A 股 6124 到 1664

精讀全文

第 1 章 · 2007 年的極度亢奮

二零零七年十月十六日。

上證指數摸到了六千一百二十四點。

那一天，全中國有多少人在盯著螢幕？他們在想什麼？他們後來怎麼了？

這個數字，刻進了一代中國投資者的骨髓裡。

**先說一個場景。**

二零零七年，某個普通的工作日上午。

一家證券營業廳門口，排著長龍。

不是取款。

是開戶。

隊伍裡有退休的大爺，有剛畢業的大學生，有請了半天假過來的工廠工人。有人拎著保溫杯，有人抱著孫子。

營業員已經連續加班一個月。

櫃檯上的開戶申請表，摞得比人頭還高。

這不是某一家營業廳的故事。

這是二零零七年，整個中國的故事。

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**【全書導覽】**

這個覆盤，我們分三章來走。

第一章，就是今天。我們回到二零零七年，看那場全民亢奮是怎麼燒起來的。六千一百二十四點，不是一個數字，是一種集體情緒的最高溫度。

第二章，我們看崩塌。從六千一百二十四到一千六百六十四，只用了十二個月。次貸危機怎麼傳進來的，四萬億是怎麼出臺的，市值腰斬的過程裡，不同流派的人各自做了什麼。

第三章，我們談記憶。這場牛熊轉換，在中國投資者心裡留下了什麼？估值紀律、熊市時機、A股週期——這些今天還有沒有用？

三章讀完，你會拿到一個判斷框架。

不是告訴你下次怎麼賺錢。

是告訴你，下次那種感覺來了，你能認出它。

好。回到二零零七年。

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**一、火是怎麼燒起來的**

時間往前撥一點。

二零零五年六月，上證指數跌到了九百九十八點。

那時候沒人談股票。談了也是一臉晦氣。

然後，股權分置改革啟動了。

簡單說：以前上市公司的大股東手裡有大量股票，不能流通，市場裡流通的只是一小部分。改革之後，這些限售股逐步解禁，可以上市交易了。

聽起來像利空？

市場偏偏反著走。

改革傳遞了一個訊號：管理層要把資本市場做起來了。

資金嗅到了味道。

二零零六年，指數從一千點附近開始爬。年底，漲到了兩千五百點。

翻了兩倍多。

但這只是熱身。

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**二零零七年，才是真正的瘋狂。**

這一年，有幾個數字你要記住。

**兩千五百萬。**

這是二零零七年新增開戶數。

兩千五百萬個新賬戶，在一年之內湧進了A股。

平均每天，將近七萬人第一次走進證券營業廳。

**四萬億。**

不是政策刺激的四萬億。

是二零零七年A股總市值的峰值——將近三十二萬億人民幣，相當於當年GDP的一點二倍。

**六千一百二十四。**

二零零七年十月十六日，上證指數收盤。

這是迄今為止，A股歷史最高點。

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**二、全民炒股是什麼感覺**

讓我還原一下那個氣氛。

二零零七年的中國，炒股這件事，已經不需要理由了。

你的鄰居在炒。你的同事在炒。你媽的牌友在炒。街邊賣早點的老闆，一邊收錢，一邊瞄著身後牆上掛的股票機。

有一個流傳很廣的細節——

某地的計程車司機，在等紅燈的時候，會把手機支在方向盤上，盯著行情。

乘客問他：你買的什麼股？

司機頭也不回：中國石油。

二零零七年十一月，中國石油迴歸A股上市，開盤價四十八元，比H股溢價兩倍多。

那一天，無數散戶衝進去。

你猜後來怎樣？

這個後來，我們第二章再說。

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**三、基金熱銷：另一種瘋狂**

不只是直接炒股。

二零零七年，基金成了全民話題。

有一隻基金，募集期只開放了一天。

一天之內，認購資金超過了一千億元。

營業廳門口連夜排隊。有人從外地趕來。有人託親戚代排。

這隻基金叫華夏大盤精選，基金經理是王亞偉。

王亞偉這個名字，在那個年代，幾乎是「股神」的代名詞。

