芒格掌舵每日期刊公司,在金融危機底部重倉買入銀行股

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第 1 章 · 芒格掌舵每日期刊公司,在金融危機底部重倉買入銀行股

用一家報紙公司的現金,在市場最恐慌時買入數千萬美元股票

2009年3月,標普500指數跌破700點,美國銀行股價不到3美元,富國銀行從巔峰腰斬再腰斬。華爾街分析師在電視上喊著「金融體系即將崩潰」,散戶瘋狂贖回基金,連巴菲特買入高盛的訊息都被解讀為「抄底抄在半山腰」。

就在這個時刻,加州一家年營收只有4000萬美元的小報紙公司——每日期刊——向SEC提交了一份令人瞠目的13F持倉報告:它用賬上幾乎全部現金,總計約1億美元,買入了富國銀行、美國銀行、花旗集團、合眾銀行四隻銀行股。

這不是什麼對沖基金的神秘操盤,操刀者是86歲的查理·芒格。他既是巴菲特的黃金搭檔,也是這家小公司的董事長兼實際控制人。每日期刊本業是給加州法院提供公告刊登服務,常年積累了大量現金卻沒什麼擴張機會。芒格把它當成自己的「個人實驗室」,而2009年的這筆交易,堪稱他職業生涯最激進的一次下注。

激進到什麼程度?每日期刊當時市值不過6000多萬美元,芒格卻讓它拿出1億美元——其中部分動用了保證金——押注被市場判了死刑的銀行股。更誇張的是持倉集中度:四隻股票,沒有任何分散,全是金融業,全是市場認為「可能破產」的標的。董事會有人質疑,股東大會上有人發難,芒格的回應很簡單:「如果你認為富國銀行會破產,那你根本不懂銀行業。」

他的邏輯鏈條異常清晰。首先,富國銀行沒有像雷曼兄弟那樣豪賭次貸衍生品,它的核心業務是傳統存貸款,資產負債表遠比投行乾淨。其次,美國政府已經明確表態不會讓系統重要性銀行倒閉,TARP救助計劃正在注資,存款保險制度還在運轉。第三,也是最關鍵的一點——市場在恐慌中完全失去了定價能力。富國銀行的股價跌到市淨率0.5倍以下,意味著市場認為它的貸款組合要虧損一半以上才合理,這在芒格看來是「精神錯亂」。

但知道便宜和敢下重注是兩回事。2009年初沒人知道底在哪裡,每一次反彈都被證明是「死貓跳」,每一個抄底者都被嘲笑為「接飛刀」。芒格自己也承認,他分批買入的過程中,賬面一度虧損30%以上,「看著賬戶數字每天跳水,確實需要神經足夠粗」。

他有兩個心理支撐。一是超長期視角:每日期刊不需要這筆錢維持運營,可以等五年十年不動。二是對「均值迴歸」的信仰:只要銀行不破產,股價早晚會回到合理估值區間,而合理估值應該在1.5到2倍市淨率,當時的價格有三倍以上空間。

市場用了18個月給出答案。2010年底,富國銀行漲回30美元,每日期刊的股票組合市值突破1.5億美元。2012年,這個數字變成2億。2017年,超過2.5億。一家小報紙公司,靠一次逆向操作,把淨資產翻了三倍,股票投資收益甚至超過了主業利潤的總和。

更有趣的是,芒格從未賣出這些股票。他在年會上反覆強調:「我們不是在交易,我們是在持有偉大企業。」這個組合一直保留到2020年疫情期間才開始部分減持,持有周期超過十年。

這個案例後來成了芒格最愛引用的教學素材。他用它說明三件事:第一,真正的機會來自「別人恐慌到失去理性」;第二,集中持倉不是魯莽,前提是你真的理解企業;第三,如果你對了,唯一的錯誤就是買得不夠多。

但芒格也從不迴避爭議。有股東質疑:一家媒體公司為什麼要冒險炒股?他的回答很芒格:「我們積累現金不是為了放在銀行吃利息,而是為了等待這種千載難逢的機會。如果你有閒錢卻不敢在便宜貨遍地時出手,那才是真正的不負責任。」

2009年的每日期刊,用一張不到十頁的13F報告,完成了一次教科書級別的「恐慌套利」。它證明瞭一件事:在極端市場中,勇氣和理性同樣重要,但理性必須先於勇氣。

在系統性恐慌中區分「流動性危機」與「償付能力危機」:前者股價暴跌是錯誤定價,後者則可能真破產,判斷核心在資產負債表質量而非市場情緒—— 投資啟示