年大蕭條以來最快崩跌紀錄。信用市場同步凍結,企業債利差急速擴大,CDS價格隨之暴漲。阿克曼的保單開始以每天數億美元的速度升值。

3月18日,他做了一件讓整個華爾街記住他的事——他出現在CNBC的直播鏡頭前,聲音哽咽,措辭激烈,警告「地獄即將到來」,呼籲全面封城。那段影片當天播放量突破千萬。很多人以為他在散佈恐慌,甚至有人指控他「做空美國」。

沒有人知道,就在那段採訪播出後的幾天裡,他已經開始悄悄平倉。

3月23日,美聯儲宣佈無限量化寬鬆,市場觸底。阿克曼以約26億美元完成全部CDS平倉。從買入到賣出,27天,回報約100倍。

但故事的真正高潮不是平倉那一刻,而是緊接著發生的事。

他沒有把26億美元裝進口袋。他把幾乎全部所得,立刻重新投入股票市場——買入在暴跌中被錯殺的優質資產:希爾頓酒店、伯克希爾哈撒韋、餐飲品牌等一批現金流穩健、資產負債表紮實的公司。這些股票在恐慌性拋售中跌幅普遍超過40%。

他的邏輯很清晰:對沖的目的從來不是賭市場方向,而是為了在極端時刻保有「再進攻的彈藥」。CDS是盾,抄底才是劍。

這套「對沖-抄底」的閉環,在2020年全年得到了驗證。希爾頓從低點反彈超過100%,潘興廣場當年淨回報達到70.2%,是公司成立以來表現最好的年份之一。

回頭看,這筆交易的每個環節都暗含一套可複製的操作紀律。

第一,他在市場平靜時買入對沖,而不是在恐慌蔓延後追高保費。CDS在2月下旬的價格,是3月中旬價格的幾十分之一。時機決定了成本,成本決定了回報倍數。

第二,他設定了明確的平倉觸發條件——市場觸底訊號出現,立即止盈,不貪。很多人在極端行情中拿不住、或者拿過了頭,阿克曼選擇在最大不確定性消除的瞬間離場。

第三,他預先規劃了對沖收益的用途。這不是臨時起意的抄底,而是在買入CDS的那一刻就想好的閉環:一旦保單兌現,所得資金的去向已經有了候選清單。

這是否意味著阿克曼完成了一次風控體系的根本轉變?答案並不簡單。他骨子裡仍然是集中持倉的信念型投資者,不會為了分散而分散。但2020年的操作證明,他學會了一件此前代價高昂才學到的事:持倉的信念,必須用得起的成本來保護。

2700萬美元的保費,買到的不只是26億美元的回報,還有在最壞時刻從容抄底的權利。

那才是這筆交易真正的價格。

尾部對沖的最佳買入時機是市場平靜、波動率低企之時——此時保費最便宜,潛在賠付倍數最高。等到恐慌蔓延再買,成本已翻數倍,非對稱優勢大打折扣。—— 投資啟示