他管的基金，二零零七年全年收益超過兩百二十六個百分點。

翻了三倍多。

散戶拿到這個數字，理性就徹底斷線了。

但是——

等等。

有一件事很少有人注意到。

王亞偉自己，在二零零七年下半年，已經開始悄悄減倉了。

他看到了什麼？

我們稍後說。

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**四、八大流派，各自在做什麼**

好，現在我們切換視角。

同樣是二零零七年的牛市，不同流派的人，站在哪裡？

**價值投資派**

這一派在二零零七年，是最「掃興」的一群人。

他們的核心邏輯是：買的是公司，不是股票程式碼。公司的內在價值有沒有支撐這個價格？

二零零七年，A股整體市盈率超過了五十倍。部分藍籌股市盈率超過七十倍。

價值投資者看著這個數字，搖搖頭。

代表人物：彼時已在中國有一定影響力的但斌，以及一批私募基金經理。

他們的做法：陸續減倉，甚至空倉等待。

結果：二零零七年，大幅跑輸市場。被客戶罵。有人贖回。

但是……他們後來怎樣，第二章再說。

**趨勢交易派**

這一派活得最滋潤。

他們不管公司好不好，只看價格在不在趨勢裡。

二零零七年的A股，趨勢清晰，動量強勁。

趨勢派的邏輯是：漲就持有，跌破止損線就走。

很多趨勢派在二零零七年賺得盆滿缽滿。

但趨勢派有一個致命弱點：

**轉折點。**

當趨勢突然反轉，止損如果沒有嚴格執行，前面賺的會吐回去一大半。

二零零八年的故事，就是這樣開始的。

**宏觀對沖派**

這一派在二零零七年，有一部分人已經開始警覺了。

他們看什麼？

看通脹。看信貸。看全球資金流向。

二零零七年，中國CPI持續上行，最高月份超過百分之六點五。

美國那邊，次貸市場已經開始出現裂縫。

宏觀派的一些人，在二零零七年下半年開始做空或對沖。

結果：短期內被市場打臉——指數還在漲。

但他們的判斷方向，是對的。

**散戶大眾**

這才是二零零七年最大的「流派」。

他們沒有流派。

他們只有一個信念：

**漲。**

研究？不需要。

止損？不知道。

估值？沒聽說過。

他們進場的時間，大多數是二零零七年上半年甚至更晚。

進場就是為了分一杯羹。

有人賺了。有人在六千點附近還在加倉。

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**五、當下對映：你今天能認出這個氣氛嗎**

說到這裡，我想問你一個問題。

二零零七年那種氣氛——

你今天有沒有在某個地方聞到過類似的味道？

二零二一年初，某些新能源賽道股，市盈率超過兩百倍，分析師還在喊「估值不是問題」。

二零二三年，AI概念股一個月翻倍，散戶在各種群裡互相推票。

不一樣的時代，一樣的情緒邏輯。

**亢奮本身不是問題。**

問題是，亢奮的時候，你是否還記得問一句：

我現在買的這個價格，憑什麼值這麼多？

二零零七年的散戶，沒有問這個問題。

或者說，他們問了，但被周圍的噪音淹沒了。

王亞偉在減倉。

但買王亞偉基金的人，沒有問他為什麼減倉。

他們只看到了兩百二十六個百分點的收益。

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**六、六千一百二十四，一個數字的重量**

二零零七年十月十六日，收盤。

六千一百二十四點。

那一天，沒有人知道這是頂點。

沒有人敲鑼打鼓宣佈：

「好了，牛市結束了，各位請撤退。」

市場從來不會這樣。

頂點，只有在回頭看的時候，才知道那是頂點。

這是市場最殘忍的地方。

也是它最真實的地方。

六千一百二十四之後，發生了什麼？

指數沒有立刻崩。

它先橫盤，讓人以為只是調整。

然後……

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**下一章，我們來看那十二個月。**

從六千一百二十四，到一千六百六十四。

次貸危機是怎麼傳進來的？

四萬億是在什麼背景下出臺的？

市值腰斬的過程裡，散戶在做什麼，機構在做什麼，價值投資者又在做什麼？

那十二個月，是中國資本市場史上最慘烈的一段。

但也是，最值得覆盤的一段。

你準備好了嗎？

第 2 章 · 2008 崩塌：從 6124 到 1664 的 12 個月

六千一百二十四點。

那是二零零七年十月的最高峰。

一年之後，這個數字變成了——

一千六百六十四。

跌了多少？

超過百分之七十三。

這一年，到底發生了什麼？

上一章我們講了二零零七年的全民亢奮。營業廳門口排長龍，退休大爺拎著保溫杯來開戶，基金一日售罄。那是A股有史以來最狂熱的一年。核心是一個字——貴。估值已經高到危險的邊緣。今天我們來看，這個泡沫，是怎麼一步一步破掉的。

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**先說一個時間節點。**

二零零七年十月十六日。

上證指數：六千一百二十四點。

這是一個歷史性的高點。

很多人不知道的是——

那一天，大多數人還在加倉。

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**【第一幕：裂縫，從大洋彼岸開始】**

二零零七年下半年，美國已經出事了。

次貸危機的導火索早在二零零六年就點燃。美國的低收入人群大量借貸買房，銀行把這些貸款打包成金融產品賣給全世界。聽起來很複雜，但邏輯很簡單——

一群還不起錢的人，借了一大筆錢。

然後這筆債，被包裝成「優質資產」，賣給了全球投資者。

二零零七年夏天，美國房價開始下跌。

貝爾斯登旗下兩支對沖基金，率先崩盤。

但那時候，A股還在漲。

很多人的邏輯是：中國經濟這麼好，美國的事跟我們有什麼關係？

這個邏輯，在接下來的十二個月裡，被徹底打碎。

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**【第二幕：二零零八，一個接一個的壞訊息】**

二零零八年一月。

A股開始跌。

但那時候沒人當回事。調整嘛，正常的。

二零零八年三月。

美國第五大投行貝爾斯登，瀕臨破產。

美聯儲緊急出手，以近乎白送的價格讓摩根大通收購了它。

訊息傳來，全球市場震動。

A股，繼續跌。

二零零八年九月十五日。

停。

這一天，是關鍵節點。

雷曼兄弟，申請破產。

這家有著一百五十八年曆史的華爾街巨頭，就這麼倒了。

全球金融市場，瞬間凍結。

信貸市場停擺。銀行不敢互相借錢。企業融不到資。出口訂單開始取消。

中國的外向型經濟，直接被打中要害。

那一年，中國的出口增速從百分之二十以上，急速滑落。

廣東、浙江、福建的工廠，開始接到退單電話。

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**【第三幕：一千六百六十四，這個數字意味著什麼】**

二零零八年十月二十八日。

上證指數：一千六百六十四點。

從六千一百二十四，到一千六百六十四。

用了多長時間？

十二個月。

跌幅：百分之七十三點二。

換句話說，一百萬，變成了二十七萬。

不是賬面浮虧。

是真實的財富蒸發。

那一年，A股總市值從最高峰的接近三十二萬億人民幣，跌到不足十萬億。

蒸發了多少？

超過二十萬億。

二十萬億是什麼概念？

大約是當年中國GDP的三分之二。

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**【第四幕：八大流派，各自經歷了什麼】**

這場崩塌，不同的人，有不同的命運。

**價值派：**

代表人物，比如但斌。他在二零零七年堅守貴州茅臺，沒有減倉。他的邏輯是：好公司長期持有，不做波段。結果是——二零零八年，茅臺股價從二百多元跌到八十多元，跌幅超過六成。賬面損失慘重。但他沒有賣。他的判斷是：公司沒有變差，只是市場瘋了。事後來看，他是對的。但那一年，他經歷的煎熬，外人很難想象。

**趨勢派：**

趨勢交易者的核心是：跟著市場走，不預測頂部。

有一批趨勢派在二零零七年底，均線系統發出死叉訊號，陸續開始減倉。他們沒有踩到最高點出逃，但他們在跌了百分之二十到三十的時候離場了。保住了大部分利潤。這一波，趨勢派的表現，整體好於價值派的死守型選手。

**宏觀對沖派：**

這一派是最早嗅到危險的。

二零零七年下半年，國內一批私募和機構研究員，開始密切追蹤美國次貸資料。他們的判斷是：這不是區域性問題，這是系統性風險。有人在二零零八年初就大幅降低了股票倉位，轉向債券和現金。這一年，他們幾乎沒有虧損。

但這批人是少數。

極少數。

**散戶——也就是大多數人：**

二零零八年一月，跌了，加倉。

三月，又跌了，再加倉。

七月，跌到三千點，覺得到底了，全倉買入。

十月，一千六百六十四。

很多人，把二零零七年賺的錢，連本帶利，全部還了回去。

有人虧得更多。

因為用了槓桿。

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**【第五幕：四萬億，這把救火的水，燒了多久才澆滅？】**

二零零八年十一月。

國務院宣佈：推出四萬億經濟刺激計劃。

這個訊息出來的那一天——

A股暴漲。

很多人覺得：救市了，抄底機會來了。

但等等。

四萬億的邏輯是什麼？

核心是：大規模基建投資，穩住經濟增速。

這個政策，短期內確實穩住了經濟。二零零九年，中國GDP增速回升到百分之九點二。

A股也從一千六百六十四開始反彈，到二零零九年八月，一度漲回三千四百點。

翻了一倍多。

但這輪刺激，也留下了長期的後遺症：產能過剩、地方債務膨脹、貨幣超發。

這些問題，在接下來的十年裡，反覆出現。

四萬億，不是終點，是一個新故事的起點。

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**【多流派對比：誰在這一年真正活下來了？】**

我們來做一個橫向對比。

同樣是二零零八年，為什麼有人虧了百分之七十，有人只虧了百分之十，甚至有人還賺了錢？

差別在哪裡？

**第一，有沒有估值紀律。**

二零零七年，上證的平均市盈率超過七十倍。

七十倍。

這意味著什麼？意味著按當時的盈利水平，要七十年才能回本。

有估值紀律的人，在五十倍、六十倍的時候就開始減倉了。他們不是踩到了最高點，但他們保住了本金。

沒有估值紀律的人，覺得漲勢還在，繼續持有，甚至加倉。

**第二，有沒有止損系統。**

趨勢派的核心武器，是止損。

不是預測頂部，而是設定一個「跌多少就出來」的規則，然後嚴格執行。

二零零八年，很多散戶的邏輯是：跌了不賣，等它漲回來。

但問題是——

如果你在六千點買入，跌到三千點，你要漲多少才能回本？

百分之百。

如果跌到一千六百六十四，你要漲多少？

百分之二百七十。

越不止損，回本越難。

**第三，有沒有宏觀視野。**

這一點，最難。

宏觀對沖派的優勢，是他們不只看K線，不只看公司財報，他們看全球資金流向、信貸週期、政策訊號。

次貸危機的訊號，二零零七年就在美國市場裡了。

但大多數A股投資者，根本沒有在看。

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**【當下對映：這個故事和今天有什麼關係？】**

二零二四年，A股又經歷了一輪大幅震盪。

很多人在問：現在是不是底部？

這個問題，和二零零八年七月散戶問「三千點是不是底」，本質上是同一個問題。

答案是：沒有人知道。

但有一件事是確定的——

估值是有意義的。

二零零八年十月，一千六百六十四點的時候，上證平均市盈率跌到了十幾倍。

那是真正的歷史低估區間。

不是因為有人預測到了底部，而是因為數字本身在說話。

當市場極度悲觀，當估值跌到歷史低位，當所有人都在問「還會不會繼續跌」——

那往往是最好的買入時機。

不是因為你知道它不會再跌。

而是因為，即使它再跌，你的安全邊際已經足夠厚。

這，就是估值紀律的意義。

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但光知道「低估值可以買」，真的夠嗎？

知道歸知道，真正到了市場最恐慌的時候，你敢不敢動手？

更關鍵的是——

那些在熊市裡活下來的人，他們的心理建設，到底是怎麼做到的？

A股的週期，是有規律可循的嗎？

下一章，我們來看那些經歷過這一切的中國投資者，他們留下了什麼，又學到了什麼。

第 3 章 · 中國投資者的集體記憶與反思

一場跌去七成的熊市，最後留下了什麼？不是教訓。是記憶。而記憶，往往比教訓更危險。今天我們來聊聊——那場崩塌之後，中國投資者到底學到了什麼，又沒學到什麼。

上一章我們講了二零零八年的崩塌。

從六千一百二十四點，到一千六百六十四點。

十二個月。跌去七成。

次貸危機是導火索，但真正的炸藥，早在二零零七年就埋好了。

今天我們來收尾——

這場崩塌，留下了什麼？

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**先還原一個場景。**

二零零八年十月底。

上海，某證券營業廳。

大廳裡很安靜。

不是那種平靜。是那種——沒人說話的安靜。

幾個月前，這裡還人聲鼎沸。大媽們邊嗑瓜子邊盯大屏，保安要維持排隊秩序。

現在呢？

稀稀落落幾個人。有人盯著螢幕，一動不動。有人拿著手機，不知道該打給誰。

一千六百六十四點。

很多人的賬戶，已經虧掉了一半。有的虧掉了七成。

有一位大叔，二零零七年三月入市。

滿倉買了一隻基金。

淨值從一點二，漲到兩點一。他沒賣。

然後跌回零點七。

他說：「我在等它回來。」

這句話，是這場崩塌留下的第一個心理遺產——

**等它回來。**

---

**但等，是對的嗎？**

我們先看一組數字。

二零零七年，A股整體市盈率：

**七十倍。**

全市場平均。七十倍。

做個對比。

同期美股標普五百，市盈率大約：

**十七倍。**

香港恒生指數：

**約二十倍。**

A股貴多少？

用數字說話——

**貴了三到四倍。**

這不是事後諸葛亮。當時已經有人在喊了。

誰？

價值投資流派的代表人物，但斌。

二零零七年下半年，他公開表達過謹慎。他的核心邏輯是：企業盈利沒有漲七十倍，股價憑什麼漲七十倍？

還有一個人。

林園。

他在二零零七年高點前後，開始大幅減倉。

原因只有一個：

**估值太貴了，安全邊際消失了。**

這是價值投資流派的做法。

他們不是預測了崩盤。

他們只是——看到了價格和價值之間的裂縫，選擇了離開。

---

**那趨勢交易流派呢？**

有意思。

趨勢派在二零零七年其實賺了很多錢。

因為趨勢是真實的。上漲就是上漲，跟著漲就行。

但問題出在哪裡？

出在轉折點。

趨勢反轉的時候，很多趨勢交易者沒有及時止損。

為什麼？

**因為他們也相信「會回來的」。**

趨勢交易的紀律是：趨勢破了，就走。

但人性的問題是——你怎麼判斷趨勢真的破了，還是隻是回撥？

二零零八年一月，跌了二十個點。

很多人說：回撥，正常。

二零零八年四月，又跌了二十個點。

還有人說：政策底要來了，快到了。

二零零八年十月，一千六百六十四點。

沒人再說話了。

---

停。

我們來說一個關鍵問題。

**熊市裡，誰賺到了錢？**

答案可能讓你意外。

有兩類人。

**第一類：空倉等待的人。**

二零零七年底或二零零八年初就離場的人，他們保住了本金。

然後在一千六百六十四點附近，開始建倉。

這批人，是真正的贏家。

代表邏輯：不是預測，是估值紀律。

貴了不買。便宜了再說。

**第二類：做空的人。**

但在A股，二零零八年之前，普通投資者幾乎沒有做空工具。

股指期貨要到二零一零年才推出。

所以這條路，大多數散戶走不了。

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**那散戶怎麼了？**

我們來看一組殘酷的資料。

二零零七年，A股新增開戶數：

**超過三千萬戶。**

這三千萬人裡，大多數是在上證指數四千點以上入場的。

也就是說——

他們買在了高點。

一千六百六十四點的時候，他們中的大多數，已經被套牢超過六成。

然後呢？

有人割肉離場，永遠不再回來。

有人死扛，等了十年。

有人，在最低點附近，因為恐慌，把最後的籌碼賣掉了。

然後看著指數在二零零九年反彈到三千四百點。

**踩空了。**

這是散戶集體記憶裡最痛的一條：

賣在了最低點。

---

**為什麼會這樣？**

這裡要說一個心理機制。

叫做：**痛苦閾值崩潰。**

人在虧損的時候，不是線性的。

虧百分之二十，還能忍。

虧百分之四十，開始動搖。

虧百分之六十，理性開始崩塌。

虧百分之七十，人會做出完全非理性的決定——

**在最便宜的時候，賣掉。**

這不是個別案例。

這是人類的神經系統在極度壓力下的正常反應。

所以聰明的投資者，不是「意志力更強」。

而是——

**他們在進場之前，就設計好了自己在每個虧損節點的行動預案。**

不是靠扛，是靠系統。

---

**現在，我們來對映當下。**

二零二四年，A股再次經歷了一段低迷。

上證指數在二千七百到三千點之間徘徊了很久。

很多投資者說：

「這次不一樣了，我不敢買了。」

等等。

這句話，在哪裡聽過？

二零零八年十月，一千六百六十四點的時候，也有人這麼說。

然後二零零九年，指數翻了一倍。

**不是說現在一定會漲。**

但有一個問題值得認真想——

你是在用估值判斷，還是在用情緒判斷？

二零二四年A股很多板塊的市盈率，已經回到了十到十五倍區間。

這和二零零七年的七十倍，是兩個完全不同的世界。

**估值低，不代表明天就漲。**

但估值低，代表你買的東西，便宜了。

這是價值投資流派給我們的最核心的一把尺子：

**不是預測漲跌，是判斷貴賤。**

---

**A股的週期規律，真的存在嗎？**

我們來看歷史。

一九九三年，A股高點：一千五百點。

然後跌到三百多點。

二零零一年，高點：二千二百點。

然後跌到九百多點。

二零零七年，高點：六千一百二十四點。

然後跌到一千六百六十四點。

二零一五年，高點：五千一百七十八點。

然後跌到二千四百多點。

你看出規律了嗎？

**每次大牛市，都伴隨著全民情緒的極度亢奮。**

**每次大熊市底部，都伴隨著全民的極度絕望。**

這不是玄學。

這是人性的週期。

貪婪推高價格，恐懼壓低價格。

而估值，是你在這個週期裡，唯一可以握住的錨。

---

**最後，說一件事。**

二零零八年十月，一千六百六十四點的那個月。

公募基金的淨贖回額，創下歷史記錄。

也就是說——

最多的人，在最低點，把錢取走了。

而那個時候，悄悄買入的人——

用的是什麼邏輯？

不是勇氣。

是估值。

是紀律。

是提前想清楚了：「如果跌到這裡，我會做什麼。」

**這，才是這場崩塌真正留下的遺產。**

不是恐懼。

是框架。

---

**整書收束**

回頭看這三章。

第一章，我們站在二零零七年的營業廳門口，看全民亢奮，看估值飛上七十倍。

第二章，我們跟著指數從六千一百二十四跌到一千六百六十四，看崩塌是怎麼發生的，每一步都有跡可循。

第三章，我們來到崩塌之後，看散戶的集體傷痛，看不同流派的不同結局。

這個覆盤，真正想說的只有一件事——

市場會週期性地瘋狂，也會週期性地絕望。

你沒辦法預測它什麼時候瘋，什麼時候跌。

但你可以做到一件事：

**知道現在是貴，還是便宜。**

這把尺子，叫估值紀律。

它不性感，不刺激，但它在每一次大崩盤之後，都站在贏家那一側。

合上這段歷史，帶走這把尺子。

市場先生會瘋，但估值不會說謊。—— 某派整理，提煉自A股6124至1664覆盤全篇核心邏輯